編輯 | 吳說(shuō)區(qū)塊鏈

市場(chǎng)動(dòng)蕩引發(fā)傳言

2026 年 2 月初，加密市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈回調(diào)，比特幣一度跌至約 60,000 美元，為 2024 年 11 月以來(lái)最低水平。這輪拋售與傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的跨資產(chǎn)去杠桿高度同步，股市明顯下挫，貴金屬也出現(xiàn)劇烈下跌?—?— 白銀錄得紀(jì)錄級(jí)單日跌幅，黃金創(chuàng)下自 1980 年代初以來(lái)最大單日跌幅。分析人士普遍認(rèn)為，本輪加密市場(chǎng)下跌主要源于宏觀不確定性上升（如偏鷹派的聯(lián)儲(chǔ)主席提名）和 ETF 資金大規(guī)模流出。

在這種背景下，加密社交媒體開(kāi)始流傳一種說(shuō)法：此次猛烈拋售并非完全由宏觀因素驅(qū)動(dòng)，而是源于某個(gè)大型基金爆倉(cāng)并被迫清算其比特幣頭寸。其中一種猜測(cè)指向一家參與比特幣期權(quán)交易的香港對(duì)沖基金。多位業(yè)內(nèi)人士隨后加入討論，一方面提供線索，一方面也表達(dá)了明顯的懷疑。

Parker 的假設(shè)：早期比特幣長(zhǎng)期持有者、IBIT 與波動(dòng)率擠壓

加密評(píng)論員 Parker（@TheOtherParker_）提出了一種解釋，將本輪下跌與大型長(zhǎng)期持幣者（早期比特幣長(zhǎng)期持有者）管理其資產(chǎn)方式的變化聯(lián)系起來(lái)。

他指出，2025 年 7 月 29 日，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)正式批準(zhǔn)比特幣 ETF 的實(shí)物申購(gòu)與贖回機(jī)制，允許投資者直接用真實(shí) BTC 兌換 ETF 份額，反向亦然。這使得大額持倉(cāng)方可以在潛在免稅、接近零滑點(diǎn)的條件下，將比特幣轉(zhuǎn)入 ETF（例如 iShares Bitcoin Trust，常稱 IBIT），從而使用受監(jiān)管的期權(quán)市場(chǎng)。

據(jù) Parker 觀察，IBIT 的期權(quán)市場(chǎng)很快發(fā)展為全球流動(dòng)性最強(qiáng)的期權(quán)市場(chǎng)之一，僅次于 SPY、QQQ 和 SPX 指數(shù)期權(quán)。這吸引了大量比特幣巨鯨在 ETF 持倉(cāng)上部署備兌開(kāi)倉(cāng)與賣波動(dòng)率策略。整個(gè) 2025 年夏季，市場(chǎng)觀察到早期比特幣長(zhǎng)期持有者的大規(guī)模遷移，同時(shí)比特幣的已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率、隱含波動(dòng)率以及整體交易量出現(xiàn)明顯塌縮。在 Parker 看來(lái)，大規(guī)模期權(quán)寫賣行為實(shí)質(zhì)上將市場(chǎng)中的波動(dòng)率持續(xù)壓縮。

這種表面平靜在 2025 年 10 月 10 日的暴跌（10/10）中被打破。Parker 推測(cè)，當(dāng)天至少有一只或多只在 IBIT 上賣波動(dòng)率的基金，在波動(dòng)率突然飆升時(shí)遭遇重創(chuàng)。

在他的設(shè)想中，一家由早期比特幣長(zhǎng)期持有者參與的基金，可能在巨額 IBIT 頭寸上運(yùn)行備兌收益策略，這套模式此前一直有效，直到 10 月 10 日徹底擊穿做空波動(dòng)率的頭寸，造成嚴(yán)重?fù)p失。這次初始爆倉(cāng)，可能成為隨后一系列連鎖反應(yīng)的起點(diǎn)，尤其是在相關(guān)基金隨后數(shù)月試圖低調(diào)修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的情況下。Parker 強(qiáng)調(diào)，這只是基于零散線索的假設(shè)，目前仍缺乏直接證據(jù)。

Franklin Bi：隱藏在亞洲的宏觀交易者？

Pantera Capital 合伙人 Franklin Bi 提供了另一種視角。他推測(cè)，真正的問(wèn)題方可能根本不是加密原生基金，而是一家總部在亞洲、同時(shí)參與加密交易的大型傳統(tǒng)交易機(jī)構(gòu)。

由于這類機(jī)構(gòu)幾乎沒(méi)有加密原生對(duì)手方，即便遭遇巨大虧損，也可能不會(huì)第一時(shí)間被加密圈察覺(jué)。他勾勒了一條可能的事件鏈：該機(jī)構(gòu)此前在 Binance 等平臺(tái)進(jìn)行做市交易，同時(shí)利用廉價(jià)資金（可能來(lái)自日元套利）維持杠桿；隨后日元快速升值疊加 10 月 10 日比特幣流動(dòng)性沖擊，對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債表造成實(shí)質(zhì)性沖擊，引發(fā)保證金壓力；之后該機(jī)構(gòu)可能獲得約 90 天緩沖期，試圖修復(fù)局面；在此期間轉(zhuǎn)向黃金與白銀市場(chǎng)試圖彌補(bǔ)此前損失，而近期白銀單日暴跌約 20%、黃金同步下挫，使其處境進(jìn)一步惡化；最終在 2026 年 2 月初被迫清算剩余加密頭寸，引發(fā)本輪比特幣集中拋售。

Franklin 承認(rèn)這只是推測(cè)，但認(rèn)為這是“一條合理的事件序列”。這也解釋了為何加密推特上無(wú)人提前察覺(jué)，因?yàn)樵撏婕也⒉粚儆趥鹘y(tǒng)加密基金圈。Parker 亦指出，一些 13F 文件顯示，部分基金幾乎 100% 配置 IBIT，可能正是為了隔離單一交易風(fēng)險(xiǎn)。如果其中某個(gè)單資產(chǎn)基金爆倉(cāng)，便符合上述畫像。

目前仍缺乏硬證據(jù)。Parker 表示，真正的關(guān)鍵證據(jù)將是 2026 年一季度 13F 披露中出現(xiàn)某個(gè)大型基金 IBIT 持倉(cāng)直接歸零，但相關(guān)文件要到 5 月中旬才會(huì)公開(kāi)。

由于一些社區(qū)聲音懷疑這個(gè)亞洲基金可能是李林旗下的基金。2 月 8 日火幣創(chuàng)始人李林在朋友圈回應(yīng)稱，其并非 LD 或 Garrett Gin 的投資人，本輪行情中未減倉(cāng) BTC 或 ETH，并表示近年來(lái)多次被傳謠言，不得不反復(fù)澄清。

據(jù) SEC 最新 13F 報(bào)告，截至 2025 年第三季度末，李林創(chuàng)立的 Avenir Group 持有 18,297,107 股 IBIT，持倉(cāng)市值達(dá) 11.89 億美元，較上季增長(zhǎng)約 18%，并已連續(xù)五個(gè)季度穩(wěn)居亞洲最大比特幣 ETF 機(jī)構(gòu)持有人。

行業(yè)懷疑聲音：Wintermute CEO 的看法

Wintermute CEO Evgeny Gaevoy 對(duì)“有人爆倉(cāng)”的說(shuō)法持強(qiáng)烈懷疑態(tài)度。他指出，若真有大型機(jī)構(gòu)崩潰，業(yè)內(nèi)私下渠道通常會(huì)迅速傳開(kāi)。此前 3AC 與 FTX 出事時(shí)，幾天內(nèi)就已有內(nèi)部預(yù)警，而這次并未看到類似跡象，目前所有傳聞都來(lái)自匿名賬號(hào)。

他還強(qiáng)調(diào)，相比上一輪周期隱藏在 Genesis、Celsius 等無(wú)抵押借貸平臺(tái)中的風(fēng)險(xiǎn)，如今加密杠桿主要集中在交易所永續(xù)合約體系內(nèi)，更透明，也更有序，交易所已引入自動(dòng)減倉(cāng)與更嚴(yán)格的保證金管理，大規(guī)模爆倉(cāng)更難被長(zhǎng)期掩蓋。

他同樣懷疑存在類似 FTX 的交易所級(jí)問(wèn)題，并指出在 FTX 之后，沒(méi)有機(jī)構(gòu)會(huì)再?gòu)?fù)制那種模式。此外，如果某機(jī)構(gòu)事實(shí)上已破產(chǎn)卻公開(kāi)否認(rèn)，在美國(guó)、英國(guó)、歐盟或新加坡都將面臨嚴(yán)重刑責(zé)，這也使長(zhǎng)期隱瞞破產(chǎn)的可能性大幅降低。

在他看來(lái)，本輪更可能只是宏觀壓力與高杠桿交易者清算疊加造成的市場(chǎng)回調(diào)：“也許有人爆了，但并沒(méi)有產(chǎn)生值得我們關(guān)注的系統(tǒng)性外溢?！?/p>

BitMEX 聯(lián)合創(chuàng)始人 Arthur Hayes 發(fā)文稱，近期比特幣下跌可能主要源于圍繞 IBIT 結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的交易商對(duì)沖行為。他指出，銀行發(fā)行的相關(guān)結(jié)構(gòu)性票據(jù)在特定觸發(fā)點(diǎn)可能引發(fā)集中對(duì)沖，從而導(dǎo)致價(jià)格快速波動(dòng)。他提醒市場(chǎng)參與者需隨市場(chǎng)機(jī)制變化及時(shí)調(diào)整策略。他表示，BTC 衍生品不會(huì)導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)，僅會(huì)雙向放大波動(dòng)。加密貨幣市場(chǎng)不存在導(dǎo)致崩盤的秘密陰謀。由于沒(méi)有政府救助，市場(chǎng)可以迅速清理過(guò)度杠桿的投資者，并恢復(fù)上漲局面。

結(jié)語(yǔ)：真相仍未浮現(xiàn)

2026 年 2 月初比特幣暴跌的真正成因仍懸而未決。宏觀因素?zé)o疑發(fā)揮了重要作用，但下跌的持續(xù)性以及部分異常交易規(guī)模，仍不斷促使市場(chǎng)尋找更具體的觸發(fā)源。

目前主要存在兩種解釋路徑：其一是早期比特幣長(zhǎng)期持有者借助 ETF 結(jié)構(gòu)持續(xù)賣出波動(dòng)率，在 10/10 遭遇劇烈反向波動(dòng)后承受致命沖擊，并于近期被迫完成最終去杠桿；其二是 TradFi 跨資產(chǎn)交易失敗，從日元套利擴(kuò)散至加密與貴金屬市場(chǎng)，引發(fā)連鎖保證金壓力，最終通過(guò)比特幣集中拋售體現(xiàn)出來(lái)。

截至目前，尚無(wú)公開(kāi)文件、官方披露或明確損失數(shù)據(jù)能夠證實(shí)任一說(shuō)法。多位行業(yè)人士呼吁保持謹(jǐn)慎，并指出，若確實(shí)存在結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，其影響最終將通過(guò)行業(yè)內(nèi)部信息流或后續(xù) 13F 披露逐步顯現(xiàn)。

無(wú)論最終答案為何，此次事件再次表明，加密市場(chǎng)正與傳統(tǒng)金融體系深度耦合。沖擊未必來(lái)自加密原生機(jī)構(gòu)，宏觀杠桿與跨資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)同樣可能對(duì)數(shù)字資產(chǎn)造成實(shí)質(zhì)性沖擊。而在事實(shí)尚未厘清之前，各類猜測(cè)極易被放大。

正如多位業(yè)內(nèi)人士反復(fù)強(qiáng)調(diào)的那樣，低流動(dòng)性環(huán)境疊加高杠桿，往往是市場(chǎng)劇烈波動(dòng)的放大器。

這一點(diǎn)，正在被 2026 年的市場(chǎng)重新驗(yàn)證。