上海石化發(fā)布其2025年年報了，我們以前多次看過其年報，這幾年他們在經(jīng)營上遇到了不小的麻煩。2024年似乎已經(jīng)解決了，2025年是不是有所反復(fù)呢？

2025年，上海石化的營收同比下跌13.3%，是最近八年中僅高于2020年的表現(xiàn)。2020年是受疫情突然爆發(fā)的影響，2025年沒有這些意外因素，還是出現(xiàn)了連續(xù)兩年的營收下跌。

所有的業(yè)務(wù)都在下跌，核心的“煉油產(chǎn)品”下跌是關(guān)鍵，占比也跌破了七成；“化工產(chǎn)品”相對穩(wěn)定，其他兩大非核心業(yè)務(wù)也有不同程度的下跌。

華東地區(qū)的下跌是關(guān)鍵；國內(nèi)其他地區(qū)的下跌幅度更大，占比已經(jīng)不重要了；出口業(yè)務(wù)還有小幅增長，但顯然無法起到任何支撐作用。

在2024年出現(xiàn)小額盈利以后，2025年再次虧損，這已經(jīng)是最近四年中第三年出現(xiàn)虧損了。在2018年的時，上海石化的日子過得相當(dāng)滋潤，就算疫情下的前兩年，仍然沒有虧損。時過境遷，以前的好日子，就很難再回來了。

2020年和2021年的毛利率達(dá)到了接近兩成的高位，2022年跳水，2023年和2024年有所反彈，2025年再次下滑。想要重回以前那種近兩成的高水平，難度越來越大了。

最近4年中，除了虧損的3年表現(xiàn)不好之外，盈利的2024年，銷售凈利潤和凈資產(chǎn)收益率也是不及格的表現(xiàn)。

煉油產(chǎn)品的毛利率高達(dá)兩成多，2025年有所下滑，但仍然遠(yuǎn)高于化工產(chǎn)品和石化貿(mào)易業(yè)務(wù)。其實，煉油產(chǎn)品要交高昂的消費稅，2025年就上交了超百億元，通過計算，消費稅占煉油產(chǎn)品的收入比例高達(dá)19.5%。如果扣除這項本就不屬于利潤的“代收”稅金部分，煉油產(chǎn)品的毛利率，甚至還不如化工產(chǎn)品。

2025年的主營業(yè)務(wù)是虧損狀態(tài)，最近四年中，有三年都是這種狀態(tài)，2024年也只有0.6個百分點的微利。毛利率下跌、期間費用占營收比和稅金及附加占營收比均在上升，在三重因素擠壓下，2025年出現(xiàn)這樣的變化，似乎還不算太嚴(yán)重。

從2022年以來，其他收益方面都是凈損失狀態(tài)，主要是“資產(chǎn)減值損失”相對嚴(yán)重，“投資收益”方面先是波動，然后是收益額下降。在以前盈利情況較好的時候，這方面的影響有限，最近四年主營業(yè)務(wù)盈利狀態(tài)拉垮，這方面的影響也就變大了。

“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”波動很大，主要是2022年大額凈流出，2024年又大額凈流入，其他年份的表現(xiàn)相對正常。

2025年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模有所擴大，面對現(xiàn)有業(yè)務(wù)較長時間的困局，是不是在找新的出路呢？比如投資一些毛利率相對較高的新項目。確實有，比如預(yù)算達(dá)32億元的“大絲束碳纖維異地建設(shè)項目”，其年末的工程進(jìn)度為20%；但上海石化更多的在建項目，還是改造和技術(shù)提升之類的。

不管是毛利率更高的新業(yè)務(wù)，還是老業(yè)務(wù)的降本增效，這些投入能否發(fā)揮出預(yù)期的效益，對未來期間的業(yè)績影響是相當(dāng)大的。因為以前的新項目效益不好，可能只是少賺點錢的事，現(xiàn)在再出啥問題，可能就會是雪上加霜了。

每年折舊回收資金近20億元，應(yīng)收、應(yīng)付和存貨的影響都在上下波動。2022年主要是應(yīng)付項目、應(yīng)收項目和存貨都在增加資金的占用，就導(dǎo)致了經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流大額凈流出的現(xiàn)象。

2024年正好是上面說的三個因素又反過來了，這樣又導(dǎo)致了大額凈流入。面對營收增長變慢，甚至持續(xù)下跌的情況，上海石化已在對業(yè)務(wù)模式等進(jìn)行調(diào)整，看起來力度還比較大。

資產(chǎn)負(fù)債率并不高，長期償債能力還是很強的。但是由于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較重，流動比率和速動比率相對比較低。本來也不應(yīng)該有太大的問題，結(jié)合著持續(xù)的虧損，其實也并不是萬無一失的。

流動資產(chǎn)中占比過半的是貨幣資金，然后才是存貨，其他項目的金額和占比相對較小，資產(chǎn)質(zhì)量并不算差。流動負(fù)債當(dāng)中幾乎沒有有息負(fù)債，主要是欠供應(yīng)鏈上的款項，只要營收相對穩(wěn)定，這方面是可以滾動支付的。從該情況看，上海石化的短期償債能力其實是很強的，只是有點“欺負(fù)”供應(yīng)商。

有息負(fù)債在2023年末達(dá)到了37.1億元，2025年末已經(jīng)降至11億元以內(nèi)，剛性的償債壓力確實不大。

2023年末的“應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款”有大幅下降，之后的兩個年末大幅增長。應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)極短，實際上就是一些大客戶，特別是系統(tǒng)內(nèi)部成員企業(yè)的結(jié)算周期。其他銷售應(yīng)該基本是現(xiàn)款現(xiàn)貨，或者先款先貨的，否則，應(yīng)收賬款不可能這么低。

不要覺得上海石化就沒有太多的商業(yè)價值了，其增加值當(dāng)中，雖然股東們分配的部分較少，但是對員工和稅收等方面的貢獻(xiàn)還是相當(dāng)大的。前面已經(jīng)說過了，僅僅是消費稅就超過了百億元。其他的稅收當(dāng)中，主要是增值稅，虧損狀態(tài)下的所得稅就比較少了。

上海石化就是這樣，化工類的業(yè)務(wù)毛利率極低，石油類的業(yè)務(wù)毛利率雖然看起來高，扣完必須交的消費稅，實際上還不如化工類業(yè)務(wù)。短期內(nèi)靠碳纖維這類新項目也不太現(xiàn)實，只有看能不能在本輪中東亂局中，先找補一些回來了。

聲明：以上為個人分析，不構(gòu)成對任何人的投資建議！

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