本周A股迎來修復(fù)行情，其背后是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、流動(dòng)性和基本面三因素共同改善的原因，展望后市，雖然上漲速度或?qū)⒎啪?，但市?chǎng)短期預(yù)計(jì)仍呈現(xiàn)震蕩上行格局，中期則需注意高油價(jià)持續(xù)帶來的外部風(fēng)險(xiǎn)。今年4月市場(chǎng)將再次回歸基本面，建議關(guān)注一季報(bào)，把握景氣行業(yè)。行業(yè)配置圍繞一季報(bào)高景氣、基本面邊際改善、政策受益+配置低位+旺季景氣三方向布局。重點(diǎn)關(guān)注板塊包括：資源品（黃金、能源金屬、鋁、小金屬）、AI（光通信、玻璃纖維、燃?xì)廨啓C(jī)）、鋰電（電池、鋰電材料）、油運(yùn)、化學(xué)原料、券商、煤炭、通用設(shè)備、基建開工、服務(wù)消費(fèi)等。

來源：中信建投證券研究

作者：夏凡捷

01

三大因素助推本周A股大漲

在上周，我們指出短期資金觀望態(tài)度濃厚，市場(chǎng)正等待抄底時(shí)機(jī)，建議關(guān)注伊朗局勢(shì)變化和國(guó)內(nèi)基本面改善因素。本周A股迎來修復(fù)行情，上證綜指、萬得全A和創(chuàng)業(yè)板指分別上漲2.73%、5.15%和9.5%，周五創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)下近4年新高，我們認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)偏好、流動(dòng)性和基本面三大因素本周均迎來改善，推動(dòng)了A股本周大漲，展望后市，風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性的利好或有所弱化，基本面或?qū)⒊蔀橥苿?dòng)市場(chǎng)上漲關(guān)鍵因素，整體看市場(chǎng)短期有望維持震蕩上行趨勢(shì)，但上漲速度或有所放緩。

• 中東局勢(shì)緩和，戰(zhàn)爭(zhēng)擾動(dòng)鈍化

本周市場(chǎng)最富戲劇性的變化來自4月8日A股盤前，此前一日特朗普曾威脅要“摧毀伊朗整個(gè)文明”，但在最后通牒即將到期的最后兩個(gè)小時(shí)宣布美以伊三方達(dá)成兩周?；饏f(xié)議，油價(jià)瞬間跌超10%，黃金、白銀上揚(yáng)，美股期指集體拉升。包括A股在內(nèi)的全球股市在當(dāng)天均出現(xiàn)大幅反彈。

全球市場(chǎng)反彈的直接原因當(dāng)然來自美以伊宣布停火，期間霍爾木茲海峽有望恢復(fù)通航，這降低了全球油氣短缺的擔(dān)憂，推動(dòng)油價(jià)下行并重新推升美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期。未來中東局勢(shì)如何演變？又會(huì)如何影響市場(chǎng)？我們用一句話表達(dá)我們的觀點(diǎn)：“最壞時(shí)點(diǎn)已過，最好時(shí)點(diǎn)未至”。

最壞時(shí)點(diǎn)已過：指的是美以伊戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)市場(chǎng)造成最大恐慌的時(shí)點(diǎn)已過，戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)市場(chǎng)的擾動(dòng)已經(jīng)逐步鈍化。其核心原因是，在特朗普多次極限施壓、緩和表態(tài)和推遲最后通牒時(shí)限后，投資者已經(jīng)對(duì)他的戰(zhàn)爭(zhēng)威脅感到疲倦，認(rèn)為他最終將會(huì)達(dá)成某種“交易”，而不會(huì)真正落實(shí)其威脅話語。

因此，我們發(fā)現(xiàn)自3月底以來，市場(chǎng)對(duì)戰(zhàn)爭(zhēng)的反映開始逐步鈍化，美股、美債都沒有充分反映長(zhǎng)期高油價(jià)的威脅，相反美國(guó)市場(chǎng)投資者對(duì)衰退的擔(dān)憂甚于通脹，美聯(lián)儲(chǔ)未來降息預(yù)期本周再度上升。這也意味著，即使本周未能實(shí)現(xiàn)停火，市場(chǎng)在短暫下跌后也將逐步獲得修復(fù)。

A股市場(chǎng)情緒也在大幅降溫后明顯回升。從歷史上看，牛市震蕩期我們構(gòu)建的投資者情緒指數(shù)回落至50-55附近時(shí)通常發(fā)出左側(cè)買入信號(hào)，市場(chǎng)迎來反彈行情。前期市場(chǎng)指數(shù)和成交明顯回落，上周五情緒指數(shù)就已大幅下滑并接近50，較多資金觀望等待抄底時(shí)機(jī)，反彈已在蓄勢(shì)。本周?；鹦侣剛鞒龊笫袌?chǎng)強(qiáng)力反彈，也體現(xiàn)了A股市場(chǎng)情緒滑落后的修復(fù)需求。

最好時(shí)點(diǎn)未至：指的是雖然美伊宣布?；痖_始談判，但戰(zhàn)火是否會(huì)重燃、霍爾木茲海峽能否順利恢復(fù)通航和油價(jià)能否大幅回落仍需觀察。美伊周末巴基斯坦展開談判，我們認(rèn)為，美伊雙方?；鹨馕吨p方存在共同利益，即都不希望局勢(shì)失控，都希望霍爾木茲海峽不要完全封閉，這讓外交努力成為可能。但也要看到，雙方幾乎所有核心訴求均存在對(duì)立或重大分歧，市場(chǎng)關(guān)注三大議題——霍爾木茲海峽、伊朗濃縮鈾、黎巴嫩真主黨等伊朗支持的地區(qū)抵抗陣線——如何解決。據(jù)央視新聞12日?qǐng)?bào)道，美伊談判“無果而終”，伊朗稱“由于美方貪婪和野心” ，雙方仍未達(dá)成協(xié)議。萬斯指出，美方已明確提出自身“紅線”及可接受與不可接受的條件，而伊朗方面“選擇不接受這些條款”。

雖然戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)市場(chǎng)的影響逐步鈍化，但考慮到當(dāng)前美股美債都未對(duì)長(zhǎng)期高油價(jià)進(jìn)行充分定價(jià)，如果中東原油生產(chǎn)運(yùn)輸持續(xù)受阻，全球通脹高企，金融市場(chǎng)可能仍會(huì)遭受滯脹打擊。因此，全球市場(chǎng)短期共振修復(fù)后，中期仍應(yīng)密切關(guān)注談判進(jìn)展和油價(jià)變化。

• 美元走弱，人民幣升值，推動(dòng)A股走強(qiáng)

對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好提供支撐的另一因素來自人民幣匯率近期的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)。美以伊戰(zhàn)爭(zhēng)為中國(guó)帶來新的戰(zhàn)略機(jī)遇，憑借“煤炭+新能源”雙支柱能源底座和穩(wěn)定的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，人民幣始終維持強(qiáng)勢(shì)，中東?；鸷竺涝焖僮呷踹M(jìn)一步推升了人民幣匯率走強(qiáng)，也對(duì)A股的反彈提供了支撐。不過根據(jù)中美3個(gè)月利差模型，目前人民幣匯率已經(jīng)基本修復(fù)到位，未來對(duì)A股的支撐可能有所弱化。

• 經(jīng)濟(jì)回暖，PPI由負(fù)轉(zhuǎn)正是重要宏觀分水嶺

在上周的策略周思考中，我們指出“隨著3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)即將公布和財(cái)報(bào)季來臨，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)將逐步轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成色和企業(yè)盈利改善的實(shí)質(zhì)性驗(yàn)證”。經(jīng)濟(jì)的回暖和一季報(bào)業(yè)績(jī)正是近期市場(chǎng)再度走強(qiáng)的第三個(gè)關(guān)鍵因素。從建信高金跟蹤的增長(zhǎng)因子和通脹因子來看：去年7月以來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)向好，Q1迎來開門紅；而通脹因子近期也明顯回升，即將轉(zhuǎn)正。這意味著困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)多年的“通縮螺旋”問題正在得到化解。

最新公布的3月通脹統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證了通脹可喜的回升，3月CPI同比雖然略有回落，但連續(xù)兩個(gè)月保持1%以上，是2023年2月以來首次；3月PPI同比也在油價(jià)的助推下時(shí)隔41個(gè)月再度轉(zhuǎn)正，這是宏觀經(jīng)濟(jì)的重要分水嶺（PPI環(huán)比此前已連續(xù)8個(gè)月達(dá)到零軸或以上水平）。標(biāo)志著市場(chǎng)此前一直擔(dān)憂的通縮已經(jīng)不再是問題，盡管不是最好的內(nèi)需回升拉動(dòng)物價(jià)的情形，但外部沖擊和外需拉動(dòng)也同樣有利于國(guó)內(nèi)過剩產(chǎn)能的消化，緩釋內(nèi)需不足的問題。

PPI同比回升通常也是工業(yè)企業(yè)盈利周期的上行期，去年全年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了0.6%的小幅正增長(zhǎng)，今年1-2月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增長(zhǎng)飆升至15.2%，為2022年以來最高水平，其中營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率增長(zhǎng)8.61%大幅改善?？紤]到全A非金融業(yè)績(jī)與工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速高度相關(guān)，預(yù)計(jì)2026年A股上市公司盈利有望迎來改善。

總的來說，本周A股迎來修復(fù)行情，其背后是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、流動(dòng)性和基本面三因素共同改善的原因，其中影響風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性的中東局勢(shì)緩和與人民幣升值兩大利好后續(xù)或有所弱化，我們繼續(xù)強(qiáng)調(diào)關(guān)注重點(diǎn)轉(zhuǎn)向基本面因素，尤其是通脹回升和公司業(yè)績(jī)的驗(yàn)證與預(yù)期變化。展望后市，雖然上漲速度或?qū)⒎啪?，但市?chǎng)短期預(yù)計(jì)仍呈現(xiàn)震蕩上行格局，中期則需注意高油價(jià)持續(xù)帶來的外部風(fēng)險(xiǎn)。

02

一季報(bào)觀察，景氣行業(yè)有哪些？

• 四月財(cái)報(bào)季，市場(chǎng)會(huì)季節(jié)性走弱嗎？

從季節(jié)效應(yīng)來看，4月市場(chǎng)往往季節(jié)性走弱，這主要是由于隨著兩會(huì)政策預(yù)期落地、開工季經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露和年報(bào)一季報(bào)披露，市場(chǎng)從流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好較好的“春季行情”過渡到注重基本面和業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的“財(cái)報(bào)季”。由于近年企業(yè)盈利經(jīng)常偏弱（參見前文圖16），因此4月市場(chǎng)主要寬基指數(shù)勝率大多低于50%，代表大盤價(jià)值風(fēng)格的上證50勝率最高，代表小盤股風(fēng)格的國(guó)證2000表現(xiàn)最弱。

不過，我們認(rèn)為今年4月市場(chǎng)可能超越季節(jié)性，總體有望表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。這一方面是因?yàn)榻衲辍按杭拘星椤遍_啟較早（去年12月開啟跨年行情）也結(jié)束較早，3月以來市場(chǎng)已經(jīng)明顯縮量和調(diào)整，正處于修復(fù)行情中。另一方面則來自當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和通脹回升的宏觀環(huán)境，一季報(bào)有望驗(yàn)證企業(yè)盈利改善的預(yù)期，因此今年4月市場(chǎng)將再次回歸基本面，建議關(guān)注一季報(bào)，把握景氣行業(yè)。

• 哪些行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期較高？

我們統(tǒng)計(jì)部分主要申萬二級(jí)行業(yè)2026年?duì)I收和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的Wind一致預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)和其近4周預(yù)期變動(dòng)情況，尋找景氣度較好或明顯改善的細(xì)分行業(yè)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2026年?duì)I收和凈利潤(rùn)同比預(yù)計(jì)高速增長(zhǎng)，且近4周業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)正向變化的行業(yè)有：其他電源設(shè)備Ⅱ、貴金屬、玻璃纖維、能源金屬、電池、煉化及貿(mào)易、元件、小金屬、通信設(shè)備、商用車等。2026年?duì)I收和凈利潤(rùn)同比預(yù)期不高，但近4周業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)大幅改善的行業(yè)有：航運(yùn)港口、化學(xué)原料、證券Ⅱ、煤炭開采。

• 一季報(bào)三大景氣主線

目前有14家上市公司披露一季報(bào)業(yè)績(jī)，82家上市公司披露一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，雖然數(shù)量仍然有限，但我們?nèi)匀豢梢詮闹邪l(fā)掘一季報(bào)三大景氣主線：資源品漲價(jià)鏈、AI算力鏈、鋰電產(chǎn)業(yè)鏈，這三大線索或成為近期市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。

另外，關(guān)注兩大邊際改善方向：

光伏設(shè)備：鈞達(dá)股份、德業(yè)股份高增，行業(yè)出清后盈利拐點(diǎn)顯現(xiàn)。

通用設(shè)備（刀具）：制造業(yè)復(fù)蘇的前瞻指標(biāo)，值得持續(xù)跟蹤。

需要注意的是，當(dāng)前已披露一季報(bào)/業(yè)績(jī)預(yù)告的公司樣本有限，部分行業(yè)僅1-2家公司，代表性不足。隨著4月底大規(guī)模披露，行業(yè)景氣判斷將更加充分。尤其關(guān)注白酒、銀行、地產(chǎn)、家電等大市值板塊的后續(xù)數(shù)據(jù)。

• 當(dāng)前行業(yè)配置思路

按照我們前述4月投資轉(zhuǎn)向基本面，圍繞一季報(bào)和宏觀經(jīng)濟(jì)景氣布局的思路，后續(xù)行業(yè)配置看好三大方向。

1） 一季報(bào)高景氣三大主線：資源品漲價(jià)鏈（黃金、能源金屬、鋁、小金屬）、AI算力鏈（光通信、玻璃纖維、燃?xì)廨啓C(jī)）、鋰電產(chǎn)業(yè)鏈（電池、鋰電材料）等。

2） 基本面邊際改善：航運(yùn)港口、化學(xué)原料、證券Ⅱ、煤炭開采、通用設(shè)備等。

3） 政策受益+配置低位+旺季景氣方向：基建開工和服務(wù)消費(fèi)等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

（1）內(nèi)需支持政策效果低于預(yù)期。如果后續(xù)國(guó)內(nèi)地產(chǎn)銷售、投資等數(shù)據(jù)遲遲難以恢復(fù)，通脹持續(xù)低迷，消費(fèi)未出現(xiàn)明顯提振，企業(yè)盈利增速持續(xù)下滑，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最終證偽，那么整體市場(chǎng)走勢(shì)將會(huì)承壓，過于樂觀的定價(jià)預(yù)期將會(huì)面臨修正。

（2）中東地緣局勢(shì)惡化風(fēng)險(xiǎn)。警惕美伊沖突進(jìn)一步升級(jí)，國(guó)際油價(jià)中樞上行，增加全球通脹壓力，制約國(guó)內(nèi)外央行貨幣寬松空間，若通脹惡性演繹，可能對(duì)經(jīng)濟(jì)總需求造成拖累，加劇全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)對(duì)權(quán)益市場(chǎng)造成沖擊。

（3）美股市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期。若美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期惡化，或美聯(lián)儲(chǔ)寬松力度不及預(yù)期，可能導(dǎo)致美股市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)，屆時(shí)也將對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)情緒和風(fēng)險(xiǎn)偏好造成外溢影響。

本文所提及的任何資訊和信息，僅為作者個(gè)人觀點(diǎn)表達(dá)或?qū)τ诰唧w事件的陳述，不構(gòu)成推薦及投資建議，不代表本社觀點(diǎn)。投資者應(yīng)自行承擔(dān)據(jù)此進(jìn)行投資所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)及后果。

《新財(cái)富》雜志3月號(hào)

《茅臺(tái)大考》

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