在Labubu引發(fā)的全球哄搶潮背后，中國潮玩市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)維度正在發(fā)生深刻變化。作為曾經(jīng)幾乎以一己之力打開潮玩市場(chǎng)認(rèn)知的泡泡瑪特，如今正面對(duì)新階段的挑戰(zhàn)。而在它的強(qiáng)光之外，52TOYS這樣少有的“非泡泡瑪特系”選手，正在用一套截然不同的打法試圖在夾縫中突圍：它強(qiáng)調(diào)IP孵化的原創(chuàng)性、重倉自有模型體系、構(gòu)建深度垂直的興趣社群，與泡泡瑪特所擅長(zhǎng)的大眾化盲盒路徑形成鮮明對(duì)比。

從我們的研究結(jié)論來看，這種“非典型”的潮玩邏輯，并非只是一個(gè)小而美公司的另類路徑，而可能是潮玩行業(yè)在穿越紅利期、邁入新階段中的關(guān)鍵變量。在潮玩的“內(nèi)容資產(chǎn)化”逐漸浮現(xiàn)、盲盒經(jīng)濟(jì)遭遇信任門檻的當(dāng)下，52TOYS代表著一種更接近“內(nèi)容消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施”的嘗試，其成敗關(guān)乎的不只是一個(gè)品牌的突圍，更是行業(yè)底層邏輯的一次自我更新。

但我們也需承認(rèn)，潮玩不是一個(gè)輕巧的賽道。無論是IP生命周期的不確定性、線下零售模型的高成本，還是“內(nèi)容+產(chǎn)品”的商業(yè)邏輯實(shí)現(xiàn)資本價(jià)值，52TOYS所面對(duì)的挑戰(zhàn)并不亞于泡泡瑪特曾經(jīng)走過的那條路。甚至可以說，它的路徑更為艱難，因?yàn)樗鼰o法復(fù)制泡泡瑪特那種“盲盒紅利+快渠道投放”的組合拳，只能靠?jī)?nèi)容深耕和產(chǎn)品耐性，一步步打磨信任。

在這篇研究中，我們將不做簡(jiǎn)單的“二選一”判斷，而試圖還原52TOYS這家公司背后的真實(shí)邏輯與市場(chǎng)潛力——它究竟在哪些維度構(gòu)成了泡泡瑪特的“鏡像對(duì)手”？它是否在構(gòu)建潮玩行業(yè)的第二增長(zhǎng)曲線？更重要的是，它是否能承擔(dān)起一個(gè)更長(zhǎng)期、內(nèi)容驅(qū)動(dòng)型“文化資產(chǎn)公司”的可能性？這不僅是潮玩產(chǎn)業(yè)的一個(gè)分岔口，也是投資者對(duì)消費(fèi)資產(chǎn)底層結(jié)構(gòu)理解的一次再校準(zhǔn)。

潮玩，究竟是玩具、消費(fèi)品，還是內(nèi)容型文化資產(chǎn)？

要理解52TOYS的價(jià)值潛力，首先必須回答一個(gè)根本問題：潮玩到底算哪一類生意？

如果僅以產(chǎn)品形態(tài)看，它是玩具；從消費(fèi)形態(tài)看，它是非剛需消費(fèi)品；從用戶情緒角度看，它接近符號(hào)型“悅己商品”；但若從長(zhǎng)期資本視角拆解，它正在逼近“內(nèi)容型文化資產(chǎn)”的邏輯。這個(gè)多重身份，既讓潮玩在短期內(nèi)容易形成情緒流量，也讓其在估值體系上充滿不確定性。

潮玩行業(yè)價(jià)值鏈

“內(nèi)容IP×產(chǎn)品力”是潮玩的雙核本質(zhì)

潮玩本質(zhì)是“內(nèi)容IP×工業(yè)品”的混合產(chǎn)物。沒有內(nèi)容，它只是擺件；沒有產(chǎn)品力，它也難以放量。泡泡瑪特依靠IP驅(qū)動(dòng)用戶注意力，快速建立了以“盲盒+直營門店”為主的規(guī)模化渠道，但盲盒的“概率機(jī)制”決定了其早期的爆發(fā)建立在用戶情緒消費(fèi)之上。而52TOYS則更強(qiáng)調(diào)IP的世界觀構(gòu)建與原創(chuàng)度，力圖讓產(chǎn)品成為IP內(nèi)容的延伸載體。這是一種更接近動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)的邏輯，強(qiáng)調(diào)可持續(xù)的品牌資產(chǎn)沉淀。在這一點(diǎn)上，52TOYS不是泡泡瑪特的“另一種打法”，而是想成為“另一種行業(yè)”。

從“玩具”到“文化消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施”的行業(yè)演進(jìn)

在行業(yè)分析時(shí)，我們常常反復(fù)追問：它是一個(gè)什么行業(yè)的公司？它到底在賣什么？

如果說泡泡瑪特更接近一個(gè)“以品牌+渠道驅(qū)動(dòng)規(guī)模零售”的輕資產(chǎn)公司，那么52TOYS更接近一個(gè)內(nèi)容驅(qū)動(dòng)的重產(chǎn)能模型企業(yè)，IP研發(fā)深度更強(qiáng)、產(chǎn)品體系更完整、自研產(chǎn)品（如MECHA、Box變形機(jī)甲系列）比重更高、SKU迭代節(jié)奏更慢。這讓它天然更像是日本模型品牌BANDAI而非中國快時(shí)尚IP品牌。

因此，與其說52TOYS在潮玩行業(yè)“分杯羹”，不如說它在試圖構(gòu)建一個(gè)IP工業(yè)化的中國產(chǎn)業(yè)路徑。這也解釋了為什么它愿意投入大量資源去孵化“超級(jí)內(nèi)容+實(shí)體商品”的原創(chuàng)宇宙，而非單點(diǎn)打造單一爆款。

潮玩產(chǎn)業(yè)的雙向試探

潮玩目前正處在“消費(fèi)升級(jí)×情緒認(rèn)同×品牌資產(chǎn)化”交匯的早期階段。RET睿意德分析預(yù)測(cè)，中國潮玩市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將在2026年突破1000億元，近三年年均增長(zhǎng)率達(dá)到22%以上。但更值得關(guān)注的是，消費(fèi)者對(duì)“內(nèi)容深度”的要求正在快速上升。以模型類潮玩為代表的“高認(rèn)同感+長(zhǎng)生命周期”IP正在超越盲盒型潮玩，成為真正的長(zhǎng)尾賽道。在這個(gè)維度上，52TOYS像是打開新市場(chǎng)認(rèn)知口的“賽道定義者”。

潮玩行業(yè)“本質(zhì)屬性x商業(yè)結(jié)構(gòu)”九宮格

增長(zhǎng)引擎分析：52TOYS靠什么驅(qū)動(dòng)未來？

理解一個(gè)公司的成長(zhǎng)性，最重要的問題不是“它現(xiàn)在賺多少錢”，而是“它未來憑什么持續(xù)放大價(jià)值”。我們?cè)?2TOYS的模式中，能清晰看到它試圖構(gòu)建三個(gè)增長(zhǎng)引擎：原創(chuàng)IP內(nèi)容體系、工業(yè)化產(chǎn)品能力、渠道與出海體系。

這三個(gè)引擎，不是一體化“大閉環(huán)”，而更像是三個(gè)并行演進(jìn)的系統(tǒng)。它們之間既有協(xié)同，也存在各自的不確定性，決定了52TOYS未來成長(zhǎng)的路徑清晰度與天花板高度。

增長(zhǎng)引擎一：從“做IP”到“打造內(nèi)容資產(chǎn)”

52TOYS與現(xiàn)有主要潮玩品牌的最大差異之一，是其更強(qiáng)調(diào)IP世界觀的構(gòu)建而非“角色爆款”。其代表IP“BEASTBOX變形獸盒”系列，已經(jīng)連續(xù)推出超過160款SKU，圍繞恐龍、野獸、昆蟲等子系列，構(gòu)建出一個(gè)類似變形金剛的“機(jī)甲宇宙”。這種玩法，與其說是賣玩具，不如說是以產(chǎn)品為媒介，在塑造一個(gè)可以商業(yè)化變現(xiàn)的“內(nèi)容世界”。

這種模式的核心邏輯是：內(nèi)容先行×產(chǎn)品承載×用戶持續(xù)消費(fèi)。

這也決定了52TOYS需要具備像動(dòng)畫、影視、游戲公司一樣的“內(nèi)容IP孵化機(jī)制”。目前52TOYS的IP類型已涵蓋“原創(chuàng)機(jī)甲IP（BEASTBOX、MEGABOX）+歷史潮玩（文物系列）+授權(quán)類IP”，并以更慢但更穩(wěn)的方式運(yùn)營。

這種內(nèi)容型模型意味著它的商業(yè)擴(kuò)展更慢、風(fēng)險(xiǎn)更大，但一旦成功，生命周期遠(yuǎn)超普通消費(fèi)品IP。

潮玩行業(yè)投資邏輯金字塔

增長(zhǎng)引擎二：產(chǎn)品力與工業(yè)化能力的稀缺性

泡泡瑪特的核心優(yōu)勢(shì)在于設(shè)計(jì)感與供應(yīng)鏈整合，而52TOYS則更像“做硬件”的企業(yè)，其產(chǎn)品從結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、可動(dòng)性、模具精度到配件組合都高度復(fù)雜，類似模型、積木、變形金剛等高客單商品的工藝要求。

以BEASTBOX為例，其設(shè)計(jì)復(fù)雜度遠(yuǎn)高于盲盒類公仔產(chǎn)品，用戶愿意為單個(gè)SKU支付的價(jià)格區(qū)間為109-299元，明顯高于泡泡瑪特主力價(jià)格段。并且，其單SKU生命周期可以做到2-3年甚至更久，這在快速迭代的潮玩行業(yè)中極其罕見。

這意味著：52TOYS并不依賴“快爆快收”的網(wǎng)紅打法，而具備更強(qiáng)的產(chǎn)品復(fù)購邏輯與中長(zhǎng)期留存空間。其背后是公司在產(chǎn)品研發(fā)、模具打磨、工藝還原等維度的工業(yè)化能力，這是高度稀缺的“難以被復(fù)制的壁壘”。

增長(zhǎng)引擎三：直營電商與全球出海的協(xié)同布局

不同于泡泡瑪特以線下門店為主導(dǎo)的直營零售體系，52TOYS更強(qiáng)調(diào)線上渠道運(yùn)營與海外市場(chǎng)占位。

截至2024年，52TOYS在天貓、京東、抖音、小紅書等主流平臺(tái)建立起較為完整的線上體系，同時(shí)在美國、日本、韓國等地的亞馬遜、LOFT、TOYS“R”US等渠道拓展明顯。海外市場(chǎng)占其銷售比重已達(dá)兩位數(shù)，且同比增速高于國內(nèi)。

出海不只是銷售額的增加，更重要的是品牌全球化的認(rèn)知建設(shè)。52TOYS的機(jī)甲類產(chǎn)品在歐美市場(chǎng)天然具備文化接受度，是中國少有的具備“IP出海能力”的原創(chuàng)品牌之一。

這三條增長(zhǎng)引擎，并不是“都跑通了”，雖然已顯示出各自的潛力與結(jié)構(gòu)性護(hù)城河，但還有如下問題需要繼續(xù)拆解：這些能力能不能最終變成“商業(yè)勢(shì)能”？它的核心價(jià)值單元健康嗎？以下，我們將從盈利模型與資本效率角度，拆解52TOYS的可擴(kuò)展性。

潮玩的盈利模型與資本效率究竟如何？

如果說“IP內(nèi)容能力”“工業(yè)級(jí)產(chǎn)品力”“多渠道運(yùn)營力”構(gòu)成了52TOYS的增長(zhǎng)引擎，那它能否成為一家可持續(xù)盈利的公司，關(guān)鍵要回到兩個(gè)問題：

• 每賣出一個(gè)產(chǎn)品，毛利率是多少？
• 公司整體運(yùn)營，資本回報(bào)效率夠不夠高？

相比泡泡瑪特高度標(biāo)準(zhǔn)化、快速迭代、流量驅(qū)動(dòng)的盈利模型，52TOYS的邏輯更像“內(nèi)容型資產(chǎn)”的長(zhǎng)期建設(shè)過程：研發(fā)投入重、產(chǎn)品生命周期長(zhǎng)、現(xiàn)金流節(jié)奏慢，但抗風(fēng)險(xiǎn)能力也更強(qiáng)。

毛利率背后的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)邏輯

根據(jù)2024年最新數(shù)據(jù)，泡泡瑪特整體毛利率為66.8%，保持穩(wěn)定；而根據(jù)52TOYS的港股招股說明書，其2024年產(chǎn)品毛利率為39.9%，自有IP的毛利率達(dá)到42.5%（高于授權(quán)類或周邊衍生品）。

潮玩盈利路徑對(duì)比圖

這反映出一個(gè)重要趨勢(shì)：52TOYS更依賴“高價(jià)單品+高復(fù)購率”的盈利模型，而非盲盒行業(yè)中典型的“爆款快進(jìn)快出+高毛利覆蓋高周轉(zhuǎn)”。

簡(jiǎn)言之，52TOYS不是靠“快打爆”，而是靠“產(chǎn)品時(shí)間拉長(zhǎng)、用戶深度運(yùn)營”來拉動(dòng)整體利潤模型。

費(fèi)用結(jié)構(gòu)與研發(fā)資本化挑戰(zhàn)

一個(gè)隱藏的風(fēng)險(xiǎn)是：內(nèi)容型模型的成本結(jié)構(gòu)更重。52TOYS暫未披露完整財(cái)報(bào)，但已知其擁有超百人規(guī)模的研發(fā)與設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)，僅BEASTBOX系列就歷經(jīng)3年打磨才投入市場(chǎng)，反映出其IP孵化周期顯著長(zhǎng)于行業(yè)通常水平。

此外，內(nèi)容公司的成本常常是“先重后輕”，需要前期大量投入研發(fā)、版權(quán)、模具、動(dòng)畫制作等費(fèi)用，這也導(dǎo)致其凈利潤表現(xiàn)極易受短期收入影響。

但從長(zhǎng)期看，這種結(jié)構(gòu)一旦跑通，將具備更強(qiáng)的復(fù)利效應(yīng)。例如同一個(gè)BEASTBOX模具可通過“換色款”“盲盒版”“聯(lián)名款”等方式進(jìn)行多輪變現(xiàn)，邊際成本顯著降低。

所以，52TOYS的盈利模型不是“表面好看”，而是耐心資本所追求的那類長(zhǎng)期內(nèi)容資產(chǎn)模型——它的盈利呈“遲到型”，但一旦穩(wěn)定表現(xiàn)出良好的復(fù)利效應(yīng)。

從“產(chǎn)品型公司”到“資產(chǎn)型公司”：內(nèi)容資產(chǎn)的長(zhǎng)期價(jià)值

一個(gè)值得重視的邏輯是：52TOYS如果能夠跑通BEASTBOX這類IP產(chǎn)品矩陣，那么它就不再是一家“賣產(chǎn)品”的公司，而是擁有類似內(nèi)容版權(quán)資產(chǎn)的企業(yè)。

就像任天堂可以依靠瑪利奧、口袋妖怪幾十年變現(xiàn)，52TOYS一旦形成完整內(nèi)容世界觀并獲得用戶心智綁定，它的每一個(gè)角色、每一套設(shè)定，都可以進(jìn)行周邊、影視、衍生品、游戲等多場(chǎng)景變現(xiàn)。從這個(gè)角度看，它更像“內(nèi)容+工業(yè)”的跨界混合模型，具備資產(chǎn)沉淀能力。這正是部分長(zhǎng)期資本愿意參與的賽道邏輯。

52TOYS的空間邊界與投資價(jià)值解析

在潮玩行業(yè)從狂熱回歸理性的大背景下，判斷一家公司的長(zhǎng)期價(jià)值，不能只看“現(xiàn)在能不能火”，而要看它是否構(gòu)建了長(zhǎng)期的用戶心智資產(chǎn)，能不能穿越情緒、周期與文化波動(dòng)。

我們重新審視52TOYS，其價(jià)值不在于“是不是比泡泡瑪特更火”，而在于它是不是在構(gòu)建一個(gè)新范式——一個(gè)真正能變成“內(nèi)容資產(chǎn)+產(chǎn)品模型”的新型消費(fèi)文化企業(yè)。

投資關(guān)鍵：是內(nèi)容資產(chǎn)，不是網(wǎng)紅產(chǎn)品

從我們產(chǎn)業(yè)投資的視角看，52TOYS最值得關(guān)注的，不是它某個(gè)爆款產(chǎn)品的銷售額，而是它是否能持續(xù)打造可復(fù)制的內(nèi)容資產(chǎn)模型。

以BEASTBOX為例，從2018年立項(xiàng)到2021年上市，每一款機(jī)甲形態(tài)都經(jīng)過高度設(shè)計(jì)與世界觀構(gòu)建，并逐步在海外市場(chǎng)測(cè)試（包括日本、東南亞及歐美渠道），形成了自己的“IP矩陣+產(chǎn)品形態(tài)+多渠道聯(lián)動(dòng)”的立體運(yùn)營模式。

52TOYS"三引擎增長(zhǎng)模型”

這意味著它的核心價(jià)值不是“賣多少盲盒”，而是是否具備內(nèi)容沉淀與可遷移性變現(xiàn)能力，這是投資“內(nèi)容型公司”最關(guān)鍵的護(hù)城河。

我們建議用以下三問判斷其資產(chǎn)價(jià)值：

• 是否擁有穩(wěn)定的原創(chuàng)IP產(chǎn)能與生命周期？
• 是否有能力讓一個(gè)IP穿越多個(gè)媒介形態(tài)并持續(xù)變現(xiàn)？
• 是否能將內(nèi)容資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化、工業(yè)化，形成系統(tǒng)型的產(chǎn)品變現(xiàn)路徑？

目前來看，52TOYS初步具備上述能力，但仍處于“從項(xiàng)目制走向資產(chǎn)制”的過渡階段。

成長(zhǎng)邊界：不是估值泡沫，而是組織升級(jí)

52TOYS的增長(zhǎng)空間并非“泡泡瑪特體量再復(fù)制一次”，而是另辟蹊徑地構(gòu)建一個(gè)更慢但更穩(wěn)、更具內(nèi)容積淀能力的商業(yè)路徑。

參考海外對(duì)標(biāo)企業(yè)如Funko、BANDAI、LEGO，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)共同點(diǎn)：最終跑贏的不是爆款制造者，而是“長(zhǎng)期產(chǎn)品體系+內(nèi)容生態(tài)構(gòu)建者”。

但這條路并不輕松，對(duì)52TOYS而言，未來的挑戰(zhàn)有三：

• 組織從“創(chuàng)作者集群”向“內(nèi)容工業(yè)系統(tǒng)”的轉(zhuǎn)變：包括產(chǎn)品決策機(jī)制、IP協(xié)同機(jī)制、研發(fā)產(chǎn)能配比等。
• 財(cái)務(wù)模型從“爆款拉動(dòng)”向“多周期平滑”的轉(zhuǎn)型：增強(qiáng)穩(wěn)定性、拉長(zhǎng)生命周期、提升ROCE。
• 全球市場(chǎng)適配與文化輸出能力的提升：目前其80%以上收入仍來自中國市場(chǎng)，未來出海深度將決定估值上限。

因此，它的空間邊界不在市場(chǎng)容量，而在組織能力與內(nèi)容系統(tǒng)的升級(jí)曲線。

結(jié)語

市場(chǎng)往往沉迷于短期的刺激和熱點(diǎn)追逐，特別是在一個(gè)故事被渲染得極為動(dòng)人、增長(zhǎng)曲線異常陡峭的時(shí)候，投資者常常會(huì)不自覺地將“廣受歡迎”等同于“具有價(jià)值”。然而，真正具備投資潛力的，或許并非那些短暫成為市場(chǎng)焦點(diǎn)、被人們頻繁討論的公司，而是那些能夠在時(shí)間的長(zhǎng)河中持續(xù)被人們銘記的企業(yè)。

如果從“投資評(píng)級(jí)”語境來判斷52TOYS，我們可以給出一個(gè)清晰的判斷：這是一個(gè)正在被驗(yàn)證、值得持續(xù)追蹤的“內(nèi)容型資產(chǎn)化”模型樣本。它的獨(dú)特性在于沒有模仿泡泡瑪特，也不完全套用Funko的授權(quán)路線，而是嘗試構(gòu)建一個(gè)以原創(chuàng)內(nèi)容為核心、具備工業(yè)產(chǎn)品力、能夠拓展全球市場(chǎng)的復(fù)合型文化品牌路徑。雖然目前其商業(yè)模型、組織系統(tǒng)與盈利能力仍處于建設(shè)期，但已有明確方向，如果能夠逐步完成從“品牌”到“資產(chǎn)”的跨越，它的長(zhǎng)期資本價(jià)值將得到顯著提升。