文：澤平宏觀團(tuán)隊(duì)

9月制造業(yè)PMI為49.8%，前值49.4%；非制造業(yè)PMI為50.0%，前值50.3%。

1 9月PMI數(shù)據(jù)呈現(xiàn)七大特征：

制造業(yè)景氣延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，但仍位于榮枯線下，根本原因在于需求疲軟格局未明顯好轉(zhuǎn)。生產(chǎn)端加快擴(kuò)張、“反內(nèi)卷”帶動(dòng)原材料價(jià)格企穩(wěn)回升，企業(yè)采購(gòu)活動(dòng)加快；但終端需求低迷，新訂單、新出口訂單改善不明顯，上下游價(jià)格傳導(dǎo)不暢、壓制出廠價(jià)格等。

第一，制造業(yè)景氣連續(xù)兩個(gè)月回升。9月制造業(yè)PMI 49.8%，比上月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)。生產(chǎn)指數(shù)為51.9%，比上月加快擴(kuò)張1.1個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)采購(gòu)活動(dòng)加快，采購(gòu)量指數(shù)為51.6；需求邊際好轉(zhuǎn)，新訂單指數(shù)邊際上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至49.7%。

第二，新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)跑制造業(yè)整體。高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)持續(xù)擴(kuò)張，分別為51.6%和51.9%，均好于制造業(yè)整體；消費(fèi)品行業(yè)PMI為50.6%，上升1.4個(gè)百分點(diǎn)至榮枯線上；基礎(chǔ)原材料行業(yè)為47.5%，較上月下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)。

第三，企業(yè)信心明顯增強(qiáng)。生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為54.1%。9月小型企業(yè)景氣水平邊際改善，大型企業(yè)保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)。9月大、中、小型企業(yè)PMI分別為51.0%、48.8%和48.2%。8月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)20.4%，私營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)高于全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)平均水平2.4個(gè)百分點(diǎn)。

第四，“反內(nèi)卷”初有成效，需求不足拖累下游價(jià)格，庫(kù)存周期偏弱。9月煤炭、黑色金屬價(jià)格、油價(jià)等大宗價(jià)格回落，有色金屬和貴金屬價(jià)格上漲，拖累原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)0.1個(gè)百分點(diǎn)至53.2%；而需求疲軟、下游補(bǔ)庫(kù)弱、市場(chǎng)情緒等較為消極因素拖累出廠價(jià)格指數(shù)下滑0.9個(gè)百分點(diǎn)至48.2%。原材料庫(kù)存、產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)分別為48.5%和48.2%。

第五，房地產(chǎn)銷售季節(jié)性回暖。9月前29日，30大中城市商品房成交套數(shù)和面積同比增長(zhǎng)9.1和6.4%，漲幅較上月分別擴(kuò)大18.3和16.3個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比分別回升7.9%和12.0%。

第六，全球制造業(yè)景氣分化，歐元區(qū)制造業(yè)修復(fù)基礎(chǔ)不牢。新出口訂單、進(jìn)口指數(shù)為47.8%、48.1%，分別較上月上升0.6和0.1個(gè)百分點(diǎn)。8月摩根大通全球制造業(yè)PMI回升至50.7%；9月美國(guó)制造業(yè)PMI為52.0%，歐元區(qū)制造業(yè)PMI為49.5%，法國(guó)、德國(guó)制造業(yè)PMI分別回落至48.1%和48.5%。

第七，非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)保持?jǐn)U張。部分地區(qū)災(zāi)害、地產(chǎn)相關(guān)投資負(fù)增等不利因素拖累建筑業(yè)景氣水平，建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為49.3%；服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.1%，郵政、資本市場(chǎng)服務(wù)等活動(dòng)較為活躍，與暑期相關(guān)出行的行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)回落至榮枯線下。

打鐵還得自身硬，中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛力大，只要全力拼經(jīng)濟(jì)，啟動(dòng)新一輪大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激，則有望有效對(duì)沖貿(mào)易戰(zhàn)，東升西降和信心牛可期。

2 生產(chǎn)保持?jǐn)U張，需求邊際改善

9月制造業(yè)PMI 49.8%，較上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)，但連續(xù)六個(gè)月位于榮枯線下。

生產(chǎn)活動(dòng)加快擴(kuò)張，需求邊際好轉(zhuǎn)。生產(chǎn)指數(shù)為51.9%，較上月加快擴(kuò)張1.1個(gè)百分點(diǎn)、連續(xù)五個(gè)月位于榮枯線上；新訂單指數(shù)邊際回升0.2個(gè)百分點(diǎn)至49.7%。從行業(yè)看，食品及酒飲料精制茶、汽車、鐵路船舶航空航天設(shè)備等行業(yè)兩個(gè)指數(shù)保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)；木材加工及家具、石油煤炭及其他燃料加工、非金屬礦物制品等行業(yè)產(chǎn)需位于榮枯線下。

新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換特征明顯。高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)持續(xù)擴(kuò)張，分別為51.6%和51.9%，高于制造業(yè)PMI 1.8和2.1個(gè)百分點(diǎn)；消費(fèi)品行業(yè)PMI為50.6%，比上月上升1.4個(gè)百分點(diǎn)至榮枯線上；高耗能行業(yè)持續(xù)收縮，基礎(chǔ)原材料行業(yè)為47.5%，較上月下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)。

全球需求疲軟，歐元區(qū)制造業(yè)恢復(fù)基礎(chǔ)不牢，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能不足壓制出口。新出口訂單指數(shù)為47.8%，較上月上升0.6個(gè)百分點(diǎn)。9月美國(guó)制造業(yè)PMI回落1.0個(gè)百分點(diǎn)至52.0%；歐元區(qū)制造業(yè)、PMI為49.5%，再次回落至榮枯線下，法國(guó)、德國(guó)制造業(yè)PMI分別回落2.3和1.3個(gè)百分點(diǎn)至48.1%和48.5%。其中，法國(guó)制造業(yè)產(chǎn)出指數(shù)跌至45.9%，創(chuàng)三個(gè)月新低；截至9月26日，中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)中，美東、美西和歐洲航線分別同比下滑28.6%、36.8%和44.4%。

庫(kù)存周期仍然較弱。生產(chǎn)回升，企業(yè)采購(gòu)活動(dòng)加快，采購(gòu)量指數(shù)為51.6%，較上月上升1.2個(gè)百分點(diǎn)；原材料庫(kù)存、產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)分別為48.5%和48.2%，分別較上月變動(dòng)0.5和1.4個(gè)百分點(diǎn)。8月產(chǎn)成品存貨同比2.3%。

3 “反內(nèi)卷”初有成效，需求不足拖累下游價(jià)格

“反內(nèi)卷”政策引導(dǎo)國(guó)內(nèi)供給收緊預(yù)期升溫，價(jià)格指數(shù)企穩(wěn)回升。但受需求疲軟、下游補(bǔ)庫(kù)弱、市場(chǎng)情緒等較為消極因素拖累，9月主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別回落至53.2%和48.2%。

原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)，但上下游價(jià)格傳導(dǎo)不暢，疊加終端需求不足，出廠價(jià)格持續(xù)低迷，兩個(gè)價(jià)格指數(shù)差值擴(kuò)大至5.0%，下游相關(guān)行業(yè)企業(yè)盈利依舊承壓。

具體來(lái)看，

大宗商品價(jià)格分化，其中，煤炭、黑色金屬價(jià)格、油價(jià)下降，有色金屬和貴金屬價(jià)格上漲。截至9月29日，南華工業(yè)品指數(shù)、CRB現(xiàn)貨指數(shù)月均環(huán)比下降1.0%和1.3%，較上月變動(dòng)-1.0和0.3個(gè)百分點(diǎn)；RJ/CRB商品價(jià)格指數(shù)環(huán)比1.8%，較上月增加3.7個(gè)百分點(diǎn)。

煤炭、黑色金屬價(jià)格環(huán)比下降。焦煤、焦炭期貨合約價(jià)格整體呈震蕩偏弱走勢(shì)，主要在于焦煤未大范圍限產(chǎn)、供給充裕，焦炭供應(yīng)穩(wěn)定；而鋼廠利潤(rùn)收窄，壓制原料采購(gòu)價(jià)格，需求端支撐不足，預(yù)期轉(zhuǎn)弱。截至9月29日，焦煤、焦炭期貨合約價(jià)月均環(huán)比分別下降1.7%和1.2%，熱軋板卷和螺紋鋼價(jià)格月均環(huán)比下降1.2%和2.4%。

油價(jià)震蕩走弱，主因OPEC+持續(xù)增產(chǎn)、美國(guó)庫(kù)存增加、地緣緩和以及全球需求不佳多因素影響，供過(guò)于求局面未改。截至9月30日，英國(guó)布倫特Dtd價(jià)格、OPEC一攬子原油價(jià)格、美國(guó)西德克薩斯中級(jí)輕質(zhì)原油(WTI)現(xiàn)貨價(jià)月均環(huán)比分別為-0.3%、1.0%、-0.6%，較上月增加3.6、2.8、4.2個(gè)百分點(diǎn)。

政策利好、供應(yīng)緊缺以及需求較高推動(dòng)銅鋁等有色金屬價(jià)格上漲。供給端，印尼Grasberg銅礦因重大事故停產(chǎn)，引發(fā)全球供應(yīng)收緊的擔(dān)憂；需求端受能源轉(zhuǎn)型、AI產(chǎn)業(yè)推動(dòng)，以及美元走弱等因素影響，截至9月30日，LME銅月均環(huán)比增加3.0%，較上月提高4.4個(gè)百分點(diǎn)；鋁價(jià)則是因?yàn)樾枨蠹竟?jié)性回升以及成本下降，LME鋁月均環(huán)比增長(zhǎng)2.3%，較上月提高2.6個(gè)百分點(diǎn)。

4 企業(yè)信心增強(qiáng)、小型企業(yè)景氣水平改善

9月大、中、小型企業(yè)PMI分別為51.0%、48.8%和48.2%，比上月變動(dòng)0.2、-0.1和1.6個(gè)百分點(diǎn)；生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為54.1%，反映企業(yè)對(duì)未來(lái)發(fā)展有信心。但在需求不足環(huán)境下，中小型企業(yè)需政策持續(xù)輸血，穩(wěn)固復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。

2021年以來(lái)，企業(yè)部門(mén)以價(jià)換量，但供需失衡、產(chǎn)能利用率低偏低。產(chǎn)能利用率趨勢(shì)向下，二季度產(chǎn)能利用率74.0%，較一季度下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。

8月企業(yè)利潤(rùn)明顯改善，企業(yè)投融資信心增強(qiáng)。9月小型企業(yè)景氣水平邊際改善，大型企業(yè)保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)。8月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)由7月的下滑1.5%轉(zhuǎn)為增長(zhǎng)20.4%，其中私營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)3.3%，高于全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)平均水平2.4個(gè)百分點(diǎn)，較1—7月加快1.5個(gè)百分點(diǎn)。此外，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況指數(shù)（BCI）為51.06%，較上月回升4.19個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)利潤(rùn)前瞻指數(shù)回落至48.25%，1-8月累計(jì)利潤(rùn)率為5.2%，企業(yè)投資前瞻指數(shù)升至53.4%。

5 非制造業(yè)景氣水平延續(xù)擴(kuò)張

9月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.0%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。非制造業(yè)新訂單指數(shù)為46.0%，較上月回落0.6個(gè)百分點(diǎn)；業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為55.7%，景氣水平相對(duì)較高。

建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為49.3%。部分地區(qū)災(zāi)害、地產(chǎn)相關(guān)投資負(fù)增等不利因素拖累建筑業(yè)景氣水平。從市場(chǎng)需求和勞動(dòng)力需求看，建筑業(yè)新訂單指數(shù)回升1.6個(gè)百分點(diǎn)至42.2%，從業(yè)人員指數(shù)為39.7%、為近一年低點(diǎn)；業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期加快擴(kuò)張0.7個(gè)百分點(diǎn)至52.4%；從價(jià)格看，建筑業(yè)投入品價(jià)格指數(shù)、銷售價(jià)格指數(shù)分別為47.2%和48.1%，分別較上月下滑7.4和1.6個(gè)百分點(diǎn)。

服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.1%，仍在擴(kuò)張區(qū)間。新訂單、業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期分別為46.7%、56.3%，較上月下滑1.0和0.7個(gè)百分點(diǎn)，反映市場(chǎng)雖面臨需求壓力，但信心預(yù)期較強(qiáng)。分行業(yè)看，郵政、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務(wù)、貨幣金融服務(wù)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均位于60.0%以上高位景氣區(qū)間；與暑期出行相關(guān)的餐飲、文化體育娛樂(lè)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)回落至榮枯線下，景氣度偏弱。