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“金融創(chuàng)新的具體形式可以不斷演進，但其堅持服務實體經(jīng)濟的基本功能與價值指向不應發(fā)生偏離?！?/p>

本文首發(fā)于21金融圈未經(jīng)授權 不得轉載

作者 |張欣

編輯 |楊希 肖嘉

排版| 黃玥

在數(shù)字技術與金融業(yè)態(tài)深度融合的背景下，Web3.0、去中心化金融（DeFi）、現(xiàn)實世界資產(chǎn)代幣化（RWA）等創(chuàng)新議題備受關注。如何在鼓勵技術突破的同時守住金融底線、在提升效率的過程中不偏離服務初心，成為行業(yè)關注的一大重點。

近日，中國工商銀行行長劉珺撰文《數(shù)字金融創(chuàng)新的根本約束與價值考量》，立足金融本源與貨幣本質屬性，系統(tǒng)闡釋數(shù)字金融創(chuàng)新的邏輯邊界與價值導向。

劉珺，資料圖

劉珺強調(diào)，金融創(chuàng)新的具體形式可以不斷演進，但其堅持服務實體經(jīng)濟的基本功能與價值指向不應發(fā)生偏離。Web3.0金融要還原監(jiān)管成本和強化風險防范，以實現(xiàn)在實體金融成本對等的前提下，虛擬金融成本收益可比，從而發(fā)揮對實體經(jīng)濟的真實促進作用而非零和競爭，唯有如此，Web3.0金融創(chuàng)新才能厘清概念、厘準邊界，正確地做真正的金融。

技術萬變，貨幣之本離不開信用與實體

劉珺將貨幣劃分為由政府及中央銀行主導的法幣（Fiat Money）和經(jīng)濟流通中的實際“錢”（Money in Circulation）兩個層次，并指出：日常所稱的“錢”并非抽象的貨幣符號，而是嵌入具體信用關系、交易流通與制度安排之中具體的交易載體和金融工具。

劉珺在文中特別厘清了貨幣核心屬性的制度邏輯。國際清算銀行在2025 年度經(jīng)濟報告中提出，貨幣應具備單一性（Singleness）、彈性（Elasticity）和完整性（Integrity），這與霍爾姆斯特羅姆（Holmstrom）2015 年提出的毋庸置疑性（No Questions Asked）、單一性與抗擠兌性等論述一脈相承。

但劉珺認為，這些屬性并非天然存在，而是要靠制度設計來支撐與固化。例如，現(xiàn)實中高評級銀行與低評級銀行賬戶上的“一元錢”，盡管面值相同，但其信用質量、風險水平并不一致，價值并不天然等同。正是存款保險等制度安排，讓不同銀行的貨幣在支付、流通、兌付環(huán)節(jié)實現(xiàn)等價等效。（記者注：這本質上是對貨幣“單一性”的制度保障，也由此讓貨幣在交易中具備了“毋庸置疑性”）

由此，劉珺強調(diào)貨幣的本質在于信用，而信用必須以綜合國力、經(jīng)濟體量、經(jīng)貿(mào)規(guī)模、支付能力、金融市場等可驗證、可持續(xù)的現(xiàn)實基礎為托底。因此，無論技術形態(tài)如何演進，貨幣都脫離不了信用與實體經(jīng)濟這一根本。

劉珺將貨幣信用這一邏輯延伸至虛擬貨幣領域，便得出其價值核心不在于算法設計，而在于信用的支撐與兌現(xiàn)、權責利效如何一致等。若算法或掛鉤資產(chǎn)缺乏透明監(jiān)管，或信任建立在不可穿透的技術 “黑箱” 之上，虛擬貨幣的信用體系便無從談起，價值基礎也必然脆弱，這也正是近期人民銀行等多部門進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的原因所在。

今年2月，中國人民銀行、國家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部、公安部、市場監(jiān)管總局、金融監(jiān)管總局、中國證監(jiān)會、國家外匯局等八部門聯(lián)合發(fā)布《關于進一步防范和處置虛擬貨幣等相關風險的通知》（以下簡稱《通知》）?！锻ㄖ访鞔_，境內(nèi)對虛擬貨幣堅持禁止性政策，相關業(yè)務活動屬于非法金融活動，一律嚴格禁止，堅決依法取締。

同時，《通知》還明確了虛擬貨幣、現(xiàn)實世界資產(chǎn)代幣化和相關業(yè)務活動本質屬性，重申虛擬貨幣不具有與法定貨幣等同的法律地位，在境內(nèi)開展虛擬貨幣相關業(yè)務活動屬于非法金融活動，境外單位和個人不得以任何形式非法向境內(nèi)主體提供虛擬貨幣相關服務。

去中心化（DeFi）其實是“再中心化”

針對當下金融領域熱議的“去中心化”，劉珺提出，去中心化金融（DeFi）并非真正走向無中心，而是“再中心化”于算法、平臺或技術架構之上。也就是說，“去中心化”不應被理解為對既有金融體系的否定，而應被視為在服務實體經(jīng)濟和滿足金融消費者需求前提下，對不合理制度摩擦與成本結構給予有序修正，其可持續(xù)性取決于進一步平衡好市場效率提升與公共職能實現(xiàn)。

他進一步解釋稱，當下討論的“去中心化”實質上是試圖削弱或替代工業(yè)經(jīng)濟時代所形成的特定制度性中介，如以中央銀行為核心的主權貨幣發(fā)行機制和以傳統(tǒng)金融機構為核心的融資結構，其核心目標并非否定中心本身，而是以技術手段重置中心，在更高維度或更新載體上實現(xiàn)功能集中與效率提升。因此，用“去中介”替代“去中心化”或更為準確。

不過劉珺提醒，如果在“去中介”的語境下，僅關注技術效率而忽視金融體系安全性和公共責任，短期內(nèi)或許能夠壓縮顯性成本，但長期看可能削弱體系穩(wěn)定性，甚至放大系統(tǒng)性風險。

因此，他認為，需對DeFi進行監(jiān)管（包括存款保險等）以及基礎設施使用、公共職能承擔等成本的全口徑還原。若無視與主流金融機構一致的全口徑成本，那么DeFi的即期效益其實是套利的另一種表現(xiàn)，一旦出現(xiàn)系統(tǒng)性風險，其損失和救助一定是“不能承受之重”。

代幣化要虛實融合，防止“以虛生虛”

對于 RWA 代幣化（記者注：Real World Assets-tokenization，即現(xiàn)實世界資產(chǎn)代幣化，是指用區(qū)塊鏈技術把現(xiàn)實中的資產(chǎn)，在數(shù)字世界里做成對應的數(shù)字權益憑證，用來代表持有人對這項實體資產(chǎn)的所有權或相關權益。）這一新型資產(chǎn)形態(tài)，劉珺提出需在虛實融合的框架下厘準其價值實現(xiàn)路徑，明確其本質是資產(chǎn)在虛擬維度的證券化形式。

他指出，當前研究的一大誤區(qū)是將虛擬資產(chǎn)簡單納入傳統(tǒng)分析框架，忽視其虛擬空間的獨特運行邏輯。RWA 代幣化疊加區(qū)塊鏈、智能合約技術，實現(xiàn)了資產(chǎn)驗證更高效、切分更精細、交易更便捷，讓物理世界中難以實現(xiàn)的結構化交易成為可能，例如如藝術作品、體育賽事的非同質化權益代幣化，能在合規(guī)前提下實現(xiàn)對特定體驗、情緒等要素的數(shù)字化確權與流通，讓個體在虛擬層面“擁有”某一獨特片段或體驗，形成內(nèi)生增值邏輯。

但劉珺強調(diào)，這并不意味著RWA可以脫離實體經(jīng)濟而獨立存在，其價值實現(xiàn)必須建立在合法合規(guī)的制度安排之上。無論是情緒價值還是參與價值，其可持續(xù)性最終仍需回溯至真實的內(nèi)容供給、生產(chǎn)能力與服務體系之中。若代幣化僅停留在虛擬權益的反復交易，無法對現(xiàn)實資源配置和產(chǎn)業(yè)運行產(chǎn)生正向反饋，極易陷入“以虛生虛” 的自我循環(huán)。只有將 RWA 納入嚴格金融監(jiān)管框架，使其在虛實互動中切實改善資源配置、釋放實體與虛擬雙重使用價值，其技術潛力才能轉化為真正的經(jīng)濟價值。

他在文末再次強調(diào)，對貨幣屬性的認知、對 “去中心化” 的辨析、對 RWA 代幣化路徑的評估，都必須牢牢立足實體經(jīng)濟。