營(yíng)利雙增只是開(kāi)始！

作者：可樂(lè)

編輯：楚逸

風(fēng)品：陳晨

來(lái)源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院

眾所周知，控股股東質(zhì)押比過(guò)高易加重股東債務(wù)負(fù)擔(dān)，可能引發(fā)市場(chǎng)對(duì)資金鏈緊張或控制權(quán)穩(wěn)定性擔(dān)憂。那么高質(zhì)押背后，東陽(yáng)光控股股東有何戰(zhàn)略考量呢？公司高增業(yè)績(jī)?nèi)绾稳〉玫?、還有無(wú)隱憂點(diǎn)呢？

業(yè)績(jī)高增、控股股東高質(zhì)押，東陽(yáng)光最近不缺話題感。?

10月21日，公司公告稱，控股股東之一致行動(dòng)人宜昌東陽(yáng)光藥業(yè)股份有限公司持股545,023,350股，占公司總股本18.11%。此次解質(zhì)押及質(zhì)押完成后，累計(jì)質(zhì)押量489,650,000股，占其持股量89.84%。

同時(shí)，截至上述公告披露日，另一控股股東深圳市東陽(yáng)光實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司累計(jì)質(zhì)押股數(shù)541,527,254股，占其持股量87.37%；控股股東及其一致行動(dòng)人累計(jì)質(zhì)押股數(shù)1,212,267,797股，占合計(jì)持股量76.23%。

另一廂，10月27日東陽(yáng)光發(fā)布2025年三季報(bào)：第三季營(yíng)收38.47億元，同比增長(zhǎng)34.21%；凈利2.93億元，同比大增240.41%。前三季營(yíng)收109.70億元，同比增長(zhǎng)23.56%；凈利9.06億元，同比大增189.80%。

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雙增背后

負(fù)債率超65%、警惕短債缺口

現(xiàn)金流方面，2025年前三季，東陽(yáng)光經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額4.86億元，同比增長(zhǎng)36.1%，與凈利同步增長(zhǎng)，表明公司主營(yíng)業(yè)務(wù)造血能力持續(xù)改善。

對(duì)于業(yè)績(jī)大增，東陽(yáng)光稱主要系制冷劑產(chǎn)品價(jià)格上升、高端鋁箔及電子元器件銷量增加、新并表子公司藍(lán)恒達(dá)貢獻(xiàn)收入，以及優(yōu)化研產(chǎn)銷協(xié)同和大客戶機(jī)制提升盈利能力所致。公司相關(guān)人士表示，不僅受益行業(yè)周期，更得益自身精準(zhǔn)把握“雙碳”目標(biāo)與數(shù)字經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略，依托全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同和技術(shù)創(chuàng)新的全面突破。

看看數(shù)據(jù)的確如此，尤其新并表子公司藍(lán)恒達(dá)對(duì)公司收入貢獻(xiàn)顯著。2025上半年，公司化工新材料板塊收入19.68億元，同比增長(zhǎng)47.59%，主要源于藍(lán)恒達(dá)盈利提升。??

不過(guò)，這并不代表可以高枕無(wú)憂。若拉長(zhǎng)視角，公司業(yè)績(jī)存在較明顯波動(dòng)，上述雙增可持續(xù)性如何還需時(shí)間觀察。

財(cái)報(bào)顯示，2019年到2024年，公司分別營(yíng)收147.67億元、103.71億元、128.02億元、116.99億元、108.54億元、121.99億元，期間最高值與最低值相差34億元、起伏波動(dòng)較大。尤其2022年到2023年連續(xù)下行，同比降幅為8.62%、7.23%。

上述區(qū)間內(nèi)，公司凈利11.12億元、4.16億元、8.74億元、12.44億元、-2.94億元、3.75億元。其中，2023年從長(zhǎng)期盈利突然轉(zhuǎn)入大額虧損，2024年打了個(gè)扭虧仗可喜可賀，然較2019-2022年仍有一定差距，盈利能力的復(fù)蘇修復(fù)仍在路上。

針對(duì)2023年大虧，當(dāng)時(shí)東陽(yáng)光解釋系受消費(fèi)電子市場(chǎng)低迷及電池企業(yè)去庫(kù)存影響，電極箔、電子光箔等核心產(chǎn)品需求銳減，導(dǎo)致銷量同比下降?；新能源產(chǎn)業(yè)鏈中上游材料價(jià)格持續(xù)下跌疊加氟氯化工行業(yè)需求放緩，化工新材料板塊盈利空間收窄；以及管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用增加和資產(chǎn)減值損失擠壓利潤(rùn)空間?。?

不難看出，東陽(yáng)光業(yè)務(wù)周期性較強(qiáng)、業(yè)績(jī)較易受市場(chǎng)環(huán)境左右。聚焦經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流凈額，若拉長(zhǎng)維度也有下滑趨勢(shì)。從2019年的22.16億元滑到2024年的5.68億元，2025年前三季增超36%值得肯定，可4.86億元的體量較峰值仍有一定距離。

再看資產(chǎn)負(fù)債率，2019年到2024年分別為62.97%、64.39%、59.13%、58.42%、59.35%、62.71%。2025前三季為65.52%?，同比增長(zhǎng)6.64個(gè)百分點(diǎn)，需警惕償債壓力。

尤其短期償債，2024年三季度末流動(dòng)比率僅0.78，2025上半年為0.91，2025上半年公司?流動(dòng)比率0.91，均低于行業(yè)安全值（通常為1.5-2.0），顯示流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債的覆蓋能力較弱??。

截止2025年6月末，公司短期償債資金缺口46億元，流動(dòng)負(fù)債中短期借款占比高企。疊加開(kāi)文提到的控股股東股權(quán)高質(zhì)押率，需防范流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；好在2025前三季籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額?26.32億元、同比大增300%，但也有可比基數(shù)低的考量，2024年同期為-13.13億元，同比下降220%。

所謂路遙方知馬力。業(yè)績(jī)雙增的背后，東陽(yáng)光增長(zhǎng)可持續(xù)性與經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性仍面臨挑戰(zhàn)。如何降負(fù)債率、尤其短期償債壓力，影響著公司后續(xù)的行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

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從“多”到“強(qiáng)”還有多遠(yuǎn)

煤炭業(yè)務(wù)、正極材料等新能源相關(guān)業(yè)務(wù)方面，首先煤炭市場(chǎng)整體價(jià)格下行對(duì)東陽(yáng)光煤炭業(yè)務(wù)盈利產(chǎn)生負(fù)面影響。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，2025上半年，全國(guó)煤炭采選業(yè)營(yíng)收12424.7億元，同比下降21.0%?。其次，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手強(qiáng)大，比如中國(guó)神華、湖南裕能，在市場(chǎng)份額、技術(shù)實(shí)力、產(chǎn)業(yè)鏈完整度等方面東陽(yáng)光不占優(yōu)勢(shì)。

公開(kāi)信息顯示，東陽(yáng)光1993年9月登陸上交所，圍繞電容器產(chǎn)業(yè)鏈和電池材料產(chǎn)業(yè)集群發(fā)展核心產(chǎn)業(yè)。近年來(lái)，積極布局多元化業(yè)務(wù)，包括液冷技術(shù)、智能機(jī)器人等前沿領(lǐng)域，比如與韶關(guān)市政府、中際旭創(chuàng)合作計(jì)劃在數(shù)據(jù)中心液冷散熱和超級(jí)電容領(lǐng)域構(gòu)建完整產(chǎn)業(yè)鏈。

截至2025上半年，東陽(yáng)光形成了電子元器件、高端鋁箔、化工新材料、能源材料、液冷科技、具身智能六大業(yè)務(wù)板塊。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成上，高端鋁箔類占40.81%、化工新材料類占27.63%、電子元器件類占25.40%、其他(補(bǔ)充)占2.63%、能源材料類2.61%、其他類占0.92%。

業(yè)務(wù)布局足夠廣泛，不過(guò)分板塊看，核心競(jìng)爭(zhēng)力還有提升空間。如傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)電極箔領(lǐng)域，新疆眾和等競(jìng)對(duì)的阻擊不可小視，后者憑借鋁資源優(yōu)勢(shì)和技術(shù)研發(fā)實(shí)力，在高端產(chǎn)品上逐漸縮小與東陽(yáng)光的差距，不斷蠶食市場(chǎng)份額。

電容器市場(chǎng)方面，東陽(yáng)光早在2014年就規(guī)劃與清華大學(xué)深圳研究院合作研發(fā)大容量動(dòng)力型超級(jí)電容器，總投資2億元，一期投資1億元建成后年產(chǎn)能100萬(wàn)只3000F，但后續(xù)關(guān)鍵技術(shù)成果披露較少。更緊迫的是，同行江海股份以創(chuàng)新策略和多元合作不斷拓展客戶，東陽(yáng)光需防范市場(chǎng)被壓縮。

高端鋁箔業(yè)務(wù)同樣面臨較大競(jìng)爭(zhēng)壓力。一是行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，據(jù)SMM有色資訊網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2024年國(guó)內(nèi)電池鋁箔在建產(chǎn)能破100萬(wàn)噸，而實(shí)際需求量?jī)H40多萬(wàn)噸。東陽(yáng)光雖投資百億元進(jìn)軍高端鋁箔市場(chǎng)，分三期建設(shè)年產(chǎn)20萬(wàn)噸低碳高端電池鋁箔及相關(guān)材料項(xiàng)目，可高端市場(chǎng)門檻也高，注重沉淀，份額開(kāi)拓難一蹴而就。二是產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力待提升，高端市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品精度要求較高。

再看化工新材料板塊，東陽(yáng)光是華南地區(qū)唯一擁有完整氯氟化工產(chǎn)業(yè)鏈的生產(chǎn)企業(yè)，不過(guò)競(jìng)品們也沒(méi)閑著，比如巨化股份憑借先進(jìn)技術(shù)和成熟市場(chǎng)渠道成功開(kāi)發(fā)并產(chǎn)業(yè)化多種新型環(huán)保制冷劑。尤其在第四代制冷劑賽道，東陽(yáng)光市場(chǎng)份額不僅羸弱，還面臨競(jìng)對(duì)的降維打擊。

至于儲(chǔ)能、AI、液冷等新業(yè)務(wù)，大都處于起步階段，短期難為公司貢獻(xiàn)顯著收入。尤其液冷技術(shù)和智能機(jī)器人賽道技術(shù)門檻較高，大市場(chǎng)強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)，東陽(yáng)光能否在這些領(lǐng)域取得突破仍存不確定性。

行業(yè)分析師李小敬表示，積極構(gòu)建多元業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，有利企業(yè)增加成長(zhǎng)空間、提升綜合抗風(fēng)險(xiǎn)力，但需警惕“大而不強(qiáng)”困局，東陽(yáng)光各細(xì)分板塊還未形成絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)?！皬V撒網(wǎng)”式布局分散了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，卻也可能因資源分散導(dǎo)致單點(diǎn)突破力不足，難在細(xì)分市場(chǎng)建立技術(shù)壁壘或品牌溢價(jià)。如何做優(yōu)做精，發(fā)揮更多協(xié)同效應(yīng)，考驗(yàn)管理層的魄力智慧。

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內(nèi)生與外延

核心技術(shù)攻堅(jiān)戰(zhàn)

回望發(fā)展心路，東陽(yáng)光較喜歡外延式擴(kuò)張。

比如電池鋁箔方面，早在2022年1月公司就公告稱，計(jì)劃在湖北宜都投建年產(chǎn)10萬(wàn)噸低碳高端電池鋁箔項(xiàng)目，擬分兩期建設(shè)。氟樹(shù)脂PVDF作為新能源行業(yè)剛需，東陽(yáng)光2021年與璞泰來(lái)成立合資公司，建設(shè)年產(chǎn)2萬(wàn)噸的氟樹(shù)脂PVDF項(xiàng)目。

鋰資源方面，2022年11月東陽(yáng)光發(fā)布公告，其子公司獅溪煤業(yè)與廣汽零部件、遵義能源共同投資設(shè)立合資子公司，推進(jìn)取得貴州省遵義市桐梓縣獅溪鎮(zhèn)鋁多金屬（鋰資源）礦床礦產(chǎn)資源的探礦權(quán)，并實(shí)施礦產(chǎn)地質(zhì)勘察及后續(xù)采礦權(quán)的獲取。

算力、液冷等新領(lǐng)域擴(kuò)張步履更是凌厲。在擁有廣東省最大的氯堿化工生產(chǎn)基地的基礎(chǔ)上，東陽(yáng)光通過(guò)參與破產(chǎn)重整藍(lán)恒達(dá)，獲得年產(chǎn)17萬(wàn)噸折百堿的生產(chǎn)指標(biāo)。還與中際旭創(chuàng)成立合資公司，參股芯寒智能、縱慧芯光等企業(yè)，完善“材料-部件-系統(tǒng)”的液冷全產(chǎn)業(yè)鏈布局。2025年第三季度，東陽(yáng)光又戰(zhàn)略領(lǐng)投并完成對(duì)秦淮數(shù)據(jù)中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)的收購(gòu)。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，對(duì)外進(jìn)行收購(gòu)、并購(gòu)以及合資合作，能迅速延伸產(chǎn)業(yè)鏈條、有利企業(yè)快速起量，但也需警惕步子過(guò)大，資源分散、戰(zhàn)略失焦、導(dǎo)致負(fù)債商譽(yù)高企，增加培育核心優(yōu)勢(shì)板塊難度。說(shuō)到根本，外延終究要變成內(nèi)生動(dòng)力，布局業(yè)務(wù)越多越考驗(yàn)專業(yè)性、特色度，背后研發(fā)創(chuàng)新、激發(fā)更多整合協(xié)同的自我生長(zhǎng)是根本。

2024年?yáng)|陽(yáng)光研發(fā)費(fèi)5.14億元，同比增加19.93%，2025前三季達(dá)到再增34.27%，達(dá)到4.18億元，投入力度著實(shí)不小。只是，一些關(guān)鍵領(lǐng)域的核心技術(shù)仍較依賴外部引進(jìn)或聯(lián)合開(kāi)發(fā)，限制了技術(shù)創(chuàng)新的自主性和靈活性。

比如明星產(chǎn)品積層箔，雖有高比容、體積小等優(yōu)勢(shì)，卻是與日本東洋鋁業(yè)合作研發(fā)的成果，核心技術(shù)并未完全自主化。

客觀而言，在制冷劑領(lǐng)域，公司確有一定積累，比如自研的HFC-125催化劑，先后榮獲2018年度中國(guó)石油和化學(xué)工業(yè)聯(lián)合會(huì)科技進(jìn)步獎(jiǎng)三等獎(jiǎng)、2019年度廣東省優(yōu)秀科技成果獎(jiǎng)等多獎(jiǎng)項(xiàng)，產(chǎn)品壽命國(guó)內(nèi)領(lǐng)先、產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)良、生產(chǎn)成本相對(duì)較低。

但從專利申請(qǐng)總量看，半年報(bào)顯示，截至2025年上半年，東陽(yáng)光僅50余項(xiàng)，與美國(guó)霍尼韋爾、日本大金等全球巨頭相差懸殊。要知道，上述兩企制冷劑領(lǐng)域?qū)＠ы?xiàng)，且第四代制冷劑產(chǎn)品研發(fā)亦早已展開(kāi)全方位布局。相比之下，東陽(yáng)光在第四代制冷劑領(lǐng)域尚未形成規(guī)?；夹g(shù)儲(chǔ)備。

正如公司董事長(zhǎng)張紅偉2025開(kāi)年所言?“創(chuàng)新能力是新質(zhì)生產(chǎn)力的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力和核心競(jìng)爭(zhēng)力”。如何進(jìn)一步加碼?技術(shù)攻堅(jiān)、內(nèi)生外延并舉，推動(dòng)產(chǎn)品升級(jí)與賽道拓展，讓各業(yè)務(wù)線形成特色壁壘，發(fā)揮更多矩陣協(xié)同效應(yīng)，是一道嚴(yán)肅考題?。

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四個(gè)優(yōu)勢(shì) 開(kāi)啟新周期

當(dāng)然，畢竟2025年以來(lái)業(yè)績(jī)表現(xiàn)搶眼，東陽(yáng)光個(gè)中業(yè)務(wù)布局、競(jìng)爭(zhēng)力的提升也不能忽視。

一是產(chǎn)業(yè)鏈條完整，具有一定的系統(tǒng)性優(yōu)勢(shì)。

人工智能賽道雖愈發(fā)擁擠，但真正具備完整產(chǎn)業(yè)鏈者并不多。目前，東陽(yáng)光正以系統(tǒng)性布局搶占人工智能產(chǎn)業(yè)制高點(diǎn)，構(gòu)建覆蓋“上游原材料-綠電保障-液冷技術(shù)-數(shù)據(jù)中心-下游應(yīng)用”的完整產(chǎn)業(yè)鏈。其中，上游環(huán)節(jié)材料與能源布局形成核心壁壘，中游液冷與數(shù)據(jù)中心協(xié)同布局打造算力基礎(chǔ)設(shè)施核心，下游智能機(jī)器人應(yīng)用場(chǎng)景落地完成生態(tài)閉環(huán)。

令人振奮的是，系統(tǒng)閉環(huán)效果正逐步顯現(xiàn)。比如2025年前10月，東陽(yáng)光接連斬獲湖北科投7000萬(wàn)元市場(chǎng)化訂單、發(fā)布首款交互服務(wù)機(jī)器人。同時(shí)，首期年產(chǎn)300臺(tái)生產(chǎn)線已落地，二期工廠持續(xù)建設(shè)中。這些機(jī)器人未來(lái)將深度應(yīng)用于東陽(yáng)光集團(tuán)電子材料、生物醫(yī)藥等自有產(chǎn)業(yè)場(chǎng)景，承擔(dān)智能巡檢、危險(xiǎn)作業(yè)等任務(wù)，并拓展養(yǎng)老陪護(hù)等民生領(lǐng)域。??

二是特定領(lǐng)域技術(shù)壁壘。

企業(yè)官網(wǎng)顯示，公司擁有“鋁錠-電子光箔-電極箔/積層箔-電容器”全產(chǎn)業(yè)鏈，中高壓化成箔市占率穩(wěn)居世界前列，積層箔技術(shù)擁有全球獨(dú)家專利。早在2013年，氟樹(shù)脂PVDF打破國(guó)外技術(shù)壟斷，國(guó)內(nèi)唯一實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。制冷領(lǐng)域是公司傳統(tǒng)強(qiáng)項(xiàng)，其延伸氯堿化工環(huán)保型制冷劑催化劑技術(shù)全球領(lǐng)先。

2025上半年，公司研發(fā)費(fèi)3.76億元、同比大增37.02%。正是得益于持續(xù)研發(fā)、聚焦高附加值領(lǐng)域，這才有第三代制冷劑技術(shù)突破帶動(dòng)化工板塊利潤(rùn)增長(zhǎng)，電子元器件板塊通過(guò)技改實(shí)現(xiàn)降本增效?。

三是長(zhǎng)效激勵(lì)、護(hù)航戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

東陽(yáng)光核心措施包括員工持股計(jì)劃、股權(quán)激勵(lì)與事業(yè)部制改革，形成了“技術(shù)+產(chǎn)業(yè)”雙輪驅(qū)動(dòng)模式。比如推行事業(yè)部制改革，劃分制冷劑、電子元器件等獨(dú)立單元，賦予資源調(diào)配與決策自主權(quán)；通過(guò)大客戶部機(jī)制增強(qiáng)AI算力等重點(diǎn)領(lǐng)域的客戶粘性。

就在10月10日，公司又放出重磅消息：2025年第二次臨時(shí)股東大會(huì)高票通過(guò)員工持股計(jì)劃相關(guān)議案，計(jì)劃擬從回購(gòu)專戶受讓不超7,961.6675萬(wàn)股公司股票，占總股本的2.645%，資金規(guī)模不超5.38億元，覆蓋董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員及核心骨干不超過(guò)200人。

四是新興賽道市場(chǎng)前景可觀。

以智能機(jī)器人為例，據(jù)《2025人形機(jī)器人與具身智能產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告》，2025年，全球具身智能市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)195.25億元，2030年預(yù)計(jì)達(dá)2326.3億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）64.18%。聚焦東陽(yáng)光，已斬獲?具身智能機(jī)器人訂單、并發(fā)布首款產(chǎn)品，先發(fā)優(yōu)勢(shì)為其后續(xù)市場(chǎng)開(kāi)拓打下遐想。

一番梳理可見(jiàn)，東陽(yáng)光正處戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的攻堅(jiān)階段。一方面，產(chǎn)業(yè)鏈完整性、特定領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢(shì)、激勵(lì)機(jī)制及市場(chǎng)潛力等，共同構(gòu)成了轉(zhuǎn)型的核心錨點(diǎn)。另一方面，自身高負(fù)債率、流動(dòng)承壓、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及控股股東高質(zhì)押、疊加外部競(jìng)爭(zhēng)日益激烈等，也凸顯業(yè)績(jī)穩(wěn)定性、核心技術(shù)創(chuàng)新力亟待提升的急迫性。

企業(yè)經(jīng)營(yíng)從無(wú)捷徑可循，芬芳永遠(yuǎn)與荊棘相伴。較勁時(shí)刻，尤考驗(yàn)戰(zhàn)略精準(zhǔn)度、實(shí)操高效性，但愿東陽(yáng)光能以前三季業(yè)績(jī)?yōu)槠瘘c(diǎn)，開(kāi)啟全新增長(zhǎng)周期。

本文為首財(cái)原創(chuàng)