2024年的醫(yī)藥行業(yè)，開局便籠罩在陰霾之中。

在諸多不利因素的交織影響之下，醫(yī)藥板塊的市場表現(xiàn)可謂“慘淡依舊”。全年醫(yī)藥生物指數(shù)累計下跌 14.33%，在申萬 31 個一級行業(yè)中排名墊底。具體到企業(yè)，499家上市藥企，幾乎八成都下跌。

即使如此，整個醫(yī)藥行業(yè)依舊還是有振奮人心的消息傳出。諸多新藥的涌現(xiàn)、創(chuàng)新藥迎來爆發(fā)、出海藥企成績斐然……這些都為行業(yè)發(fā)展帶來新的希望。

如今，站在新的起點上。2025年的醫(yī)藥行業(yè)又將會呈現(xiàn)怎樣的一番景象？

01、整體承壓

根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2024 年 1-11 月全國醫(yī)藥制造業(yè)累計交貨值 1917.7 億元，同比增長 6.6%。根據(jù)醫(yī)藥保健品進出口商會數(shù)據(jù)，2024 年 1-10 月醫(yī)藥出口額 881.29 億美元，同比增長 4.48%；占比約 40%的西藥原料藥企穩(wěn)，同比增長 3.14%，中成藥、一次性耗材、西成藥表現(xiàn)亮眼，分別增長 21.88%、12.41%、11.51%。

受集采擴面、市場競爭等因素影響，部分醫(yī)藥產(chǎn)品價格持續(xù)走低。從生產(chǎn)端看，2024 年 1-11 月醫(yī)藥制造業(yè) PPI 持續(xù)同比負(fù)增長，除中藥飲片、中成藥外，化學(xué)藥、生物制品、衛(wèi)生材料、藥用輔料等產(chǎn)品出廠價格普遍低于上年同期。從消費端看，西藥CPI 在 2024 年連續(xù) 11 個月同比負(fù)增長，增速低于同期中藥、醫(yī)療服務(wù)。除國家、地方聯(lián)盟集采持續(xù)提速擴面，執(zhí)標(biāo)的藥品和醫(yī)療器械（包括高值耗材、體外診斷試劑等）價格出現(xiàn)不同程度的下降外，“四同藥品”醫(yī)保藥價治理、市場競爭加劇等因素也進一步促進藥品主動降價，湖南、四川、貴州等多個省份發(fā)布多批次的藥品交易價格下調(diào)的通知文件，預(yù)計超千個藥品掛網(wǎng)價格下降，超百個藥品降幅 50%。

2024 年前三季度，A 股醫(yī)藥板塊整體營業(yè)收入 18426.57 億元，同比下滑 0.51%，扣非歸母凈利潤 1339.26 億元，同比下滑 4.83%。單三季度營業(yè)收入在去年同期低基數(shù)水平下僅增長 0.15%，凈利潤下滑 13.39%，全行業(yè)經(jīng)營形勢相比上半年更為相對嚴(yán)峻。

細(xì)分板塊來看，化學(xué)制劑、醫(yī)療耗材等表現(xiàn)較好，營業(yè)收入、扣非歸母凈利潤雙雙提升，疫苗、醫(yī)療設(shè)備、醫(yī)藥研發(fā)外包（CXO）、診斷服務(wù)等板塊承壓較大，營業(yè)收入、扣非歸母凈利潤雙雙下滑。

其余板塊各具特色，如原料藥需求端企穩(wěn)態(tài)勢明顯，即便市場競爭仍然較為激烈，三季度利潤端顯著改善；中藥消費小幅下滑，中藥材供應(yīng)價格高漲導(dǎo)致行業(yè)利潤下滑，但品牌中藥云南白藥、片仔癀、同仁堂、東阿阿膠、馬應(yīng)龍等具有競爭優(yōu)勢，營業(yè)收入、扣非歸母凈利潤穩(wěn)健增長；線下藥店行業(yè)積極擴張，銷售規(guī)模實現(xiàn)穩(wěn)健增長，但激烈的競爭環(huán)境疊加費用大幅上漲，短期出現(xiàn)增收不增利。

02、行情回顧

2024年醫(yī)藥行情總體趨勢與大盤一致，先抑后揚、震蕩分化，但絕大多數(shù)時間跑輸大盤，主要是由于近年來醫(yī)保控費壓力加大。2018年至今，全國范圍/省際聯(lián)盟大型藥品、耗材、診斷產(chǎn)品集中帶量采購持續(xù)推進，DRG改革在公共衛(wèi)生事件后提速，同時宏觀增速下一臺階使得醫(yī)藥消費、投資均放緩。

具體來看，2024 年 12 月醫(yī)藥生物指數(shù)收跌 5.56%，跑輸滬深 300 指數(shù) 6.03 個百分點，位列申萬 31 個子行業(yè)第 25 位。2024 年全年醫(yī)藥生物指數(shù)累計下跌 14.33%，跑輸滬深 300 指數(shù)29.02 個百分點，在申萬 31 個一級行業(yè)中排名墊底。

從全年行情走勢來看，醫(yī)藥指數(shù)長期低位徘徊，即便美聯(lián)儲降息、9.24 系列宏觀發(fā)布短暫拉動指數(shù)回調(diào)，但受業(yè)績承壓、行業(yè)整治、地緣政治風(fēng)險等相關(guān)因素影響，最終收跌 14.33%，大幅跑輸滬深 300 指數(shù)。

六大二級子板塊均下跌，2024 年 12 月跌幅前三板塊為化學(xué)制藥、生物制品、醫(yī)療服務(wù)，分別下跌 7.14% 、7.00%、5.35%；2024 年跌幅前三板塊為生物制品、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療器械，分別下跌 27.74% 、24.82%、14.85%。

03、展望2025年

銀河證券研報表示，尋找確定性增長、看好創(chuàng)新、出海及效率，關(guān)注醫(yī)藥消費復(fù)蘇。醫(yī)藥板塊行業(yè)成長邏輯仍在，需求基本盤穩(wěn)健，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)出海正在逐步高端化。目前醫(yī)藥板塊在國內(nèi)商業(yè)健康險快速發(fā)展的背景下，支付端有望迎來顯著改善，創(chuàng)新藥械有望受益。政策面創(chuàng)新藥支持政策、醫(yī)療整頓等有望邊際向好。醫(yī)藥成長股屬性與美聯(lián)儲降息預(yù)期相關(guān)度較高，全球投融資情況逐步改善，同時美國生物安全法案利空逐步消除，創(chuàng)新和制造產(chǎn)業(yè)鏈有望迎來戴維斯雙擊。

估值和機構(gòu)持倉層面，醫(yī)藥板塊經(jīng)歷較長時間的調(diào)整，整體估值處于較低水平，且處于低配階段。在宏觀政策的刺激下，消費醫(yī)療有望恢復(fù)。“我們認(rèn)為醫(yī)藥行情將迎來修復(fù)，結(jié)構(gòu)性機會依然存在，從短期和中長期確定性增長角度來選擇標(biāo)的，看好創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈、出海及細(xì)分行業(yè)龍頭，關(guān)注醫(yī)藥消費復(fù)蘇。”

西南證券認(rèn)為2025年圍繞新質(zhì)生產(chǎn)力和高質(zhì)量發(fā)展大背景，看好醫(yī)藥創(chuàng)新+出海主線——創(chuàng)新藥：政策端，2024年7月國常會審議通過《全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展實施方案》，創(chuàng)新藥作為新質(zhì)生產(chǎn)力之一，頂層設(shè)計方案有望助推創(chuàng)新藥快速發(fā)展。2024年11月末，創(chuàng)新藥醫(yī)保談判成功率達90%以上，醫(yī)保強調(diào)支持“真創(chuàng)新”藥物的政策導(dǎo)向。2024年11月，國家醫(yī)保局發(fā)文提到引導(dǎo)商保更多支持包容創(chuàng)新藥耗和器械，未來支付端商保發(fā)展空間值得關(guān)注。器械出海方向仍看好，但需關(guān)注后續(xù)地緣政治對企業(yè)出海進度的影響。此外，以舊換新政策對醫(yī)療設(shè)備行業(yè)業(yè)績尚需觀察。

“國產(chǎn)創(chuàng)新藥頗具全球競爭力，扭虧及戰(zhàn)略性出海為戰(zhàn)略性方向。”東吳證券研報稱，國產(chǎn)創(chuàng)新藥研發(fā)實力顯著提高，2017年以來，國產(chǎn)新藥各階段臨床試驗數(shù)量和藥品上市數(shù)量穩(wěn)步增長，高技術(shù)力療法和FIC（首創(chuàng)藥物）產(chǎn)品比例上升明顯。國內(nèi)商業(yè)化及BD（商務(wù)拓展）出海驅(qū)使其實現(xiàn)扭虧盈利，多元化盈利模式大大提高了創(chuàng)新藥企扭虧為盈的可能性，同時加強了創(chuàng)新藥資產(chǎn)的確定性。海外市場打開創(chuàng)新藥天花板的同時，國內(nèi)政策強化，全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展政策逐步落地。

中信建投證券認(rèn)為，全球流動性有望繼續(xù)改善，國家政策鼓勵產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新，繼續(xù)看好有全球競爭力的優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥公司，建議關(guān)注前沿技術(shù)，如創(chuàng)新藥及制藥（雙抗及多抗、TCE、核藥等）、器械（AI、腦機接口等）。國泰君安證券表示，創(chuàng)新藥隨著產(chǎn)業(yè)積累已經(jīng)全面從預(yù)期時代進入驗證時代，在過去1至2年已逐步驗證ADC技術(shù)平臺、腫瘤治療領(lǐng)域，未來雙抗技術(shù)平臺、自免治療領(lǐng)域也將進入商業(yè)化驗證階段。