上市公司高管們注意，你們的“高薪”可能不再安全了。

2025年9月30日，最高人民法院發(fā)布《關(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)公司法〉若干問(wèn)題的解釋（征求意見稿）》，本次征求意見截止日期為2025年10月20日�！墩髑笠庖姟芬还�90條，其中第85條“違法薪酬退回”規(guī)定尤為引人注目：一旦上市公司財(cái)務(wù)造假，公司可請(qǐng)求董事、高管退回與其業(yè)績(jī)不匹配的超標(biāo)薪酬或股權(quán)期權(quán)。

這條規(guī)定填補(bǔ)了此前無(wú)明確返還規(guī)則的空白，正向市場(chǎng)傳遞著一個(gè)清晰信號(hào)：上市公司高管不能再通過(guò)財(cái)務(wù)造假獲取不當(dāng)薪酬。

違法薪酬無(wú)處遁形

《征求意見稿》第八十五條看似簡(jiǎn)單，卻精準(zhǔn)擊中上市公司治理的痛點(diǎn)。

當(dāng)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告虛假導(dǎo)致薪酬超出合理標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，公司可請(qǐng)求退回，這既糾正違規(guī)薪酬分配，又維護(hù)公司與投資者利益。

廣東卓建律師事務(wù)所律師王俊凱指出，這一條款符合“上市公司高管薪酬監(jiān)管透明化”的要求，填補(bǔ)了此前無(wú)明確返還規(guī)則的空白。

在金融市場(chǎng)，這條規(guī)則被視為保護(hù)投資者利益的重要進(jìn)步，它從源頭上削減了高管通過(guò)財(cái)務(wù)造假牟取不正當(dāng)利益的動(dòng)機(jī)。

《征求意見稿》同時(shí)給市值調(diào)整條款和定增保底條款判了“死刑”。

第八十二條規(guī)定，投資者與上市公司或其控股股東簽訂的市值調(diào)整協(xié)議，如約定達(dá)不到特定市值指標(biāo)由公司回購(gòu)股權(quán)或補(bǔ)償，當(dāng)事人主張無(wú)效的，人民法院應(yīng)予支持。

第八十三條則明確，上市公司及其控股股東不得向定增對(duì)象作出保底承諾。

業(yè)內(nèi)人士分析，上市公司的市值波動(dòng)屬于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，市值調(diào)整條款本質(zhì)是“將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給公司或控股股東”，違背“風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”原則。

而定增保底條款違反證券法“禁止利益輸送”的監(jiān)管要求，損害上市公司及中小股東利益。

恒大與中植的前車

《征求意見稿》并非無(wú)的放矢。近年來(lái)，資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)造假案件頻發(fā)，其中恒大案例尤為典型。

2024年3月，證監(jiān)會(huì)對(duì)恒大地產(chǎn)開出41.75億元罰單，并對(duì)許家印、夏海鈞采取終身證券市場(chǎng)禁入措施。

經(jīng)查明，恒大地產(chǎn)2019年虛增收入2139.89億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的50.14%，虛增利潤(rùn)407.22億元。2020年虛增收入3501.57億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的78.54%，虛增利潤(rùn)512.89億元。更嚴(yán)重的是，恒大地產(chǎn)在2020年和2021年公開發(fā)行的債券引用了這些虛假財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，涉嫌欺詐發(fā)行。

比如2024年10月，恒大部分在職及離職人員陸續(xù)收到通知，要求相關(guān)人員在11月30日之前處理完成退繳匯款事宜。

該輪退繳主要針對(duì)恒大財(cái)富旗下理財(cái)產(chǎn)品過(guò)往的傭金收入或推薦提成，以及恒大集團(tuán)總部和各地區(qū)公司高管此前部分工資獎(jiǎng)金。

另一參考案例是中植系。

截至目前，北京市警方已抓獲中植系犯罪嫌疑人340余名，其中集團(tuán)中高層80–90人被刑拘。此外，全國(guó)各地警方共查處中植系理財(cái)顧問(wèn)700余人。

北京地區(qū)對(duì)涉案理財(cái)顧問(wèn)追究刑事責(zé)任未設(shè)傭金下限，配合度差者優(yōu)先處理，北京對(duì)涉案者的取保候?qū)彈l件為必須全額退傭。

對(duì)于拒不退繳將追究刑事責(zé)任，主動(dòng)退賠可獲從輕處理。網(wǎng)傳恒天財(cái)富五名理財(cái)顧問(wèn)，因拒絕相關(guān)的溝通電話或以各種理由拒絕退繳被帶走。

或許，今后此舉會(huì)成為慣例。

新規(guī)重塑市場(chǎng)生態(tài)

《征求意見稿》中上市公司特別規(guī)定不僅針對(duì)財(cái)務(wù)造假和定增保底，還對(duì)反收購(gòu)措施進(jìn)行了規(guī)范。

第七十九條規(guī)定，上市公司通過(guò)修改章程不當(dāng)限制股東權(quán)利或加重股東義務(wù)，當(dāng)事人請(qǐng)求確認(rèn)決議無(wú)效的，人民法院應(yīng)予支持。

這意味著“毒丸計(jì)劃”、“金降落傘”、“超級(jí)表決權(quán)”等反收購(gòu)措施如損害中小股東利益，將可能被認(rèn)定為無(wú)效。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這些規(guī)定銜接證券法，防范合規(guī)套利，原公司法及舊解釋未針對(duì)上市公司的重大資產(chǎn)交易、市值管理、定增保底等特殊行為制定規(guī)則。

歷史實(shí)踐中，上市公司通過(guò)越權(quán)交易和保底承諾損害了中小投資者利益。

市場(chǎng)規(guī)則正在發(fā)生深刻變化。無(wú)論是恒大41.75億元的罰單，還是中植系數(shù)千億的兌付危機(jī)，都在倒逼市場(chǎng)參與者重新審視行為邊界。

隨著征求意見截止日期的臨近，上市公司及其高管們必須認(rèn)識(shí)到：那個(gè)通過(guò)財(cái)務(wù)造假獲取高薪、通過(guò)保底承諾轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)代，即將一去不復(fù)返。