截至 1 月 23 日，國際銀價歷史上首次突破 100 美元/盎司。

2025 年全年，白銀漲幅接近 150%，幾乎是同期黃金的兩倍。但這個過程并不算平滑——上半年極度沉寂，下半年急劇爆發(fā)。

真正的拐點，是 6 月上旬突破 35 美元/盎司，隨后波動率急劇放大；10 月倫敦現貨市場、11 月以來 COMEX 市場先后出現兩輪“逼倉”，價格在實物短缺與金融放大作用下被快速抬升。

表面看，這是一次典型的“貴金屬牛市后段白銀補漲”，但從全年漲幅來看，已經不完全符合過去幾十年的經驗模型。

于是“AI需求暴增導致白銀價格上漲”的敘事邏輯，開始在市場上流行起來。

但，事情當然沒那么簡單。

01 白銀價格上漲，離不開宏觀環(huán)境的變化

從宏觀角度看，白銀上漲并不孤立。

美元走軟、地緣政治緊張、經濟不確定性上升、美聯儲進入降息預期窗口，這些因素共同構成了一個典型的貴金屬友好環(huán)境。

尤其是在市場普遍預計 2026 年仍可能有兩次降息、且下一任美聯儲主席人選不確定性上升的背景下，對美元信用與實際利率的擔憂被提前定價。

白銀在下半年漲勢驚人

但問題在于：如果只是宏觀因素，黃金理應漲得更好，而不是白銀。

歷史上，白銀作為貴金屬中的“高彈性資產”，確實常在牛市中后段跑贏黃金，但極少出現長期、幅度如此夸張的超額表現。

因此，宏觀只能解釋“確實有上漲的理由”，但解釋不了為什么白銀成為全年最靚的仔。

02 金銀比失效，說明舊模型正在失靈

有一個信號挺有意思的，就是“金銀比”。

2025 年年中，金銀比一度高達 105；到 2026 年 1 月中旬，最低跌至 50.57，創(chuàng)下 13 年新低。

按照傳統(tǒng)經驗，金銀比回落通常發(fā)生在 制造業(yè)復蘇 → PMI 回到 50 以上 → 白銀工業(yè)需求上升 的過程中。

但現實是：美國 ISM 制造業(yè) PMI 已連續(xù) 10 個月低于 50，12 月仍在 47.9。其他國家的制造業(yè)包括我國，都沒有呈現出復蘇的態(tài)勢（具體數據就不列了）。

也就是說：白銀的這輪強勢，并沒有跟隨傳統(tǒng)制造業(yè)周期。

這意味著什么？

意味著，金銀比修復是一個“異常修復”。

那么問題是，當前的“異常修復”，在未來會不會變成“常態(tài)”，換句話說，白銀的定價錨點發(fā)生了持久性的變化或者出現了新的定價變量。

（比如，AI需求，但我覺得不是）

03 白銀庫存坍塌

如果一定要給 2025 年白銀行情找一個“最核心變量”，我覺得就是“庫存”。

其實，2015 年之后，全球白銀供給進入高度剛性階段： 礦產銀與回收銀合計年供給量長期維持在 3–3.3 萬噸，幾乎沒有彈性。

白銀庫存和需求變化

而需求端，在 2021 年之后發(fā)生了結構性變化。2022 年全球白銀需求逼近 4 萬噸，供需缺口接近 8000 噸，單年就導致倫敦庫存減少近 1 萬噸。

結果是，全球地上白銀庫存跌破 4 萬噸，如果扣除 ETF 鎖倉（當前超過 1.6 萬噸），真正可用于交割的顯性庫存極其有限。

2025 年倫敦金庫庫存最緊張時，僅約 2.2 萬噸。

在這種背景下，任何一丁點的物流擾動、政策預期或交割需求上升，都會被市場放大成價格劇烈波動。

那么很顯然，造成白銀庫存短缺的轉折點，不是因為AI，因為2021年AI還沒有變成風口，所以答案是——光伏。

我國光伏裝機量自2021年開始暴增

2021年左右剛好是我國“光伏產能”極具爆發(fā)力的起點。而2024年全球光伏用銀就達到了6146.05噸。

04 白銀貿易結構重塑

過去，傳統(tǒng)白銀貿易主要交易的是銀錠，銀錠的主要集散地在倫敦，倫敦是白銀市場的唯一定價區(qū)域。

換句話說，白銀市場是一個高度“倫敦中心化”的體系：資源國 → 倫敦精煉與定價 → 全球消費市場。

但近幾年，一個新的循環(huán)正在形成——中國成為全球最大的白銀冶煉與出口增量中心，占據 60%–70% 的全球精煉產能。

而從 2026 年起，出口許可證制度進一步強調“優(yōu)先滿足國內需求”。

這并不一定是“新增管制”，但在以下兩點同時成立時，市場會高度敏感：

1. 中國自身對白銀的需求在快速增長（光伏、新能源、AI 相關電子）

2. 全球庫存已經處于極低水平

于是，白銀不再只是一個“全球自由流動的工業(yè)金屬”，而開始帶有明顯的區(qū)域性短缺與戰(zhàn)略資源色彩。

這也是為什么，2025 年會出現戲劇性的“白銀大挪移”：關稅預期下，白銀大量流入美國，COMEX 庫存暴增；倫敦現貨緊張，租賃利率飆升；套利資金推動白銀又回流英國。

逼倉，是庫存結構脆弱性被連續(xù)觸發(fā)的結果。

05 AI融化白銀敘事

至于AI，頂多算是個助燃劑吧。

根據世界白銀協會發(fā)布的數據，2025年AI相關的白銀需求猛增了30%（增幅不及光伏），全年用量超過1000噸。

但這個數字只占據全球白銀總需求的3%。

與光伏的用銀需求相比，AI的用銀體量還上不了什么臺面，而且，AI用銀需求，在很多情況下是“可替代”的。

但是架不住AI有想象空間啊。

在庫存極低、供給無彈性的情況下，哪怕是“小規(guī)?！钡男略鲂枨?，也會被市場極度放大。

總結一下，2025 年的白銀上漲，跟“AI 熔化白銀”的敘事沒啥大的關系，也不是單純的貴金屬情緒行情，而是在庫存極限、貿易結構變化、戰(zhàn)略資源屬性強化的背景下，白銀定價錨點發(fā)生了變化。

當前去全球化與資源安全的邏輯，疊加美元信用與財政紀律問題，再疊加白銀工業(yè)屬性與金融屬性的同步強化，讓白銀正在從“被動跟隨黃金”，轉向“擁有獨立定價權的戰(zhàn)略金屬”。