作者/星空下的烤包子

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的烏梅

最近，資本市場上沉寂已久的造紙板塊突然迎來“逆襲”，板塊指數(shù)創(chuàng)下6個月來新高，#晨鳴紙業(yè)（000488）、#太陽紙業(yè)（002078）、#山鷹國際（600567）等龍頭企業(yè)股價連續(xù)走強，部分個股單月漲幅超20%，讓投資者重新將目光聚焦到這個傳統(tǒng)制造行業(yè)。

太陽紙業(yè)股價變化（來源：百度）

要知道，作為與宏觀經(jīng)濟、居民消費緊密綁定的基礎(chǔ)材料行業(yè)，#造紙業(yè) 的冷暖直接反映著實體經(jīng)濟的脈搏。

經(jīng)歷了兩年多的行業(yè)低谷后，紙價回升、需求復(fù)蘇、成本下降等多重利好疊加，造紙行業(yè)是否已經(jīng)邁過周期底部，迎來真正的復(fù)蘇拐點？今天我們就來一探究竟。

一、行業(yè)筑底回升，紙價開啟反彈通道

造紙行業(yè)具有典型的周期性特征，價格波動直接影響企業(yè)盈利和市場情緒。回顧近三年行業(yè)走勢，2022年下半年起，受產(chǎn)能過剩、需求疲軟雙重沖擊，紙價進入下行通道，行業(yè)陷入“增產(chǎn)不增收”的困境。

數(shù)據(jù)最具說服力。以主流產(chǎn)品瓦楞紙為例，2023年全國瓦楞紙均價僅為2780元/噸，較2021年高點4050元/噸下跌31.4%；白卡紙均價從2021年的6500元/噸跌至2023年的4200元/噸，跌幅達35.4%。價格持續(xù)低迷導(dǎo)致行業(yè)盈利能力大幅下滑，2023年規(guī)模以上造紙及紙制品企業(yè)利潤總額同比下降42.6%，多家企業(yè)出現(xiàn)階段性虧損。

轉(zhuǎn)機出現(xiàn)在2025年。隨著行業(yè)去庫存接近尾聲，疊加企業(yè)聯(lián)合限產(chǎn)保價，紙價從2025年二季度開始逐步回升。截至11月底，全國瓦楞紙市場價回升至3250元/噸，較年初上漲16.9%；白卡紙價格升至4800元/噸，同比上漲14.3%；文化紙中的雙膠紙價格達到5600元/噸，環(huán)比上漲8.7%。

楞紙和箱板紙價格變化（來源：Wind）

除了市場自發(fā)調(diào)節(jié)，政策面也傳來利好。

今年8月，工信部發(fā)布《造紙行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案》，提出嚴格控制低端產(chǎn)能擴張，鼓勵企業(yè)發(fā)展特種紙、環(huán)保型包裝紙等高端產(chǎn)品，同時要求2025年行業(yè)單位產(chǎn)品能耗較2020年下降10%。政策引導(dǎo)下，多家紙企宣布上調(diào)產(chǎn)品價格，其中包裝紙?zhí)醿r幅度在5%-8%，文化紙?zhí)醿r幅度達10%左右，進一步鞏固了紙價回升態(tài)勢。

二、需求多點開花，盈利能力改善

造紙行業(yè)的復(fù)蘇，根本動力還是來自需求端的改善。造紙產(chǎn)業(yè)鏈下游應(yīng)用廣泛，涵蓋包裝印刷、出版?zhèn)髅?、食品包裝、衛(wèi)生用品等多個領(lǐng)域，其中包裝用紙占比超60%，直接受益于消費復(fù)蘇和工業(yè)生產(chǎn)回暖。

造紙行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈（來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院）

從細分領(lǐng)域來看，包裝用紙需求率先回暖。隨著國內(nèi)消費市場穩(wěn)步復(fù)蘇，快遞物流、電商行業(yè)保持高速增長，直接拉動瓦楞紙、箱板紙需求。官方數(shù)據(jù)顯示，2025年前10個月全國快遞業(yè)務(wù)量累計完成128億件，同比增長18.5%，日均快遞量超4200萬件，帶動包裝用紙消費量同比增長12.3%。

無獨有偶，文化用紙需求穩(wěn)步回升。受益于教育出版行業(yè)的穩(wěn)定需求，以及商務(wù)印刷、廣告宣傳等市場的回暖，文化用紙市場逐步走出低谷。2025年前三季度，全國文化用紙消費量達1650萬噸，同比增長7.2%。其中，教材教輔印刷需求保持穩(wěn)定，而辦公用紙、商業(yè)印刷用紙需求同比增速分別達到8.5%和9.1%，顯示出消費端的復(fù)蘇活力。

造紙行業(yè)的盈利水平，除了受產(chǎn)品價格影響，還與原材料成本密切相關(guān)。紙漿作為造紙的核心原材料，占生產(chǎn)成本的60%-70%，其價格波動直接決定企業(yè)的盈利空間。

回顧2023年，國際紙漿價格高位運行，國內(nèi)木漿均價維持在7500元/噸左右，疊加能源、物流成本上漲，紙企成本壓力巨大，毛利率被持續(xù)壓縮。2023年行業(yè)平均毛利率僅為12.8%，較2021年下降8.5個百分點。

但進入2025年，紙漿價格進入下行通道，為紙企盈利改善創(chuàng)造了有利條件。截至11月底，國內(nèi)針葉漿市場價降至6200元/噸，較年初下跌18.7%；闊葉漿價格跌至5300元/噸，同比下跌22.1%。成本下降疊加產(chǎn)品提價，紙企盈利水平顯著提升。

從上市企業(yè)業(yè)績來看，2025年前三季度，晨鳴紙業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入326億元，同比增長15.3%，凈利潤28.6億元，同比增長128%；太陽紙業(yè)、山鷹國際業(yè)績也實現(xiàn)了提升。三家龍頭企業(yè)毛利率均回升至20%以上，較2023年提升5-8個百分點，盈利水平重回歷史較好區(qū)間。

晨鳴紙業(yè)營業(yè)收入變化（來源：同花順）

此外，紙企在成本控制方面也取得成效。通過優(yōu)化采購渠道、推進漿紙一體化布局、節(jié)能降耗改造等措施，進一步降低了生產(chǎn)成本。以太陽紙業(yè)為例，公司老撾漿紙一體化項目滿負荷運行，自制漿成本較外購漿低15%-20%，有效對沖了部分原材料價格波動風(fēng)險。

三、競爭格局優(yōu)化，關(guān)注結(jié)構(gòu)性機會

經(jīng)過多年的市場競爭和行業(yè)洗牌，我國造紙行業(yè)集中度不斷提升，形成了以頭部企業(yè)為主導(dǎo)的競爭格局。目前，晨鳴紙業(yè)、太陽紙業(yè)、玖龍紙業(yè)等前五大紙企產(chǎn)能合計占全國總產(chǎn)能的45%，其中包裝用紙領(lǐng)域CR5達52%，文化用紙領(lǐng)域CR5達48%，行業(yè)競爭格局持續(xù)優(yōu)化。

龍頭企業(yè)憑借規(guī)模效應(yīng)、技術(shù)優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，在行業(yè)復(fù)蘇過程中占據(jù)主導(dǎo)地位。在規(guī)模效應(yīng)方面，頭部企業(yè)單條生產(chǎn)線產(chǎn)能達100萬噸以上，單位生產(chǎn)成本較中小產(chǎn)能低10%-15%；在技術(shù)方面，龍頭企業(yè)不斷加大研發(fā)投入，推進產(chǎn)品升級，特種紙、高端包裝紙等產(chǎn)品占比持續(xù)提升，產(chǎn)品附加值顯著高于行業(yè)平均水平。

政策層面也在推動行業(yè)集中度進一步提升。《造紙行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案》明確提出，到2025年，培育3-5家年營業(yè)收入超500億元的龍頭企業(yè)，行業(yè)CR10提升至60%以上。未來，隨著環(huán)保要求趨嚴、低端產(chǎn)能逐步退出，龍頭企業(yè)的市場份額將進一步擴大，行業(yè)競爭格局將更加優(yōu)化。

展望2026年，筆者覺得，造紙行業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢有望持續(xù)。

首先，從需求端來看，國內(nèi)消費市場將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長，快遞物流、電商、食品飲料等下游行業(yè)需求將持續(xù)回暖，為造紙行業(yè)提供堅實支撐，其次，從供給端來看，行業(yè)新增產(chǎn)能有限，且主要集中在高端產(chǎn)品領(lǐng)域，低端產(chǎn)能退出將持續(xù)，供需關(guān)系將進一步改善。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。