核心觀點：

1.知彼，知己。中美關(guān)稅迎來緩沖期，市場風(fēng)險偏好有所修復(fù)。這究竟是柳暗花明，還是緩兵之計？若關(guān)稅只是工具，其目標(biāo)是否能夠?qū)崿F(xiàn)？若加征預(yù)期并未終結(jié)，“搶出口”行為是否持續(xù)，進(jìn)而影響我國短期經(jīng)濟(jì)及宏觀政策應(yīng)對？

2.美方關(guān)稅行為具有明顯的特朗普個人特征�？v觀其過往交易，極限施壓緩和后仍可能反復(fù)搖擺，抬高綜合要價以攫取利益。但這也不僅是個人行為，加征關(guān)稅、要求他國加大采購，疊加美元貶值，短期或能實現(xiàn)貿(mào)易逆差收窄的目標(biāo)。

3.天下沒有免費午餐。美國貿(mào)易逆差若持續(xù)收窄，對應(yīng)其金融賬戶順差縮小。這意味著美元吸引力還將下降，甚至部分讓渡國際貨幣地位。加上關(guān)稅引致消費承壓，這些都是其調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的成本。但或?qū)⑼ㄟ^減稅、放松監(jiān)管等對沖。

4.展望未來，從先進(jìn)入關(guān)稅暫緩期的周邊經(jīng)濟(jì)體來看，我國出口的階段性脈沖或也有跡可循。這可能會延緩我國逆周期調(diào)控的落地節(jié)奏。值得一提的是，縱觀各國出口脈沖，多是持續(xù)半月左右便回落，背后仍體現(xiàn)外需趨弱的現(xiàn)實。

正文：

中美關(guān)稅迎來緩沖期，市場風(fēng)險偏好有所修復(fù)。這究竟是柳暗花明，還是緩兵之計？若關(guān)稅只是工具，其目標(biāo)是否能夠?qū)崿F(xiàn)？若加征預(yù)期并未終結(jié)，“搶出口”行為是否持續(xù)，進(jìn)而影響我國短期經(jīng)濟(jì)及宏觀政策應(yīng)對？

一、緩兵之計？

美方關(guān)稅行為具有明顯的特朗普個人特征�？v觀其過往交易，極限施壓緩和后仍可能反復(fù)搖擺，抬高綜合要價以攫取利益。

圖1. “極限施壓”之后

來源：根據(jù)相關(guān)案例總結(jié)繪制。

但關(guān)稅或也不僅是特朗普個人行為，加之要求他國加大采購、美元貶值，這“三板斧”或能促進(jìn)美國貿(mào)易逆差短期收窄。但要實現(xiàn)其長期調(diào)整目標(biāo)，仍取決于居民低儲蓄、制造業(yè)回流等結(jié)構(gòu)性變化。

圖2.縮減貿(mào)易逆差：“三板斧”

來源：WIND，筆者測算

注：逆差為占GDP比重。

二、近憂遠(yuǎn)慮？

天下沒有免費午餐。美國貿(mào)易逆差若持續(xù)收窄，對應(yīng)其金融賬戶順差縮小。這意味著美元吸引力還將下降，甚至部分讓渡國際貨幣地位。加上關(guān)稅引致消費承壓，這些都是其調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的成本。但或?qū)⑼ㄟ^減稅、放松監(jiān)管、降低油價等政策組合加以對沖。

圖3.貿(mào)易若改善，金融則承壓

來源：WIND，筆者測算

注：金融賬戶剔除儲備資產(chǎn)。

展望未來，從先進(jìn)入關(guān)稅暫緩期的周邊經(jīng)濟(jì)體來看，我國出口的階段性脈沖或也有跡可循。這可能會延緩我國逆周期調(diào)控的落地節(jié)奏。值得一提的是，縱觀各國出口脈沖，多是持續(xù)半月左右便回落，背后仍體現(xiàn)外需趨弱的現(xiàn)實。

圖4.出口：先脈沖，后回落？

來源：IMF，筆者測算

注：出口以各港口出口貨物集裝箱量表征。

風(fēng)險提示：預(yù)期非線性變化。

【作者】

伍戈： 博士，長江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾長期供職央行貨幣政策部門，并在國際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟(jì)學(xué)家。孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎獲得者，獲浦山政策研究獎、劉詩白經(jīng)濟(jì)學(xué)獎，遠(yuǎn)見杯經(jīng)濟(jì)預(yù)測冠軍。

高童、俞濤：長江證券研究員。

【近期研究】

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2.，2025年4月27日

3.，2025年4月16日

4.，2025年3月26日