這幾天一直有朋友很興奮地說(shuō)“沒想到啊，京東放了個(gè)衛(wèi)星”。之所以”沒想到”，乃是由于消費(fèi)升級(jí)為底色的京東仍然在堅(jiān)持“低價(jià)優(yōu)先”的策略（消費(fèi)市場(chǎng)整體也比較疲弱），一般來(lái)說(shuō)這是會(huì)侵蝕企業(yè)利潤(rùn)的。在2024年Q2財(cái)報(bào)中又扎扎實(shí)實(shí)放了個(gè)“衛(wèi)星”，當(dāng)期經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)達(dá)到105億元，同比增長(zhǎng)接近25%。

其中京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)由上年同期的81億元，增加至101億元?，F(xiàn)實(shí)與開篇的預(yù)設(shè)立場(chǎng)產(chǎn)生極大分歧，引起朋友們連連”沒想到“。

其實(shí)在此前對(duì)京東的分析中，我們已經(jīng)對(duì)其零售板塊利潤(rùn)的改善有了非常詳盡的分析，且均得到了驗(yàn)證：

1）百貨類商品已經(jīng)成為京東毛利率改善的主要力量，這其中有天時(shí)因素亦是自己多年經(jīng)營(yíng)的地利使然，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)在當(dāng)前的內(nèi)需環(huán)境下，反而提高了京東對(duì)供應(yīng)鏈的談判籌碼，用以改善盈利環(huán)境；

2）京東開放平臺(tái)戰(zhàn)略并未停止，相反隨著市場(chǎng)費(fèi)用重新躍起，京東急于通過(guò)獲客來(lái)補(bǔ)足用戶規(guī)模短板，畢竟沒有用戶即便對(duì)商家補(bǔ)貼也無(wú)太大意義；

3) 京東的經(jīng)營(yíng)仍然審慎，無(wú)論從經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略去看，抑或是從人力管理角度判斷，京東都希望短期提高效率來(lái)提高經(jīng)營(yíng)的可持續(xù)性。

這些很大程度上可以解釋京東損益表的改善，但另一方面自營(yíng)電商幾乎停滯的增長(zhǎng)又讓企業(yè)蒙上一重陰影，如果總量不增加，盈利性的改善也總有到頭的那天，屆時(shí)又該如何判斷京東呢？

帶著上述問題，我們撰寫本文，核心觀點(diǎn)：

其一，自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)供應(yīng)商談判能力提高，是近期京東盈利性改善的重要原因；

其二，開放平臺(tái)業(yè)務(wù)京東仍在“蓄水”階段，需要讓利貨幣化率示好商家；

其三，京東紅利期大概還有半年左右，時(shí)間不等人。

對(duì)供應(yīng)商談判地位上升

2024年Q2，京東自營(yíng)業(yè)務(wù)同比是沒有增長(zhǎng)的，其中受房地產(chǎn)下行等因素影響，3C家電同比呈現(xiàn)了收縮態(tài)勢(shì)，日百類商品增長(zhǎng)比較可觀。

隨著國(guó)美和蘇寧為代表的線下零售渠道的沒落，京東已經(jīng)成為3C家電最大的單一渠道。這就讓京東對(duì)供應(yīng)商擁有了更大的話語(yǔ)權(quán)，加之疲弱的內(nèi)需環(huán)境，這些都會(huì)促使上游供應(yīng)商主動(dòng)對(duì)京東讓利示好。

京東自營(yíng)落實(shí)“低價(jià)”的手段無(wú)非兩種：
1）向上游供應(yīng)商要低價(jià)；

2）平臺(tái)向消費(fèi)者補(bǔ)貼。

根據(jù)我們觀察分析，京東應(yīng)該以前者為主。換句話說(shuō)，即便營(yíng)收總量已經(jīng)趴窩不動(dòng)，但京東仍然可以從上游采購(gòu)中擠出利潤(rùn)，這是除了降本增效外，盈利改善的主要原因。

日百類商品同樣如此，2022年末社會(huì)秩序恢復(fù)常態(tài)之后，零售行業(yè)也隨之發(fā)生了很大變化，如“保民生”紅利消失之后，線下商超突然人去樓空，人氣寥寥。

原本以為這將會(huì)是線下零售火爆的開始，哪知用戶就是不買單，與此同時(shí)美團(tuán)，抖音等企業(yè)力推即時(shí)零售，線下商超儼然成為了供貨方，已經(jīng)逐漸不直接面對(duì)消費(fèi)者（沃爾瑪，家樂福在中國(guó)接連撤退，胖東來(lái)都要去拯救永輝）。

我們可以設(shè)想，在原有商超的零售生態(tài)下，一些廠商只需要與十幾個(gè)頭部連鎖商超企業(yè)談判入場(chǎng)，給定價(jià)格入倉(cāng)即可，而當(dāng)商超控貨能力逐漸消失之后，廠商就需要尋找新的渠道。

京東百貨類單季度銷貨超過(guò)888億元（2024年Q2)，如此集中采購(gòu)優(yōu)勢(shì)自然會(huì)被廠商所倚重，加之京東物流加持，客戶只需要將商品送至京東倉(cāng)儲(chǔ)便可，也省去許多流通瑣事，此時(shí)京東商超對(duì)百貨類廠商的定價(jià)能力上升。百貨類商品對(duì)自營(yíng)毛利率的改善貢獻(xiàn)由此得到強(qiáng)化。即便京東不斷在強(qiáng)調(diào)低價(jià)，但百貨類仍然可以拿到高毛利率。

一般來(lái)說(shuō)如果總需求疲弱，對(duì)零售商應(yīng)該是利空，可京東此時(shí)可以利用其渠道優(yōu)勢(shì)地位，向供應(yīng)鏈提高議價(jià)能力，這就企業(yè)得以在營(yíng)收幾乎不增長(zhǎng)的前提下，顯著提高盈利能力。

該結(jié)論并非是“拍腦子”所得，而是可以在具體數(shù)據(jù)中得到驗(yàn)證的。

2021年之后，京東加快了開放平臺(tái)的建設(shè)，如高調(diào)推出低價(jià)平臺(tái)京喜。商業(yè)模式調(diào)整必然會(huì)影響損益表的結(jié)果，如2021年之后京東毛利率隨開放平臺(tái)的成長(zhǎng)而成長(zhǎng)（自營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比降低），但近幾個(gè)季度以來(lái)，兩條折線又出現(xiàn)了一些背離。

如2024年Q1，自營(yíng)收入占比和毛利率雙雙上升，又如2024年Q2毛利率改善的幅度顯然大于自營(yíng)收入占比下調(diào)的幅度。

這些都指向：京東自營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在改善。

京東的“提效”不僅體現(xiàn)在毛利率這一指標(biāo)，也體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)的周轉(zhuǎn)速度上。近幾年來(lái)，京東通過(guò)控制庫(kù)存規(guī)模等手段提高庫(kù)存周轉(zhuǎn)效率，另一方面，其對(duì)供應(yīng)商的賬期也在悄然上升中（2024年Q2幾乎為近年來(lái)最高）。

賬期往往被認(rèn)為是產(chǎn)銷雙方博弈的結(jié)果，換言之當(dāng)渠道強(qiáng)勢(shì)就會(huì)要求上游供應(yīng)商給予更多賬期，若供應(yīng)商強(qiáng)勢(shì)（產(chǎn)品供不應(yīng)求），就必然會(huì)要求高溢價(jià)和低賬期。

數(shù)據(jù)驗(yàn)證下來(lái)，我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)“

1）京東自營(yíng)的毛利率確實(shí)在改善；

2）供應(yīng)商的談判地位確實(shí)更低了。

推論和現(xiàn)實(shí)互相對(duì)照，這就是京東自營(yíng)業(yè)務(wù)提高盈利的主要原因。

紅利還有半年，京東仍需努力

對(duì)比之下，京東開放平臺(tái)則是另外一番情景。

一方面該業(yè)務(wù)GMV仍然在擴(kuò)張中，該季度廣告及平臺(tái)收入同比增長(zhǎng)4.1%；另一方面，當(dāng)期營(yíng)銷支出同比增長(zhǎng)了7.3%。

開放平臺(tái)的成敗主要依托于平臺(tái)流量的總盤子，當(dāng)企業(yè)戰(zhàn)略向該模式切換，就會(huì)推高流量的采買成本（低價(jià)補(bǔ)貼也可視為廣義上的“流量采買”）。

如果說(shuō)京東對(duì)自營(yíng)商家具有較高的議價(jià)能力，在價(jià)格談判中處于強(qiáng)勢(shì)地位，那么其對(duì)開放平臺(tái)商家的談判就要相對(duì)弱勢(shì)，平臺(tái)方就要給予商家足夠的優(yōu)惠政策，包括但不限于平臺(tái)加大流量采買，降低貨幣化率等等。

甚至自營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)停滯，也是平臺(tái)調(diào)控下的結(jié)果：內(nèi)部資源更多向開放平臺(tái)傾斜，自營(yíng)業(yè)務(wù)權(quán)重隨之下行。

近期主流電商平臺(tái)紛紛宣布結(jié)束“內(nèi)卷化”，改低價(jià)模式為GMV驅(qū)動(dòng)，只有京東仍堅(jiān)持做低價(jià)?！跋M(fèi)升級(jí)”作為京東主要標(biāo)簽，曾給予平臺(tái)巨大的溢價(jià)空間，但在新的消費(fèi)環(huán)境下，利好反而成了負(fù)擔(dān)。也因此企業(yè)希望能夠在逆境倒逼自己完成轉(zhuǎn)型（第三方的訂單量和GMV占比將超過(guò)自營(yíng)），將開放平臺(tái)培養(yǎng)成新的利潤(rùn)源。

這就讓京東在利潤(rùn)的結(jié)構(gòu)上走出了：

1）原本薄利的自營(yíng)業(yè)務(wù)，賺錢能力在放大；

2）原本利潤(rùn)豐厚的開放平臺(tái)業(yè)務(wù)，短期內(nèi)則要回收其賺錢能力。

那么該勢(shì)頭究竟能持續(xù)到何時(shí)呢？
在宏觀經(jīng)濟(jì)分析中，CPI（消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)）和PPI（工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)）是兩項(xiàng)最常見的價(jià)格測(cè)算指標(biāo)，常用來(lái)推演供需關(guān)系。

我們也可以用此來(lái)代表上游供應(yīng)商和下游渠道的博弈關(guān)系，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)如果上游處于談判強(qiáng)勢(shì)地位，PPI的表現(xiàn)更為突出(產(chǎn)品出廠價(jià)格議價(jià)更高），反之如果下游地位更為突出，則CPI變化更為直接。

上述假設(shè)在京東是可以得到較好的驗(yàn)證的，如2022下半年至今，我國(guó)PPI一路下行，與CPI差距也隨之加大，上游供應(yīng)商地位顯得更為被動(dòng)，此時(shí)京東毛利率乃是一路上行。

但另一方面PPI在近期有了比較大的反彈，盡管仍處于較低水平，但其與CPI的差距已經(jīng)非常之小，主要?dú)w因于：

1）我國(guó)此輪去庫(kù)存周期已經(jīng)基本接近尾聲，工業(yè)制成品庫(kù)存變動(dòng)在近期出現(xiàn)了反彈的勢(shì)頭；

2）極其寬松的貨幣政策和積極財(cái)政政策逐漸發(fā)力，也有利于改善總需求。

假若2024年第四季度到2025上半年，PPI可以保持此勢(shì)頭，僅對(duì)零售市場(chǎng)而言，屆時(shí)上下游的博弈關(guān)系將會(huì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)：上游供應(yīng)商重新拿到定價(jià)權(quán)籌碼。

對(duì)于京東，其繼續(xù)“吃”本文所闡釋的市場(chǎng)紅利的時(shí)間窗口是比較窄的，在接下來(lái)半年左右時(shí)間，京東需要快速改變用戶心智，擴(kuò)大用戶基本盤大，完成自營(yíng)向開放平臺(tái)高占比切換，從賣商品向賣流量轉(zhuǎn)型。

否則一旦過(guò)了窗口期，上下游的談判地位轉(zhuǎn)換，京東就會(huì)面臨毛利率和成長(zhǎng)性的雙重考驗(yàn)。其他平臺(tái)不再熱忱于低價(jià)，唯有京東仍孜孜不倦追求，管理層希望能在有限窗口期內(nèi)完成商業(yè)模式和經(jīng)營(yíng)的轉(zhuǎn)型，緊迫感可想而知。

市場(chǎng)在關(guān)掉總需求大門之前，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手紛紛“下牌桌”又給京東開了一扇窗，于是出現(xiàn)了總營(yíng)收幾乎停滯，利潤(rùn)率快速反彈的局面，成就了如今“沒想到”的京東。

接下來(lái)半年左右時(shí)間對(duì)京東乃是非常重要的，究竟是打開新的天花板，還是困在“螺螄殼里做道場(chǎng)”（也稱降本增效），我們拭目以待。