核心觀點(diǎn)：

1.知彼，知己。中美關(guān)稅迎來(lái)緩沖期，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所修復(fù)。這究竟是柳暗花明，還是緩兵之計(jì)？若關(guān)稅只是工具，其目標(biāo)是否能夠?qū)崿F(xiàn)？若加征預(yù)期并未終結(jié)，“搶出口”行為是否持續(xù)，進(jìn)而影響我國(guó)短期經(jīng)濟(jì)及宏觀政策應(yīng)對(duì)？

2.美方關(guān)稅行為具有明顯的特朗普個(gè)人特征?？v觀其過(guò)往交易，極限施壓緩和后仍可能反復(fù)搖擺，抬高綜合要價(jià)以攫取利益。但這也不僅是個(gè)人行為，加征關(guān)稅、要求他國(guó)加大采購(gòu)，疊加美元貶值，短期或能實(shí)現(xiàn)貿(mào)易逆差收窄的目標(biāo)。

3.天下沒(méi)有免費(fèi)午餐。美國(guó)貿(mào)易逆差若持續(xù)收窄，對(duì)應(yīng)其金融賬戶順差縮小。這意味著美元吸引力還將下降，甚至部分讓渡國(guó)際貨幣地位。加上關(guān)稅引致消費(fèi)承壓，這些都是其調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的成本。但或?qū)⑼ㄟ^(guò)減稅、放松監(jiān)管等對(duì)沖。

4.展望未來(lái)，從先進(jìn)入關(guān)稅暫緩期的周邊經(jīng)濟(jì)體來(lái)看，我國(guó)出口的階段性脈沖或也有跡可循。這可能會(huì)延緩我國(guó)逆周期調(diào)控的落地節(jié)奏。值得一提的是，縱觀各國(guó)出口脈沖，多是持續(xù)半月左右便回落，背后仍體現(xiàn)外需趨弱的現(xiàn)實(shí)。

正文：

中美關(guān)稅迎來(lái)緩沖期，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所修復(fù)。這究竟是柳暗花明，還是緩兵之計(jì)？若關(guān)稅只是工具，其目標(biāo)是否能夠?qū)崿F(xiàn)？若加征預(yù)期并未終結(jié)，“搶出口”行為是否持續(xù)，進(jìn)而影響我國(guó)短期經(jīng)濟(jì)及宏觀政策應(yīng)對(duì)？

一、緩兵之計(jì)？

美方關(guān)稅行為具有明顯的特朗普個(gè)人特征?？v觀其過(guò)往交易，極限施壓緩和后仍可能反復(fù)搖擺，抬高綜合要價(jià)以攫取利益。

圖1. “極限施壓”之后

來(lái)源：根據(jù)相關(guān)案例總結(jié)繪制。

但關(guān)稅或也不僅是特朗普個(gè)人行為，加之要求他國(guó)加大采購(gòu)、美元貶值，這“三板斧”或能促進(jìn)美國(guó)貿(mào)易逆差短期收窄。但要實(shí)現(xiàn)其長(zhǎng)期調(diào)整目標(biāo)，仍取決于居民低儲(chǔ)蓄、制造業(yè)回流等結(jié)構(gòu)性變化。

圖2.縮減貿(mào)易逆差：“三板斧”

來(lái)源：WIND，筆者測(cè)算

注：逆差為占GDP比重。

二、近憂遠(yuǎn)慮？

天下沒(méi)有免費(fèi)午餐。美國(guó)貿(mào)易逆差若持續(xù)收窄，對(duì)應(yīng)其金融賬戶順差縮小。這意味著美元吸引力還將下降，甚至部分讓渡國(guó)際貨幣地位。加上關(guān)稅引致消費(fèi)承壓，這些都是其調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的成本。但或?qū)⑼ㄟ^(guò)減稅、放松監(jiān)管、降低油價(jià)等政策組合加以對(duì)沖。

圖3.貿(mào)易若改善，金融則承壓

來(lái)源：WIND，筆者測(cè)算

注：金融賬戶剔除儲(chǔ)備資產(chǎn)。

展望未來(lái)，從先進(jìn)入關(guān)稅暫緩期的周邊經(jīng)濟(jì)體來(lái)看，我國(guó)出口的階段性脈沖或也有跡可循。這可能會(huì)延緩我國(guó)逆周期調(diào)控的落地節(jié)奏。值得一提的是，縱觀各國(guó)出口脈沖，多是持續(xù)半月左右便回落，背后仍體現(xiàn)外需趨弱的現(xiàn)實(shí)。

圖4.出口：先脈沖，后回落？

來(lái)源：IMF，筆者測(cè)算

注：出口以各港口出口貨物集裝箱量表征。

風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)期非線性變化。

【作者】

伍戈： 博士，長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾長(zhǎng)期供職央行貨幣政策部門(mén)，并在國(guó)際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟(jì)學(xué)家。孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎(jiǎng)獲得者，獲浦山政策研究獎(jiǎng)、劉詩(shī)白經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，遠(yuǎn)見(jiàn)杯經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)冠軍。

高童、俞濤：長(zhǎng)江證券研究員。

【近期研究】

1.，2025年5月7日

2.，2025年4月27日

3.，2025年4月16日

4.，2025年3月26日