出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 段楠楠

編輯 | 馮羽

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

10月10日，國內電解液龍頭企業(yè)天賜材料公告稱，公司發(fā)行的3410.50萬張可轉債，第三季度因3609張可轉債進行轉股，公司可轉債數(shù)量有所減少，總股本有所增加。

得益于近兩月股價大漲，天賜材料34億元可轉債到期贖回壓力驟降，這對于資金本就趨緊的天賜材料而言無疑是較大利好。

在股價大漲的背景下，天賜材料還計劃赴港募資，擴充海外電解液產能。但目前電解液產能依舊過剩，且固態(tài)電池商業(yè)化已經提上日程，未來電解液有很大可能被替代。

在此情形下，天賜材料為何仍要赴港募資擴張電解液產能？在股價大漲過后，天賜材料在中國香港又能否受到投資者青睞？

1、兩年利潤下滑超90%，產能過剩難阻公司擴產

招股書顯示，天賜材料成立于2000年，成立之初公司主要從事日化產品生產、研發(fā)。2005年天賜材料開始鋰電池材料研發(fā)。

2011年，經過多年研發(fā)的天賜材料迎來六氟磷酸鋰規(guī)?；a，打破日韓壟斷。2014年，經過多年發(fā)展的天賜材料在深交所完成上市。

借助資本市場的力量天賜材料不斷發(fā)展壯大，此后通過收購成功打入寧德時代產業(yè)鏈，并在2016年成為全球出貨量第一的電解液企業(yè)，直到2024年公司已經連續(xù)九年成為全球電解液出貨量第一的企業(yè)。

（圖 / 天賜材料官網(wǎng)）

灼識咨詢披露的數(shù)據(jù)顯示，2024年按出貨量計算天賜材料電解液全球市場份額為35.7%。天賜材料官方微信披露的數(shù)據(jù)顯示，2024年公司電解液銷量超50萬噸，同比增長約26%。

除電解液外，天賜材料還在生產和銷售正極材料磷酸鐵鋰。2024年，公司磷酸鐵鋰出貨量為9.5萬余噸，較2023年增加109%。

但由于電解液及磷酸鐵鋰整體產能過剩，電解液及磷酸鐵鋰產品價格大跌。

2024年，天賜材料包含電解液及磷酸鐵鋰的電池材料平均售價為1.381萬元/噸，較2023年的2.304萬元/噸下滑超40%，較2022年的4.833萬元/噸下滑超71%以上。

在產品售價大幅下跌影響下，即便電解液及磷酸鐵鋰出貨量大幅上升，天賜材料業(yè)績表現(xiàn)也不理想。

2022年至2024年，天賜材料營業(yè)收入分別為223.17億元、154.05億元、125.18億元，同期公司歸母凈利潤分別為57.14億元、18.91億元、4.84億元，兩年時間里公司歸母凈利潤下滑超90%。

即便行業(yè)產能過剩嚴重，此次IPO天賜材料仍計劃擴產海外電解液產能。招股書顯示，天賜材料計劃將募集資金的60%用于摩洛哥年產15萬噸電解液及核心材料產能建設。

相關數(shù)據(jù)顯示，2024年全球電解液規(guī)劃產能超600萬噸，但實際產量僅為165萬噸，行業(yè)開工率不足30%。

2024年，天賜材料電解液設計產能為98.39萬噸，但實際產量僅為58.08萬噸，電解液產能利用率僅為59%，實際銷量僅為50萬噸出頭，產銷率則在50%左右。

2025年上半年，隨著大客戶寧德時代旗下鋰電池銷量上升，天賜材料電解液產能利用率才上升至73%。

即便產能利用率有所恢復，但天賜材料海外擴充產能，未來能否順利銷售還是未知之數(shù)。海外毛利率擴產的電解液毛利率相對較高，但仍受全球電解液產能過剩影響。

且電解液是鋰電池的核心材料，而鋰電池70%以上的產能在中國。天賜材料在海外建設電解液能否成功銷售，還存在較大疑問。

對此，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向天賜材料了解，目前全球電解液產能開工率仍在低位，貴公司仍要募資擴產15萬噸電解液產能，是否會引起行業(yè)進一步產能過剩？

鑒于全球鋰電池產能主要在中國，公司在國外建設電解液產能，是否能開拓新客戶？現(xiàn)在是否有意向客戶？截至發(fā)稿，未獲得天賜材料回應。

2、一年股價漲超160%，可轉債到期強贖壓力減小

由于近幾年瘋狂對外擴產，天賜材料有息負債也在持續(xù)上升。2020年，公司各類有息負債僅10億元左右。

2020年，在“雙碳”政策刺激下，新能源汽車銷量連續(xù)爆發(fā)，在此帶動下鋰電池裝車量快速上升。作為鋰電池核心材料，電解液銷量快速提升。

為了搶占市場，2021年天賜材料連續(xù)拋出擴產計劃。僅2021年，天賜材料便拋出5個項目擴產計劃，累計投資金額超55億元。2022年至2024年，天賜材料仍在通過對外投資來擴大旗下產品產能。

數(shù)據(jù)顯示，2021年至2025年上半年，公司投資性現(xiàn)金流分別流出17.58億元、51.07億元、38.93億元、10.11億元、8.29億元。

為了籌集對外擴張資金，一方面天賜材料將日常經營所得資金用于對外擴產，另一方面也在加大對外籌資力度。

Wind數(shù)據(jù)顯示，近五年公司累計募集資金高達76.04億元，其中定增募資16.65億元、發(fā)行可轉債融資34.10億元、向銀行等金融機構借款25.28億元。

除定向增發(fā)不用支付利息外，可轉債融資及向銀行等金融機構借款均需支付利息。截至2025年6月30日，天賜材料各類有息負債超70億元。為此，公司也付出了較大代價，2025年上半年天賜材料利息支出便達1.09億元。

作為對比，截至2025年6月30日，天賜材料在手貨幣資金為13.24億元，加上公司還有交易性金融資產及其他權益投資工資合計9.15億元，公司類現(xiàn)金資金合計為22.39億元，遠不夠償還各類有息負債。

值得慶幸的是，由于近一年股價及可轉債價格連續(xù)上漲，公司到期需贖回可轉債壓力正在減小。

2022年9月，天賜材料發(fā)行3410.50萬張可轉債，募集了34.1億元資金，該可轉債發(fā)行期限為5年，到期日為2027年9月22日，初始轉股價48.82元，到期贖回價格109元。后續(xù)，由于股價下跌，公司轉股價格下調至28.6元。

此前由于公司股價和可轉債價格一路下跌，可轉債價格最低跌至95元/張左右，股價最低跌至12.79元/股，讓投資者更傾向于持有到期，而非轉股。

近期，在固態(tài)電池及“反內卷”加持下，天賜材料股價及可轉債價格開始上漲。截至11月4日，公司股價報收39.56元/股，較2024年8月份漲超160%，可轉債價格漲至143元/張。

由于巨大獲利空間，投資者轉股意愿上升，公司到期強制贖回壓力減小。這也意味著，公司到期超34億元的債務，大部分可通過債轉股的方式消除，對于天賜材料而言，無疑是較大的利好。

3、遭寧德時代延長付款期，應收賬款周轉天數(shù)大幅上升

天賜材料的發(fā)展壯大與寧德時代密不可分。

招股書顯示，天賜材料與寧德時代正式合作始于2017年。隨著寧德時代的壯大，其對天賜材料的采購金額不斷上升。2022年，寧德時代對天賜材料采購金額高達121.67億元，占公司主營業(yè)務比例達54.5%。

此后，由于電解液價格下跌，寧德時代采購金額也在減少。2024年，寧德時代采購金額為50.02億元，占公司主營業(yè)務比例為40%。

通過深度綁定寧德時代，天賜材料充分享受到了新能源汽車行業(yè)的成長紅利。但因為過度依賴寧德時代，在賬款回收上天賜材料吃盡苦頭。

截至2025年6月30日，天賜材料應收賬款及應收票據(jù)余額高達51.03億元，較2024年6月30日增長超20%。

半年報顯示，公司前五大客戶應收賬款余額為12.87億元，占公司應收賬款比例約為24%左右。

而在前五大客戶中，寧德時代的賬款回收周期最長。數(shù)據(jù)顯示，寧德時代信貸期為120天內，前五大客戶中，只有寧德時代和第四大客戶信貸期為120天，其他三大客戶信貸期則為90天內（編者按：據(jù)業(yè)內人士推測，天賜材料客戶集團A為寧德時代）。

值得注意的是，2022年天賜材料對寧德時代的信貸期為60天內，這意味著寧德時代正在拉長對天賜材料的付款周期。

在寧德時代拉長付款周期影響下，天賜材料應收賬款周轉天數(shù)大幅上升。2022年，公司貿易應收賬款及應收票據(jù)平均周轉天數(shù)為99.9天，2025年上半年增長至147.1天。

所謂應收賬款周轉天數(shù)是指企業(yè)從取得應收賬款權利到收回款項、轉換為現(xiàn)金所需的時間。一般而言，應收賬款周轉天數(shù)越短說明企業(yè)資金回籠速度快，資金使用效率高，能更快將應收賬款轉化為現(xiàn)金，支持企業(yè)運營。

強勢的大型企業(yè)一般而言，應收賬款周轉天數(shù)較短，如寧德時代，2025年前三季度其應收賬款周轉天數(shù)僅為62.29天。

而為了保證中小企業(yè)賬款回收，此前國務院發(fā)布條例，自6月1日起，大型企業(yè)從中小企業(yè)采購貨物、工程、服務，應自交付之日起60日內支付款項。

對此，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向天賜材料了解，今年國務院發(fā)布企業(yè)支付賬款新條例，但2025年上半年公司第一大客戶寧德時代信貸期仍在120天左右。條例公布后，公司信貸期有無減短，相關企業(yè)是否遵守國務院辦法的條例？截至發(fā)稿，未獲得天賜材料回應。

對于天賜材料而言，在業(yè)績持續(xù)低迷、行業(yè)產能持續(xù)過剩的背景下，公司計劃赴港募資在海外建設產能，寄希望于海外高毛利率能提升公司盈利能力。

但鑒于全球大部分鋰電池產能在中國，后續(xù)公司擴產的電解液產能能否順利找到客戶還存在較大疑問。在股價持續(xù)上漲后，天賜材料能否順利登陸港交所，「創(chuàng)業(yè)最前線」將持續(xù)保持關注。

*注：文中題圖來自天賜材料官網(wǎng)；其余未署名圖片來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。