文|恒心

來源|博望財經(jīng)

一家在五年內(nèi)累計虧損超過百億元的企業(yè)，卻仍能獲得地方國資的青睞——這看似矛盾的現(xiàn)象正在A股市場上演。

近日，維信諾發(fā)布2025年度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計全年歸母凈利潤為-25億元至-20億元，這意味著其連續(xù)五年深陷虧損泥潭，累計虧損額將進(jìn)一步擴大。

截至2025年三季度末，維信諾資產(chǎn)負(fù)債率已高達(dá)84.36%，短期債務(wù)規(guī)模超過130億元，而賬面貨幣資金不足70億元。

在自身造血能力持續(xù)不足的背景下，2025年11月，合肥國資通過定向增發(fā)控股維信諾，試圖挽救這家瀕臨危機的OLED面板企業(yè)。

01

財務(wù)黑洞，百億虧損與瀕臨斷裂的資金鏈

維信諾的經(jīng)營困境，最直觀的體現(xiàn)是其持續(xù)擴大的財務(wù)黑洞。

這家公司已深陷連續(xù)五年的系統(tǒng)性虧損，累計金額突破百億元，其資產(chǎn)負(fù)債表不斷惡化，資金鏈瀕臨斷裂邊緣。

據(jù)歷年財報顯示，從2021年至2024年，維信諾歸母凈利潤分別為-15.19億元、-20.66億元、-37.26億元和-25.05億元，四年累計虧損已高達(dá)98億元。結(jié)合2025年預(yù)計虧損20-25億元，五年累計虧損額將輕松突破120億元大關(guān)。

這種持續(xù)性的巨額虧損并非行業(yè)普遍現(xiàn)象。同期，行業(yè)龍頭京東方、TCL科技等已實現(xiàn)穩(wěn)定盈利，顯示出維信諾的問題更多源于自身經(jīng)營層面。

資料來源：京東方A2024年年度報告。

資料來源：TCL科技2024年年度報告。

更為嚴(yán)峻的是其不斷惡化的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

截至2025年9月30日，維信諾資產(chǎn)負(fù)債率攀升至84.36%，較2021年的54.6%飆升近30個百分點。債務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)明顯的短期化特征，短期借款達(dá)73.48億元，一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債63.81億元，而賬面貨幣資金僅69.98億元，現(xiàn)金已無法覆蓋短期債務(wù)。

據(jù)《界面新聞》報道，長期關(guān)注顯示行業(yè)的投資人林坤對此表示，“維信諾本身資產(chǎn)負(fù)債率不低，如果再疊加項目公司的債務(wù)杠桿，整體財務(wù)風(fēng)險將呈幾何級放大，一旦項目收益不及預(yù)期，可能會引發(fā)連鎖反應(yīng)?！?/p>

值得注意的是，據(jù)《新浪證券》報道，維信諾擔(dān)保比例高達(dá)339.36%。另據(jù)安徽省相關(guān)部門發(fā)布的《省國資委關(guān)于加強省屬企業(yè)融資擔(dān)保管理工作的通知》，明確提及省屬企業(yè)融資擔(dān)保規(guī)模超過上年度合并凈資產(chǎn)80%以及超子企業(yè)凈資產(chǎn)擔(dān)保的，應(yīng)制定工作計劃，在確保企業(yè)資金鏈安全的前提下，實現(xiàn)擔(dān)保比例逐年逐項穩(wěn)中有降。這反映出維信諾對融資擔(dān)保的深度依賴。

維信諾的財務(wù)危機已從盈利能力不足演變?yōu)閮攤芰ξC。

高企的擔(dān)保比例不僅加大了或有負(fù)債風(fēng)險，也限制了其未來的融資空間。

在自身造血能力持續(xù)不足的情況下，維信諾正面臨流動性枯竭的現(xiàn)實風(fēng)險。

02

倒掛困境，市場份額增長與利潤虧損的悖論

維信諾最令人困惑的現(xiàn)象，是其市場份額穩(wěn)步提升與盈利能力持續(xù)惡化的明顯倒掛。

這種“有規(guī)模無利潤”的經(jīng)營悖論，暴露出其在成本控制和技術(shù)競爭力方面的深層次問題。

在市場占有率方面，維信諾的表現(xiàn)并不遜色。

根據(jù)CINNO Research數(shù)據(jù)，2025年第三季度，維信諾以13.7%的份額位居全球柔性AMOLED智能手機面板市場第三位，國內(nèi)第二位，市場份額從2022年的6.8%穩(wěn)步提升。

然而，這種份額增長并未轉(zhuǎn)化為盈利能力的提升，2025年上半年，維信諾OLED產(chǎn)品的毛利率為-1.1%，意味著其幾乎在以低于成本的價格參與市場競爭。

造成這種困境的核心原因在于維信諾遠(yuǎn)高于行業(yè)平均的固定成本分?jǐn)偂?/p>

2021年至2024年間，維信諾折舊攤銷占營收比例高達(dá)33%至44%，而京東方、深天馬等同行這一比例僅為12%-20%。高額的折舊攤銷成本源自面板行業(yè)重資產(chǎn)屬性，而維信諾難以有效分?jǐn)偣潭ǔ杀荆瑢?dǎo)致規(guī)模擴張反而加劇了單位成本壓力。

維信諾正陷入“增收不增利”的惡性循環(huán)。

市場份額的擴大并未帶來定價能力的提升，反而因產(chǎn)能利用率不足導(dǎo)致單位成本居高不下，進(jìn)而侵蝕本已微薄的利潤空間。

這種悖論若不能破解，規(guī)模越大，虧損反而可能越嚴(yán)重。

03

國資接盤，550億技術(shù)豪賭

面對嚴(yán)峻的經(jīng)營困境，維信諾的出路最終指向了國資接盤。

2025年11月，維信諾發(fā)布公告稱，將向股東合肥建曙定向增發(fā)4.19億股，價格為每股7.01元，募集資金總額不超過29.37億元，扣除發(fā)行費用后擬全部用于補充流動資金及償還公司債務(wù)。完成后合肥建曙將持有維信諾31.89%的股權(quán)，成為控股股東。

據(jù)悉，合肥建曙成立于2021年，合肥蜀山成員，是一家以從事資本市場服務(wù)為主的企業(yè)，注冊資本1000萬人民幣，實控人為合肥市蜀山區(qū)政府。

這次接盤并非偶然，而是基于維信諾與合肥早已形成的深度綁定。

維信諾參股的合肥國顯正在建設(shè)全球首條搭載無FMM技術(shù)（ViP）的8.6代AMOLED生產(chǎn)線，該項目總投資高達(dá)550億元，被視為維信諾實現(xiàn)技術(shù)超車的唯一機會。

盡管維信諾向合肥國顯二期出資39.18億元，成為持股37.73%的單一大股東，但項目公司卻不納入上市公司合并報表范圍。

這種“表外操作”雖短期美化了財務(wù)報表，卻埋下了巨大風(fēng)險。39.18億元投資資金來源于向政策性金融機構(gòu)的專項貸款，實質(zhì)是增加債務(wù)負(fù)擔(dān)卻不將相應(yīng)資產(chǎn)納入表內(nèi)。一旦項目失敗，巨額債務(wù)仍需上市公司承擔(dān)。

在技術(shù)路線上，維信諾的布局也已慢于同行。截至2025年底，京東方8.6代線已進(jìn)入設(shè)備搬入環(huán)節(jié)，三星顯示8.6代OLED生產(chǎn)線計劃2026年第二季度全面量產(chǎn)，而維信諾參股的合肥國顯8.6代產(chǎn)線僅完成主廠房封頂，量產(chǎn)時間明顯滯后。面板行業(yè)的技術(shù)窗口期極為短暫，時間上的滯后可能直接轉(zhuǎn)化為市場競爭的被動。

合肥國資的接盤為維信諾贏得了喘息時間，但這僅僅是資金上的“輸血”。

真正的挑戰(zhàn)在于，維信諾能否在有限的時間內(nèi)突破ViP技術(shù)良率瓶頸，能否在8.6代線量產(chǎn)時形成差異化競爭優(yōu)勢。

在面板行業(yè)從“規(guī)模競爭”轉(zhuǎn)向“獲利競爭”的新階段，缺乏持續(xù)造血能力的維信諾，其550億元豪賭的前景仍布滿疑云。

總結(jié)

面板行業(yè)的重資產(chǎn)屬性決定了這是一場只有巨頭才能玩得起的游戲。

國資入場為維信諾提供了暫時的“安全墊”，但無法解決根本問題。

隨著全球8.6代OLED產(chǎn)線在2026-2028年進(jìn)入集中投產(chǎn)期，價格競爭將進(jìn)一步白熱化。

維信諾的生存之戰(zhàn)已進(jìn)入倒計時階段。

未來24個月，如果ViP技術(shù)能突破良率瓶頸，如果8.6代產(chǎn)線能如期量產(chǎn)并實現(xiàn)成本優(yōu)勢，如果合肥國資能有效導(dǎo)入產(chǎn)業(yè)鏈資源——這些“如果”環(huán)環(huán)相扣，一個環(huán)節(jié)失敗就可能導(dǎo)致整個賭局崩潰。

在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展中，國資的角色定位值得深思。是成為培育創(chuàng)新的“耐心資本”，還是陷入不斷“輸血”的救助循環(huán)？維信諾的案例，或許能提供一個觀察中國高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的獨特樣本。

至于結(jié)局如何，博望財經(jīng)將持續(xù)關(guān)注。