編者按：

中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)走過二十余載高速發(fā)展征程，已構(gòu)筑起超14萬億元管理規(guī)模的成熟生態(tài)，穩(wěn)居全球第二。2020—2025年，國(guó)內(nèi)超65%新上市企業(yè)獲VC/PE支持，其影響力已深度滲透至人工智能、商業(yè)航天、半導(dǎo)體、創(chuàng)新藥等每一個(gè)科技角落。立足國(guó)家戰(zhàn)略與市場(chǎng)實(shí)踐，證券時(shí)報(bào)特推出《問道·浪潮之巔》系列訪談，對(duì)話頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)掌舵者，深度剖析構(gòu)建中國(guó)式現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的密碼。首期對(duì)話達(dá)晨財(cái)智創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)劉晝。

劉晝是達(dá)晨財(cái)智（以下簡(jiǎn)稱“達(dá)晨”）的掌舵者，他給人的第一印象是務(wù)實(shí)、理性、沉穩(wěn)。

2000年，劉晝懷揣電廣傳媒給的1億元啟動(dòng)資金創(chuàng)立達(dá)晨，扎入創(chuàng)投賽道。轉(zhuǎn)眼25年過去，如今的達(dá)晨已管理著近660億元規(guī)模的基金。

攤開達(dá)晨的項(xiàng)目版圖，累計(jì)投資企業(yè)800余家，其中145家企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO，約17%的IPO退出率是其亮眼業(yè)績(jī)的核心指標(biāo)。劉晝所領(lǐng)導(dǎo)的達(dá)晨，一大特色在于對(duì)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的理解及對(duì)資本市場(chǎng)“審美”變革的精準(zhǔn)把控——在創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)前圍繞中小科創(chuàng)與消費(fèi)升級(jí)進(jìn)行布局（愛爾眼科、億緯鋰能、圣農(nóng)發(fā)展等）；2015年加碼半導(dǎo)體、高端裝備、醫(yī)療等硬科技（佰維存儲(chǔ)、道通科技、康希諾等），隨后迎來注冊(cè)制落地及科創(chuàng)板開市……從早期聚焦“規(guī)模化、盈利性”等因子的投資邏輯，到當(dāng)下更看重“研發(fā)轉(zhuǎn)化率、戰(zhàn)略意義”的科技新生態(tài)，達(dá)晨似乎都能“先行半步”。

日前，在深圳國(guó)際風(fēng)投創(chuàng)投中心37樓的辦公室里，證券時(shí)報(bào)記者和劉晝聊了聊達(dá)晨過去一年的變化與未來的布局。據(jù)劉晝透露，達(dá)晨正高度聚焦以人工智能、具身智能、商業(yè)航天等前沿技術(shù)為核心的“新戰(zhàn)場(chǎng)”，這也是達(dá)晨未來投資版圖的截面縮影。

劉晝

達(dá)晨全景

相比創(chuàng)立之初，達(dá)晨的顯性蛻變清晰可見：

一是團(tuán)隊(duì)規(guī)模，從最初的幾人增長(zhǎng)至220余人，其中碩博比例超70%。據(jù)劉晝介紹，不管市場(chǎng)行情冷暖，達(dá)晨每年都會(huì)面向社會(huì)招聘，以此形成優(yōu)勝劣汰的循環(huán)機(jī)制，年年招聘中都會(huì)沉淀出一批優(yōu)秀的種子選手。

二是激勵(lì)機(jī)制，從最初電廣傳媒全資控股，逐步演變?yōu)椤半姀V傳媒+達(dá)晨核心團(tuán)隊(duì)”共同持股的股權(quán)架構(gòu)，成為國(guó)內(nèi)首批“國(guó)有背景、市場(chǎng)化運(yùn)作”的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。2016年，達(dá)晨進(jìn)一步將激勵(lì)范圍延伸至中層管理骨干，當(dāng)前共有超40位中層獲得股權(quán)激勵(lì)?！拔覀兲岚魏匣锶说臉?biāo)準(zhǔn)也在相應(yīng)提高，最早是要求凈賺3億元人民幣，現(xiàn)在提高到了1億美元，過兩年可能提升至1.5億美元?！眲兎Q。

三是投資布局，自2010年前后全面啟動(dòng)“行業(yè)+區(qū)域”雙輪驅(qū)動(dòng)方法論以來，達(dá)晨已在23個(gè)經(jīng)濟(jì)中心城市設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)，戰(zhàn)略賽道也從早期聚焦制造業(yè)、泛消費(fèi)等領(lǐng)域全面轉(zhuǎn)向前沿科技，包括人工智能、生命科學(xué)、航空航天與低空經(jīng)濟(jì)等賽道。這一轉(zhuǎn)向的背后，是達(dá)晨投資方法論上更加注重研究驅(qū)動(dòng)與賽道式投資，通過系統(tǒng)性調(diào)研，布局高價(jià)值環(huán)節(jié)，確保子彈的精準(zhǔn)投向。

四是業(yè)務(wù)版圖，從最早期的自有資金投資，拓展至“綜合基金+科技基金+定增基金+地方國(guó)資合資基金平臺(tái)+專戶基金”的大資管布局，同時(shí)設(shè)立生態(tài)賦能部、投資并購(gòu)部，成立達(dá)晨上市公司聯(lián)盟等，打造更為深入與高質(zhì)的生態(tài)服務(wù)體系。

公司層面的變革不斷演進(jìn)，在劉晝眼中，核心始終圍繞兩點(diǎn)：一是人才的階梯式培養(yǎng)，這是決定達(dá)晨能否基業(yè)長(zhǎng)青的根本；二是順應(yīng)創(chuàng)投市場(chǎng)環(huán)境變化，搭建多元化業(yè)務(wù)矩陣。

劉晝算過一筆賬：一名普通員工要為公司賺到1億美元，從項(xiàng)目投資、材料申報(bào)到最終退出，至少要?dú)v經(jīng)五年周期。這恰恰為達(dá)晨的人才梯隊(duì)培育，留出了充足的時(shí)間窗口。

王文榮是這套人才機(jī)制的最新代表。作為達(dá)晨首位85后合伙人，他博士畢業(yè)于中國(guó)科學(xué)院上海微系統(tǒng)與信息技術(shù)研究所微電子學(xué)與固體電子學(xué)專業(yè)，早年曾供職于索尼。2014年，王文榮正式踏入創(chuàng)投賽道，兩年后通過社會(huì)招聘加入達(dá)晨，自此深耕半導(dǎo)體投資領(lǐng)域。2022年，入職五年多的王文榮憑借為公司創(chuàng)造超20億元回報(bào)的業(yè)績(jī)，成功晉升合伙人，現(xiàn)分管整個(gè)華東總部業(yè)務(wù)。

從“激勵(lì)機(jī)制”和“投資方法論”為始，到“人才培養(yǎng)”和“順應(yīng)市場(chǎng)”為終，當(dāng)前的達(dá)晨建制完整，是其核心競(jìng)爭(zhēng)力。

加碼前沿技術(shù)

擴(kuò)張的基金版圖背后，是一家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)快速成長(zhǎng)的外在體現(xiàn)之一。2023年以來，達(dá)晨陸續(xù)完成了多只新基金的募集，管理規(guī)模增長(zhǎng)了約270億元，其中既有延續(xù)經(jīng)典的綜合基金，也有更關(guān)注前沿技術(shù)的科技基金、商業(yè)航天與低空經(jīng)濟(jì)基金等產(chǎn)業(yè)基金。

在創(chuàng)投行業(yè)面臨周期性調(diào)整，市場(chǎng)普遍感到“寒意”的背景下，逆勢(shì)募資并非易事。在劉晝看來，市場(chǎng)低溫期往往蘊(yùn)藏著歷史性機(jī)遇。人工智能等前沿技術(shù)正迎來爆發(fā)拐點(diǎn)，而此時(shí)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目估值相較于市場(chǎng)狂熱期更具性價(jià)比，正是進(jìn)行長(zhǎng)期戰(zhàn)略布局的窗口期。達(dá)晨此番募資與投資策略，正是為了抓住這一黃金機(jī)會(huì)。

投資端，達(dá)晨最顯著的變化是三年前對(duì)人工智能賽道的高度聚焦與體系化布局——這源于一場(chǎng)對(duì)錯(cuò)過“互聯(lián)網(wǎng)+”的深刻反思。上一輪互聯(lián)網(wǎng)浪潮中，本土創(chuàng)投幾乎錯(cuò)失大的明星項(xiàng)目。事實(shí)上，自移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的時(shí)代紅利消退后，創(chuàng)投行業(yè)已沉寂多時(shí)，許久未能找到一個(gè)能承載巨大想象力的新方向。而今，以人工智能為代表的第四次工業(yè)革命技術(shù)突破，正將世界推入一個(gè)AI技術(shù)爆發(fā)的“寒武紀(jì)紀(jì)元”，這讓整個(gè)行業(yè)重拾久違的激動(dòng)。“在25周年會(huì)議上，團(tuán)隊(duì)也在討論，如果在十幾年前的互聯(lián)網(wǎng)+時(shí)代投了今日頭條、美團(tuán)、拼多多這樣的項(xiàng)目，現(xiàn)在達(dá)晨的明星項(xiàng)目效應(yīng)應(yīng)該會(huì)更突出?！眲兲寡?，正因如此，達(dá)晨?jī)?nèi)部在2022年便達(dá)成共識(shí)：錯(cuò)過了互聯(lián)網(wǎng)+，絕不能錯(cuò)過人工智能+，并且立即行動(dòng)。

基于這一判斷，達(dá)晨2022年組建人工智能投資部（初期為人工智能小組），加碼賽道布局。2024年，伴隨AI產(chǎn)業(yè)投資重心從架構(gòu)研發(fā)、參數(shù)競(jìng)賽，向垂直場(chǎng)景應(yīng)用、端側(cè)AI等商業(yè)化落地領(lǐng)域轉(zhuǎn)移，達(dá)晨提出要求所有組合企業(yè)定期評(píng)估“含AI量”，精準(zhǔn)跟進(jìn)產(chǎn)業(yè)迭代節(jié)奏。

2025年是達(dá)晨AI布局的加速之年。那一年春節(jié)期間，劉晝聽完廣東省委開年會(huì)議后，預(yù)判AI應(yīng)用層項(xiàng)目估值將迎來上漲，當(dāng)即指令團(tuán)隊(duì)加快布局，隨即將人工智能升級(jí)為獨(dú)立行業(yè)線。

到了2025年第四季度，為應(yīng)對(duì)人工智能項(xiàng)目估值的快速增長(zhǎng)，達(dá)晨在國(guó)慶后設(shè)立AI快速投決會(huì)，為優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目開辟綠色通道。“AI行業(yè)線成員基本是清華等高校背景的理工類人才，他們能更快理解技術(shù)邏輯、把握投資機(jī)會(huì)，大幅提升決策效率?！?/p>

截至2025年底，達(dá)晨通過旗下多只基金主體，加碼對(duì)人工智能、具身智能、腦機(jī)接口等前沿技術(shù)領(lǐng)域的投資。劉晝透露，目前達(dá)晨累計(jì)投資包括智譜、云深處、無問芯穹、眾擎機(jī)器人、千尋智能、愛詩(shī)科技、因時(shí)機(jī)器人在內(nèi)的52家人工智能+具身智能領(lǐng)域企業(yè)，以及藍(lán)箭航天、星河動(dòng)力、微納星空、航景創(chuàng)新、三瑞智能等一批前沿產(chǎn)業(yè)企業(yè)。尤為顯著的是，近三年來，達(dá)晨在人工智能、具身智能的投資金額占比已提升至三成至四成。

創(chuàng)投機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)的核心，在于能否先于他人發(fā)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)賽道與企業(yè)，并找到勝率與賠率之間的最優(yōu)解。在投資勝率上，達(dá)晨始終秉持“快半步”的投資哲學(xué)，既不能太超前，也不能落后。在賠率上，達(dá)晨近年來也做出調(diào)整，針對(duì)重點(diǎn)項(xiàng)目敢于追加投資及多輪投資，強(qiáng)化收益確定性。

達(dá)晨在智譜的投資布局正是這一理念的側(cè)面印證。2020年，OpenAI發(fā)布GPT-3引發(fā)業(yè)內(nèi)對(duì)大模型賽道的初步關(guān)注。在中國(guó)，依托清華科研背景的智譜也從基座大模型的底層架構(gòu)切入，開展深度自研。2021年，達(dá)晨與智譜團(tuán)隊(duì)深度接觸后，便領(lǐng)投了智譜的A輪融資，成為早期投資人。次年，Chat GPT的發(fā)布令大模型賽道投資迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)，達(dá)晨順勢(shì)持續(xù)加碼，先后參與智譜B2輪、B4輪融資，累計(jì)投資額超1億元。2026年開年，智譜登陸港股，達(dá)晨憑借所持股權(quán)斬獲超50億港元浮盈。

總結(jié)投資方法論，劉晝坦言，做投資有時(shí)候需要一點(diǎn)直覺，而直覺則來自社會(huì)閱歷和行業(yè)敏感度。同時(shí)，劉晝認(rèn)為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)要學(xué)會(huì)“與泡沫共舞”，如果投資機(jī)構(gòu)因行業(yè)泡沫等不確定性而裹足不前，就難以捕獲偉大公司。

“近年來做得最正確的事，應(yīng)該是堅(jiān)持對(duì)人工智能、具身智能、腦機(jī)接口、半導(dǎo)體等重點(diǎn)賽道的重倉(cāng)投資策略。這是比互聯(lián)網(wǎng)+更大的萬億級(jí)市場(chǎng)，達(dá)晨必須牢牢抓住。我們幸運(yùn)地扎根在中國(guó)，這里的機(jī)會(huì)，比任何時(shí)候都更值得下注?！眲兎Q。

再談“三個(gè)相信”

2024年年中，IPO節(jié)奏放緩，創(chuàng)投行業(yè)陷入低谷。彼時(shí)身處武漢的劉晝，直到半年總結(jié)會(huì)召開前一天的深夜，才最終敲定了第二天的分享主題“三個(gè)相信”——相信公司的力量、相信相信的力量、相信趨勢(shì)的力量。鼓舞團(tuán)隊(duì)在行業(yè)紅海中錨定藍(lán)海方向，堅(jiān)定投資信念。

在劉晝看來，讓員工相信公司，是因?yàn)閮?yōu)秀企業(yè)自帶穿越周期的價(jià)值韌性，縱觀中外如英偉達(dá)、谷歌、華為等公司，員工幸福感滿滿。即便前三年市場(chǎng)低迷，達(dá)晨仍堅(jiān)持上調(diào)薪資、足額兌現(xiàn)激勵(lì)分配，就是要讓員工與平臺(tái)共成長(zhǎng)；相信相信，是要求團(tuán)隊(duì)樹立正心正念的價(jià)值觀，踏實(shí)做事、堅(jiān)守底線，努力必有回報(bào)。同時(shí)更要相信國(guó)運(yùn)，因?yàn)闀r(shí)間的天平正向中國(guó)傾斜；相信趨勢(shì)，則是因?yàn)榇筅厔?shì)一旦確立，就不會(huì)被個(gè)體或單一事件輕易逆轉(zhuǎn)，如今中國(guó)正處在全球科技競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵階段，科技創(chuàng)新的突破與產(chǎn)業(yè)升級(jí)的推進(jìn)，離不開創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的資本賦能與生態(tài)支撐，更是中國(guó)頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)機(jī)會(huì)所在。

“我們很幸運(yùn)扎根在中國(guó)。就像巴菲特說自己的成功，得益于幸運(yùn)地出生在美國(guó)，中國(guó)巨大的發(fā)展機(jī)遇，同樣給了創(chuàng)投機(jī)構(gòu)無限的成長(zhǎng)空間。”親歷了中國(guó)在消費(fèi)電子、新能源汽車、半導(dǎo)體等產(chǎn)業(yè)從代工貼牌到自主創(chuàng)新、從追趕模仿到部分領(lǐng)跑的完整歷程，劉晝對(duì)中國(guó)產(chǎn)業(yè)的韌性與科技創(chuàng)新的潛力有著深刻認(rèn)知。

從“十五”到“十五五”，每逢國(guó)家重要規(guī)劃建議出臺(tái)，劉晝總會(huì)帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)迅速展開梳理?！啊逦濉瘯r(shí)期，國(guó)家將更注重科技成果的產(chǎn)業(yè)化落地，科技創(chuàng)新要實(shí)實(shí)在在賦能產(chǎn)業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，產(chǎn)融結(jié)合是一個(gè)大趨勢(shì)?！?/p>

談及未來，劉晝明確了三大新使命：一是投資科技，支持中國(guó)的科技發(fā)展，尤其是中美直接競(jìng)爭(zhēng)的第四次工業(yè)革命人工智能領(lǐng)域；二是推動(dòng)建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、壯大實(shí)體經(jīng)濟(jì)根基；三是以產(chǎn)融結(jié)合股權(quán)財(cái)政模式，接力傳統(tǒng)土地財(cái)政模式，促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。

劉晝判斷，創(chuàng)投行業(yè)的“分化時(shí)代”已經(jīng)到來，資金和優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目會(huì)進(jìn)一步向頭部專業(yè)機(jī)構(gòu)集中?！拔磥恚蠽C/PE機(jī)構(gòu)都會(huì)從單純的財(cái)務(wù)投資者向‘準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)投資者’轉(zhuǎn)型，這是無法避免的趨勢(shì)。”

時(shí)間拉回20年前，彼時(shí)達(dá)晨因所投項(xiàng)目遲遲無法退出，又被母公司要求撤回長(zhǎng)沙，人在北京香山的劉晝執(zhí)筆寫下“三個(gè)堅(jiān)信”——堅(jiān)信中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)向好、堅(jiān)信中國(guó)資本市場(chǎng)會(huì)向好、堅(jiān)信中國(guó)本土創(chuàng)投會(huì)做好。正是這份信念，帶領(lǐng)達(dá)晨跨越了“生死線”。

“‘三個(gè)相信’與‘三個(gè)堅(jiān)信’，既是一脈相承，又是迭代升級(jí)?！眲冎毖?，二者的精神內(nèi)核高度一致，都是達(dá)晨對(duì)國(guó)家發(fā)展、民族復(fù)興的篤定信心，說到底就是相信國(guó)運(yùn)。

當(dāng)前，世界正步入新一代技術(shù)爆發(fā)的“寒武紀(jì)紀(jì)元”，而中國(guó)也正以更具雄心的姿態(tài)參與全球科技競(jìng)爭(zhēng)，去甄別并賦能那些能定義未來、提升國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力的物種，成為中國(guó)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)新的歷史使命。在中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)的汪洋大海之中，既要深知遠(yuǎn)洋捕撈的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇，更要堅(jiān)信腳下這片海域的廣闊與豐饒遠(yuǎn)超以往。從“三個(gè)堅(jiān)信”到“三個(gè)相信”，達(dá)晨的25年，親歷了從補(bǔ)課式投資到前瞻性布局的蛻變，是風(fēng)險(xiǎn)資本在中國(guó)科技創(chuàng)新的土壤中不斷深化價(jià)值的縮影。未來，當(dāng)新一輪科技革命的浪潮奔涌而至，達(dá)晨這份源于歷史的篤定，或?qū)⒊蔀榇┰轿磥聿淮_定性的最寶貴航標(biāo)。

作者系證券時(shí)報(bào)·全國(guó)創(chuàng)投協(xié)會(huì)聯(lián)盟智庫(kù)中心研究員

責(zé)編：萬健祎

校對(duì)：劉榕枝