撰稿|行星

來(lái)源|貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)

2025年的最后一天，藍(lán)箭航天空間科技股份有限公司（下稱“藍(lán)箭航天”）的科創(chuàng)板IPO審核狀態(tài)變更為“已受理”。該公司計(jì)劃募資75億元，擬用于可重復(fù)使用火箭產(chǎn)能提升項(xiàng)目和可重復(fù)使用火箭技術(shù)提升項(xiàng)目。

憑借液氧甲烷火箭研制技術(shù)，這家成立僅10年的民營(yíng)火箭企業(yè)成為全國(guó)較早取得全部準(zhǔn)入資質(zhì)、基于自研液體燃料發(fā)動(dòng)機(jī)實(shí)現(xiàn)成功入軌的商業(yè)運(yùn)載火箭企業(yè)，一度被外界視為“中國(guó)版SpaceX”。

此次沖刺“商業(yè)航天第一股”，不僅是藍(lán)箭航天資本化進(jìn)程的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，更是中國(guó)民營(yíng)航天領(lǐng)域從技術(shù)驗(yàn)證邁向規(guī)模化商業(yè)運(yùn)營(yíng)的里程碑。不過(guò)，由于該公司依舊處于虧損狀態(tài)，技術(shù)驗(yàn)證尚未完全閉環(huán)，這輪資本熱潮背后機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)交織。

一、液氧甲烷創(chuàng)新技術(shù)領(lǐng)先

據(jù)招股書介紹，藍(lán)箭航天主要從事液氧甲烷發(fā)動(dòng)機(jī)及運(yùn)載火箭的研發(fā)、生產(chǎn)并提供商業(yè)航天火箭發(fā)射服務(wù)，致力于構(gòu)建以中大型可重復(fù)使用液氧甲烷運(yùn)載火箭為核心的“研發(fā)、制造、試驗(yàn)、發(fā)射”全產(chǎn)業(yè)鏈條，打造航天領(lǐng)域的科技綜合體。

藍(lán)箭航天在招股書中稱，該公司是國(guó)內(nèi)液氧甲烷火箭研制先行者和引領(lǐng)者，率先完成了基于不銹鋼箭體與液氧甲烷動(dòng)力系統(tǒng)的重復(fù)使用運(yùn)載火箭關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)，近年來(lái)成功執(zhí)行四次液體燃料運(yùn)載火箭發(fā)射任務(wù)。

2023年7月，藍(lán)箭航天實(shí)現(xiàn)全球首枚液氧甲烷火箭入軌；2024年分別完成朱雀三號(hào)VTVL-1可重復(fù)使用垂直起降回收驗(yàn)證火箭的百米級(jí)和十公里級(jí)垂直起降返回飛行試驗(yàn)任務(wù)；2025年12月又實(shí)現(xiàn)了中國(guó)首枚液氧甲烷可重復(fù)使用火箭入軌。

藍(lán)箭航天的核心產(chǎn)品“朱雀”系列液氧甲烷運(yùn)載火箭，是基于其自研的“天鵲”系列火箭發(fā)動(dòng)機(jī)為動(dòng)力系統(tǒng)的中大型運(yùn)載火箭，主要服務(wù)于通信、遙感等近地軌道衛(wèi)星工程建設(shè)與運(yùn)營(yíng)方發(fā)射需求，服務(wù)模式以專享發(fā)射為主、其他模式為輔。

其中，中型運(yùn)載火箭“朱雀二號(hào)”已成為中國(guó)民商航天首款進(jìn)入量產(chǎn)及商用的液體燃料火箭；“朱雀三號(hào)”則定位中大型可重復(fù)使用運(yùn)載火箭，并于2025年12月成為中國(guó)首枚發(fā)射且入軌成功的可重復(fù)使用運(yùn)載火箭。

藍(lán)箭航天透露，該公司目前已與中國(guó)星網(wǎng)和垣信衛(wèi)星均簽訂正式發(fā)射服務(wù)合同，未來(lái)將以批量化、高頻次的發(fā)射服務(wù)，滿足中國(guó)星網(wǎng)“GW星座”和垣信衛(wèi)星“千帆星座”等下游頭部客戶的重大戰(zhàn)略需求。

憑借積淀多年的核心技術(shù)和制造能力，2022年、2023年、2024年度和2025年上半年（即“報(bào)告期”），藍(lán)箭航天分別實(shí)現(xiàn)收入78.29萬(wàn)元、395.21萬(wàn)元和427.83萬(wàn)元和3643.19萬(wàn)元，收入規(guī)模穩(wěn)中有增。

二、?處在技術(shù)成本革命階段

不過(guò)，藍(lán)箭航天至今未能實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，報(bào)告期內(nèi)的歸母凈虧損分別為8.04億元、11.87億元、8.76億元和5.97億元，三年半時(shí)間累計(jì)虧損近35億元；扣非后凈虧損也分別達(dá)到了8.59億元、12.25億元、11.38億元和6.14億元。

藍(lán)箭航天解釋稱，持續(xù)虧損主要系朱雀系列液氧甲烷運(yùn)載火箭尚處于商業(yè)化初期，火箭發(fā)射服務(wù)收入規(guī)模較小且不具備穩(wěn)定性，難以覆蓋成本費(fèi)用支出；且其所處的航空航天裝備業(yè)屬于技術(shù)密集型行業(yè)，需持續(xù)投入研發(fā)以保證技術(shù)的先進(jìn)性。

具體來(lái)看，藍(lán)箭航天報(bào)告期各期投向研發(fā)領(lǐng)域的費(fèi)用分別達(dá)到4.87億元、8.30億元、6.13億元和3.60億元，研發(fā)投入分別是同期總收入的622.32倍、210.13倍、143.18倍和9.87倍，屬于典型的“入不敷出”。

藍(lán)箭航天還提示，受到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、朱雀二號(hào)系列中型液氧甲烷運(yùn)載火箭的商業(yè)化發(fā)射、朱雀三號(hào)中大型液氧甲烷可重復(fù)使用運(yùn)載火箭的研發(fā)進(jìn)度等多重復(fù)雜因素的影響，其收入可能無(wú)法按預(yù)期增長(zhǎng)，存在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)虧損的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，藍(lán)箭航天截至2025年6月末的合并報(bào)表和母公司未分配利潤(rùn)分別為-48.40億元和-32.17億元。預(yù)計(jì)IPO并上市后，該公司賬面累計(jì)未彌補(bǔ)虧損將在一定時(shí)期內(nèi)持續(xù)存在，導(dǎo)致無(wú)法向股東進(jìn)行現(xiàn)金分紅。

對(duì)于所有處在商業(yè)化發(fā)射初期的民營(yíng)商業(yè)航天企業(yè)而言，虧損已是“老生常談”的話題。按上海垣信《2025年運(yùn)載火箭發(fā)射服務(wù)采購(gòu)項(xiàng)目》中“計(jì)劃以13.36億元將94顆衛(wèi)星送入軌道”的招標(biāo)數(shù)據(jù)計(jì)算，單顆衛(wèi)星發(fā)射成本高達(dá)1421萬(wàn)元。

再看與藍(lán)箭航天同處商業(yè)航天賽道、正在沖刺港股IPO的AI衛(wèi)星制造商國(guó)星宇航，持續(xù)的大額研發(fā)投入下該公司2022年至2025年上半年分別虧損9090.7萬(wàn)元、1.39億、1.70億和1.92億元，大有“越賣越虧”之勢(shì)。

三、可重復(fù)技術(shù)可行性待考

就上市籌備速度而言，從2025年7月25日與中金公司簽署輔導(dǎo)協(xié)議，并于四天后在北京證監(jiān)局完成輔導(dǎo)備案受理，到12月23日完成驗(yàn)收，藍(lán)箭航天僅耗時(shí)五個(gè)月的IPO輔導(dǎo)速度，在科創(chuàng)板中稱得上一句“名列前茅”。

這背后，少不了資本市場(chǎng)政策的“綠燈”助力。2025年6月科創(chuàng)板“1+6”政策改革落地，首度將人工智能、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)等前沿科技領(lǐng)域納入科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)，允許未盈利但具備核心技術(shù)突破的企業(yè)上市融資。

12月26日，上交所發(fā)布《上海證券交易所發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第9號(hào)——商業(yè)火箭企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)》（下稱“《指引》”），進(jìn)一步明確了尚未形成一定收入規(guī)模的優(yōu)質(zhì)商業(yè)火箭企業(yè)科創(chuàng)板上市制度要求。

《指引》中提到，商業(yè)火箭企業(yè)上市需滿足“實(shí)現(xiàn)采用可重復(fù)使用技術(shù)的中大型運(yùn)載火箭發(fā)射載荷首次成功入軌的階段性成果”等核心要求，其中“發(fā)射載荷”特指功能性有效載荷的成功入軌，而非僅模擬配重。

彼時(shí)，藍(lán)箭航天恰好完成了朱雀三號(hào)遙一運(yùn)載火箭的首次發(fā)射任務(wù)，二子級(jí)成功攜帶載荷進(jìn)入預(yù)定軌道，并對(duì)一子級(jí)進(jìn)行了返回回收?qǐng)龅脑囼?yàn)，成為中國(guó)首枚發(fā)射且入軌成功的可重復(fù)使用運(yùn)載火箭，為其率先進(jìn)入資本市場(chǎng)奠定技術(shù)根基。

在藍(lán)箭航天的邏輯中，可重復(fù)使用技術(shù)的核心價(jià)值在于重構(gòu)發(fā)射成本體系，朱雀三號(hào)的復(fù)用成本呈現(xiàn)“前期高投入、后期邊際遞減”特征，終極目標(biāo)是將每公斤發(fā)射費(fèi)用降至2萬(wàn)元以下，為大型星座組網(wǎng)提供低成本運(yùn)力保障。

但結(jié)合現(xiàn)場(chǎng)報(bào)道可知，承擔(dān)藍(lán)箭航天“朱雀三號(hào)”重復(fù)使用核心使命的一子級(jí)（助推器）在著陸階段與點(diǎn)火后突發(fā)異常燃燒，沒能實(shí)現(xiàn)在回收?qǐng)銎旱能浿懀罱K于回收?qǐng)銎哼吘売|地墜毀，宣告回收失敗。

因此有業(yè)內(nèi)人士指出，藍(lán)箭航天“朱雀三號(hào)”已驗(yàn)證的運(yùn)載能力目前難以支撐中大型商業(yè)載荷的發(fā)射需求，未來(lái)執(zhí)行高價(jià)值商業(yè)任務(wù)的交付能力仍需進(jìn)一步驗(yàn)證，其首飛階段驗(yàn)證的技術(shù)狀態(tài)是否符合《指引》要求，也有待監(jiān)管部門予以判斷。

四、結(jié)語(yǔ)

實(shí)際上，自科創(chuàng)板放寬對(duì)商業(yè)航天領(lǐng)域的上市政策以來(lái)，已有多家頭部玩家聚集在資本市場(chǎng)的門口，天兵科技“一箭多星”、星河動(dòng)力“固液結(jié)合”、星際榮耀“可重復(fù)使用”的技術(shù)路線，無(wú)不昭示著各大企業(yè)差異化突圍的野心。

正如開源證券分析中所言，中國(guó)商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)已進(jìn)入“資本賦能+技術(shù)突破+規(guī)模擴(kuò)張”的黃金發(fā)展期，在IPO階段先發(fā)制人的藍(lán)箭航天若能率先實(shí)現(xiàn)火箭復(fù)用技術(shù)的閉環(huán)驗(yàn)證，便有望占據(jù)資本高地，反之則可能被后來(lái)者“彎道超車”。