來(lái)源：香港商報(bào)

4月23日晚，昔日“中國(guó)影視娛樂(lè)第一股”華誼兄弟（300027.SZ）發(fā)布公告，公司收到浙江省金華市中級(jí)人民法院作出的（2026）浙07破申2號(hào)《決定書》、（2026）浙07破申2號(hào)之一《決定書》，法院正式?jīng)Q定對(duì)公司啟動(dòng)預(yù)重整程序。這家市值曾觸及900億元的影視巨頭，此刻正徘徊在退市與破產(chǎn)的“懸崖邊緣”。

這些危機(jī)并非一日之寒。早在2024年，遠(yuǎn)在山東省濟(jì)南市長(zhǎng)清區(qū)的電影小鎮(zhèn)，掛牌七年的“華誼兄弟”標(biāo)識(shí)便已悄然拆除。這座曾被華誼寄予“去電影化”厚望的實(shí)景娛樂(lè)樣板，在開(kāi)業(yè)僅17個(gè)月后便匆匆閉園，隨后更名為“園博園電影小鎮(zhèn)”。隨著品牌方徹底離場(chǎng)，留在賬本上的，是項(xiàng)目主導(dǎo)方——濟(jì)南西城投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司（下稱“西城集團(tuán)”）數(shù)億元的資產(chǎn)沉淀，以及一座亟待被重新定義的空置園區(qū)。

一場(chǎng)起點(diǎn)就已錯(cuò)位的“資本聯(lián)姻”

華誼兄弟的危機(jī)，實(shí)質(zhì)上是多年“去電影化”戰(zhàn)略失衡的集中暴露。從輕資產(chǎn)的內(nèi)容制作公司，強(qiáng)行轉(zhuǎn)型為依賴重資產(chǎn)投入的“類地產(chǎn)”玩家，實(shí)景娛樂(lè)項(xiàng)目不僅未能成為預(yù)期的“現(xiàn)金牛”，反而因投資周期長(zhǎng)、回報(bào)慢，成了拖垮現(xiàn)金流的沉重負(fù)擔(dān)。

對(duì)于長(zhǎng)清電影城而言，華誼并不是項(xiàng)目的主導(dǎo)出資方，而更像是品牌、內(nèi)容和流量的提供者，真正承擔(dān)土地、建設(shè)和長(zhǎng)期資金投入的，是西城集團(tuán)。

公開(kāi)信息顯示，該項(xiàng)目由濟(jì)南市長(zhǎng)清區(qū)政府、華誼兄弟傳媒股份有限公司、華誼兄弟實(shí)景娛樂(lè)有限公司、濟(jì)南城市建設(shè)集團(tuán)共同打造，計(jì)劃投資60億元。2017年1月，西城集團(tuán)與華誼兄弟合資成立“華誼兄弟（濟(jì)南）電影城投資開(kāi)發(fā)有限公司”，注冊(cè)資本10億元。其中，西城集團(tuán)出資9億元，持股90%，為第一大股東；華誼兄弟出資1億元，持股10%。（濟(jì)南西城集團(tuán)為濟(jì)南城市建設(shè)集團(tuán)下屬全資子公司。）

華誼兄弟出資規(guī)模較小，更多承擔(dān)的是品牌和IP輸出角色。而對(duì)西城集團(tuán)而言，這類合作的風(fēng)險(xiǎn)從一開(kāi)始就隱含其中：品牌方輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，可以隨時(shí)“用腳投票”；而地方國(guó)企一旦投入，土地、建設(shè)、長(zhǎng)期資金占用的壓力，便全部留在了自己賬上。

七年投入，賬本留下了什么？

如果把長(zhǎng)清電影城放回西城集團(tuán)的財(cái)務(wù)報(bào)表里看，這個(gè)項(xiàng)目的真實(shí)處境會(huì)更清楚。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：濟(jì)南西城投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司2020-2024年財(cái)報(bào)）

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，華誼兄弟（濟(jì)南）電影城投資開(kāi)發(fā)有限公司在2020年電影小鎮(zhèn)尚未開(kāi)園時(shí)便已陷入虧損，當(dāng)年凈利潤(rùn)為-2520.63萬(wàn)元。2021年6月開(kāi)園后，狀況并未好轉(zhuǎn)——全年?duì)I業(yè)收入僅828.04萬(wàn)元，虧損卻高達(dá)4582.56萬(wàn)元。2022年，項(xiàng)目開(kāi)業(yè)后的首個(gè)完整年度，營(yíng)收856.73萬(wàn)元，微增28.26萬(wàn)元，但依舊虧損4550.70萬(wàn)元。2022年11月下旬，電影小鎮(zhèn)開(kāi)始閉園。2023年，頹勢(shì)延續(xù)，全年?duì)I收僅2.90萬(wàn)元，虧損2829.74萬(wàn)元。2024年3月，“華誼兄弟(濟(jì)南)電影小鎮(zhèn)”品牌正式拆除，門口更換為“園博園電影小鎮(zhèn)”標(biāo)識(shí)。品牌離場(chǎng)之后，項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)徹底停擺，當(dāng)年全年無(wú)任何營(yíng)收，虧損進(jìn)一步擴(kuò)大至6680.45萬(wàn)元。

粗略統(tǒng)計(jì)，2020年至2024年，該項(xiàng)目累計(jì)虧損已超過(guò)2.1億元，而同期累計(jì)營(yíng)業(yè)收入不足1700萬(wàn)元。從現(xiàn)金流角度看，項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)，意味著它不僅無(wú)法自我造血，反而需要集團(tuán)持續(xù)輸血。

而從西城集團(tuán)的整體財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)看，文旅類項(xiàng)目并未成為收入支柱。根據(jù)西城集團(tuán)2026年第一期中期票據(jù)募集說(shuō)明書披露，公司主要現(xiàn)金來(lái)源仍是商品房銷售和片區(qū)綜合開(kāi)發(fā)。2022年至2025年三季度，西城集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入分別為42.51億元、47.27億元、43.51億元和24.53億元，其中2024年收入同比下降7.96%，主要受片區(qū)綜合開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)收入下降影響。文旅資產(chǎn)對(duì)集團(tuán)的貢獻(xiàn)幾乎可以忽略不計(jì)。

（圖片來(lái)源/新黃河）

摘牌之后，項(xiàng)目如何收?qǐng)觯?/strong>

長(zhǎng)清電影小鎮(zhèn)摘下“華誼兄弟”招牌，意味著這場(chǎng)持續(xù)七年的合作模式進(jìn)入實(shí)質(zhì)性終結(jié)階段。對(duì)華誼兄弟而言，這一項(xiàng)目已不是可反哺集團(tuán)現(xiàn)金流的資產(chǎn)；對(duì)西城集團(tuán)來(lái)說(shuō)，真正需要回答的問(wèn)題是：這筆數(shù)億元投入，未來(lái)如何收口？

從西城集團(tuán)的整體財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)看，公司仍具備較強(qiáng)融資能力。2025年半年報(bào)顯示，其存續(xù)債務(wù)融資工具總余額約40.40億元，主體信用評(píng)級(jí)維持AAA，報(bào)告期內(nèi)未發(fā)生債券逾期。這說(shuō)明公司短期償債秩序相對(duì)穩(wěn)定。但風(fēng)險(xiǎn)提示中也明確提到，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為負(fù)、存貨規(guī)模較大、受限資產(chǎn)規(guī)模較大，仍是現(xiàn)實(shí)壓力。截至2025年6月末，西城集團(tuán)合并報(bào)表存貨賬面價(jià)值 618.84億元，主要為土地開(kāi)發(fā)成本及房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)成本，占總資產(chǎn)比重約44%。這意味著大量資金沉淀在變現(xiàn)周期漫長(zhǎng)的資產(chǎn)中，電影小鎮(zhèn)項(xiàng)目又為這筆“存貨”增添了一筆難以短期變現(xiàn)的負(fù)擔(dān)。

從更廣的視角看，這一項(xiàng)目也反映出地方城投與影視IP合作的普遍難題：前者提供土地和融資能力，后者提供品牌和流量，但一旦流量無(wú)法轉(zhuǎn)化為持續(xù)經(jīng)營(yíng)收入，重資產(chǎn)項(xiàng)目就會(huì)迅速回到“土地—建設(shè)—沉淀資產(chǎn)”的傳統(tǒng)邏輯中。華誼兄弟提供了品牌，卻未能提供持續(xù)運(yùn)營(yíng)能力；西城集團(tuán)付出了資金，卻未能換來(lái)穩(wěn)定回報(bào)。當(dāng)品牌方自身陷入債務(wù)泥潭，地方平臺(tái)便成了唯一留守的“接盤者”。

據(jù)報(bào)道，早在2017年項(xiàng)目奠基時(shí)，時(shí)任華誼兄弟董事長(zhǎng)王中軍曾表示，濟(jì)南電影城項(xiàng)目是華誼布局實(shí)景娛樂(lè)的“重要里程碑”。然而七年后，華誼自身難保，留下的卻是一個(gè)運(yùn)營(yíng)停滯、品牌摘除的“半拉子工程”。

根據(jù)公開(kāi)信息，2022年12月至2023年11月，華誼兄弟（天津）實(shí)景娛樂(lè)有限公司、華誼兄弟傳媒股份有限公司與華誼兄弟（濟(jì)南）電影城投資開(kāi)發(fā)有限公司、濟(jì)南西城投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司之間，因特許經(jīng)營(yíng)合同糾紛、股東知情權(quán)糾紛共五次開(kāi)庭。2023年4月7日，華誼兄弟（濟(jì)南）電影城投資開(kāi)發(fā)有限公司因決議解散，申請(qǐng)注銷登記。

對(duì)西城集團(tuán)而言，如何盤活這片占地約878畝的土地與存量建筑，避免其淪為純粹的財(cái)務(wù)包袱，是遠(yuǎn)比打贏一場(chǎng)官司更棘手的難題。而對(duì)市場(chǎng)而言，這也是一次關(guān)于文旅重資產(chǎn)模式、地方城投投資邊界與IP賦能能力的再觀察。