在AI等一系列利好因素刺激下，快手2025年在資本市場(chǎng)可謂斬獲頗豐（股價(jià)高點(diǎn)較年初上漲2倍有余）。當(dāng)許多朋友以為接下來(lái)市場(chǎng)將繼續(xù)“從從容容，游刃有余”劇情時(shí)， 10月之后股價(jià)從高點(diǎn)的92港幣下跌至撰稿的74港幣左右，加之近期多條業(yè)務(wù)線負(fù)責(zé)人更換，“匆匆忙忙，連滾帶爬”的觀點(diǎn)也隨之泛起。

盡管有可靈的AI業(yè)務(wù)為公司注入了更大的看點(diǎn)，有朋友仍然擔(dān)心短期基本面將受到?jīng)_擊?；诖宋覀冏珜?xiě)本文，核心觀點(diǎn)：

其一，快手商業(yè)化效率仍有較大改進(jìn)空間，短期主要看點(diǎn)集中在AI化的商業(yè)化工具和組織架構(gòu)的優(yōu)化兩方面；

其二，平臺(tái)短期運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性預(yù)期仍然相當(dāng)之高，后期重點(diǎn)觀察策略的落地執(zhí)行方面。

AI商業(yè)化工具修正“制度”缺憾

作為一家短視頻平臺(tái)，快手始發(fā)于直播，發(fā)跡于帶貨直播，外循環(huán)廣告貢獻(xiàn)公司未來(lái)想象力，分析快手不妨先從此處入手。

在此之前我們對(duì)此曾有過(guò)較為詳盡的分析：若要突破單一業(yè)務(wù)的天花板（如電商行業(yè)整體成長(zhǎng)性緩慢下降），快手需要將自身打造為流量平臺(tái)，如擴(kuò)大外循環(huán)比重以實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率的穩(wěn)定。

如今回顧該觀點(diǎn)，覺(jué)得仍有完善空間。

回顧快手成長(zhǎng)史，其之所以能夠從gif圖制作工具軟件轉(zhuǎn)變成為一家龐大的短視頻平臺(tái)，運(yùn)營(yíng)初期采取的“扶助中腰部網(wǎng)紅”策略功不可沒(méi)，可以讓快手在下沉市場(chǎng)迅速收獲各類(lèi)達(dá)人，豐富內(nèi)容生態(tài)，實(shí)現(xiàn)用戶(hù)規(guī)模的躍升，同時(shí)對(duì)快手的商業(yè)化和運(yùn)營(yíng)也產(chǎn)生了非常大的影響。

對(duì)比同類(lèi)企業(yè)，雖然同為算法分發(fā)內(nèi)容，抖音主要更突出“賽馬”二字，精確到以分鐘為單位測(cè)算用戶(hù)表現(xiàn)，以決定其后可以分到的流量盤(pán)子，為培育中腰部草根網(wǎng)紅，快手則給予前者更大的私域流量份額，提高用戶(hù)粉絲的”資產(chǎn)價(jià)值“。于是抖音和快手在諸多方面就產(chǎn)生了截然不同的效果。

對(duì)于用戶(hù)運(yùn)營(yíng)來(lái)說(shuō)，前期吃到“早鳥(niǎo)紅利”的創(chuàng)作者，已經(jīng)坐擁海量粉絲，快手的私域運(yùn)營(yíng)邏輯給予其很大的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，換句話說(shuō)，晚入快手平臺(tái)則面臨較大的“冷啟動(dòng)”問(wèn)題，若要完善內(nèi)容生態(tài)，官方就要進(jìn)行較大的流量?jī)A斜計(jì)劃，這一定程度上又會(huì)占用商業(yè)化資源。

在商業(yè)化方面也是如此，內(nèi)容創(chuàng)作者也好，商家也罷，既然具有可觀的私域流量規(guī)模，自然就會(huì)削減對(duì)公域流量的進(jìn)取心（也就是投流），在“賽馬”機(jī)制下，抖音電商貨幣化率多年均在9%以上，對(duì)比快手則多在3%上下。換句話說(shuō)，囿于制度問(wèn)題，快手無(wú)論從營(yíng)收抑或是其資本市場(chǎng)表現(xiàn)，均未完全反饋其流量?jī)r(jià)值。

梳理上述邏輯之后，我們會(huì)自然得到以下觀點(diǎn)：

當(dāng)前快手更多是抱著“金飯碗”要增長(zhǎng)，但要充分體現(xiàn)“金飯碗”優(yōu)勢(shì)就需要一點(diǎn)點(diǎn)優(yōu)化制度。

根據(jù)華興證券數(shù)據(jù)，當(dāng)快手總流量增長(zhǎng)逐漸平滑之時(shí)，廣告收入增長(zhǎng)卻走出了“V”形反彈，平臺(tái)的流量變現(xiàn)效率是在改善的。

關(guān)于此現(xiàn)象，市場(chǎng)中存在不同的解讀，諸如快手向貨架電商轉(zhuǎn)型，引入優(yōu)質(zhì)商家等等，在我們看來(lái)這些都浮在表面，并未找到問(wèn)題根源。

在原有分析邏輯中，私域和公域流量好似“競(jìng)對(duì)”，若要提升平臺(tái)在流量分發(fā)中的“主動(dòng)性”，提振流量變現(xiàn)效率，就需要打破公私域流量之間的“墻”，既不影響內(nèi)容生態(tài)的穩(wěn)定，又利于商業(yè)化的持續(xù)推進(jìn)，破題之道乃是技術(shù)。

2024年中開(kāi)始，快手營(yíng)銷(xiāo)逐步提高UAX(全自動(dòng)投放解決方案）和全站推廣業(yè)務(wù)比重，當(dāng)年 Q4 UAX 的營(yíng)銷(xiāo)消耗占外循環(huán)總消耗比例提升至超55%。

如前文所言，在公私域區(qū)隔存在時(shí)，創(chuàng)作者熱情和商業(yè)化之間有一定博弈空間，如今當(dāng)AI高度介入流量分發(fā)工作后，兩者之間的“墻”是會(huì)明顯變薄的。舉個(gè)例子，全站推廣已經(jīng)成為當(dāng)前主流電商平臺(tái)的重要商業(yè)化產(chǎn)品，平臺(tái)可以根據(jù)商家歷史數(shù)據(jù)，測(cè)算其投放的ROI，其后平臺(tái)可以自動(dòng)匹配資源（包括公私域流量）給商家以確定性收益率，此時(shí)商家獲得確定性ROI，平臺(tái)將各類(lèi)資源打包銷(xiāo)售，AI有效提高平臺(tái)對(duì)資源的掌控力。

拼多多，淘天等平臺(tái)貨幣化率的穩(wěn)步提升與此產(chǎn)品密不可分。我們也并非要求平臺(tái)完全改變運(yùn)營(yíng)基因，而是希望快手可以利用好AI技術(shù)，能夠一點(diǎn)點(diǎn)修正原有商業(yè)路徑的缺憾，當(dāng)私公域流量的邊界被打破之后，平臺(tái)可以掌握更大的流量分配權(quán)力，可以用算法提高流量的分配效率，自然也可以推進(jìn)平臺(tái)的商業(yè)化進(jìn)程，這對(duì)提高快手長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)的確定性功不可沒(méi)。

如果說(shuō)定位流量中心是長(zhǎng)期策略，那么AI化商業(yè)化工具的普及就是將此落地的推手，后者乃是我們近期所重點(diǎn)關(guān)注的。

精細(xì)化運(yùn)營(yíng)：“賽馬”要有前置條件

接下來(lái)我們來(lái)討論快手電商貨幣化率和近期的人事變動(dòng)問(wèn)題。

根據(jù)交銀國(guó)際測(cè)算，快手2025年電商貨幣化率與上年基本持平，雖仍落后于同類(lèi)頭部平臺(tái)，不過(guò)較前些年已經(jīng)有了明顯改善。

前文我們從“制度”方面梳理了快手貨幣化率低下的原因，但這仍然未能打破朋友們的疑問(wèn)：即便有諸如此類(lèi)的原因，快手電商收入效率也不該如此之低啊。

由于平臺(tái)電商廣告收入=總流量*貨幣化率=DAU*每日用戶(hù)時(shí)長(zhǎng)*電商貨幣化率，貨幣化率的改善對(duì)拉動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)的動(dòng)力又是十分確切的，尤其在總流量增速逐漸放緩的大背景下。

站在運(yùn)營(yíng)邏輯，一些朋友已經(jīng)羅列了制約電商業(yè)務(wù)貨幣化率的要素：

1）白牌商家比例，決定投入預(yù)算；

2）店播比重，高店播平臺(tái)比例收入要大于網(wǎng)紅帶貨（后者私域流量更大）。

上述要素均十分中肯，只是我們覺(jué)得缺失了最重要的一環(huán)：電商流量的持續(xù)高質(zhì)量供給。

電商本質(zhì)上是一門(mén)流量生意，只有充分的流量供給才能持續(xù)產(chǎn)生可觀的交易規(guī)模的增長(zhǎng)。平臺(tái)總流量供給仍然可觀，2025年Q2快手流量（DAU*用戶(hù)日均使用時(shí)長(zhǎng)）同比仍有11%的增長(zhǎng)，只是電商從中分到的份額是有縮小趨勢(shì)的。

過(guò)去幾年快手大力扶持了短劇（外循環(huán)廣告扛鼎產(chǎn)品），直播招聘，本地生活等業(yè)務(wù)，我們不否認(rèn)業(yè)務(wù)之間會(huì)起到共振效應(yīng)做大總流量，但也不可忽視最關(guān)鍵電商流量盤(pán)子的增長(zhǎng)問(wèn)題。

對(duì)于平臺(tái)來(lái)說(shuō)，當(dāng)流量的總供給受到侵蝕時(shí)，就會(huì)弱化其定價(jià)能力（商家更青睞高成長(zhǎng)性平臺(tái)，也愿意付出大價(jià)錢(qián)），平衡新業(yè)務(wù)與老牌電商擺在管理層面前，因此2025年9月末，快手進(jìn)行了新一輪組織架構(gòu)調(diào)整：

本地生活和線索廣告并入生活服務(wù)事業(yè)部，向高級(jí)副總裁王劍偉匯報(bào)（先前本地生活負(fù)責(zé)人笑古向程一笑匯報(bào)），廣告，電商，本地生活等重頭業(yè)務(wù)“共處一室”。

市場(chǎng)和輿論對(duì)此多用“提高精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力”來(lái)解釋?zhuān)珔s鮮有筆墨涉及細(xì)節(jié)和邏輯。

賽馬機(jī)制是近年管理學(xué)的一個(gè)重要課題，迄今為止我們也能看到許多企業(yè)運(yùn)用該機(jī)制激活內(nèi)部活力的案例（如騰訊），與此同時(shí)也不得不面臨新的問(wèn)題：“賽馬”時(shí)內(nèi)部各業(yè)務(wù)之間互為競(jìng)對(duì)，若管理不當(dāng)很容易淪為內(nèi)部爭(zhēng)資源的較量，且會(huì)蠶食主力業(yè)務(wù)的規(guī)模，此類(lèi)案例也不勝枚舉，我們不再贅述。

此前快手也是如此，新業(yè)務(wù)層出不窮，大概率會(huì)影響電商業(yè)務(wù)的流量盤(pán)子（也付費(fèi)流量加載率的優(yōu)化），考慮到本地生活外部環(huán)境已經(jīng)有了新的變動(dòng)（阿里高調(diào)殺入），此時(shí)快手及時(shí)進(jìn)行組織架構(gòu)調(diào)整確實(shí)是必要的，除此之外這也隱含著平臺(tái)管理思路的調(diào)整：要一定的約束條件下進(jìn)行“賽馬”，那就是商業(yè)化效率，新業(yè)務(wù)的孵化對(duì)整體應(yīng)該是“溢價(jià)”，基石業(yè)務(wù)的大盤(pán)得到保護(hù)。

無(wú)論是對(duì)比同類(lèi)企業(yè)，抑或是用AI和調(diào)整組織結(jié)構(gòu)，快手的商業(yè)化均有極大的改善空間，近期財(cái)報(bào)的預(yù)期應(yīng)該是穩(wěn)定和確切（還有我們并未討論的可靈業(yè)務(wù)），那么近期資本市場(chǎng)波動(dòng)原因又是什么呢？篇幅原因，我們略去分析過(guò)程只揭示結(jié)果：

地緣政治變化為外因，與快手前期股價(jià)漲勢(shì)過(guò)猛，投資者的落袋為安情緒為內(nèi)因相撞，股價(jià)短期進(jìn)入休整階段，而只要企業(yè)能夠不斷調(diào)整運(yùn)營(yíng)邏輯，加速商業(yè)化優(yōu)化進(jìn)程，自然會(huì)在市場(chǎng)中得到反饋。

快手到底是從從容容還是連滾帶爬，相信大家已經(jīng)有答案了。