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禮來毫無疑問是最近全球最風光的藥企。諾和諾德憑司美格魯肽率先打開減肥藥藍海后，禮來憑借效果更勝一籌的替爾泊肽完成反超，一舉坐上“減肥神藥”新王寶座，也締造了醫(yī)藥史上首個萬億市值的資本神話。

不過在資本市場，銷售看當下，市值看未來。市場之所以對禮來給出歷史性高估值，不只是因為當下替爾泊肽的強勢，更在于看好禮來的下一代減肥藥布局。

禮來的雙核心布局

禮來與諾和諾德兩家減肥藥巨頭在2025年經(jīng)歷的冰火兩重天，不光是由于替爾泊肽對司美格魯肽有碾壓之勢，更因司美格魯肽后繼乏人，替爾泊肽背后卻是多款潛力新品排隊沖刺。

最關鍵的兩款：

（1）口服小分子減肥藥orforglipron

與諾和諾德的口服司美格魯肽不同，orforglipron是正統(tǒng)“小分子藥”，無需空腹服用，生產(chǎn)成本更低。

雖然前段時間公布的3期臨床試驗結果顯示有效性可能略低于注射版司美格魯肽，但考慮到orforglipron在口服便捷性上的優(yōu)勢，這局禮來沒輸。

（2）下一代注射藥retatrutide

由于orforglipron有效性不如預期突出，禮來的下一代注射減肥藥retatrutide，肩上的壓力無疑大了很多。

著力栽培的3G藥

司美格魯肽與prforglipron都是刺激GLP-1受體，即讓人體以為體內(nèi)有更多的GLP-1這種激素。

替爾泊肽超越司美格魯肽的有效性，源于它還模擬了另一個與肥胖相關的激素GIP。嘗到雙核驅(qū)動的甜頭，秉著多多益善的原則，禮來押注的下一代注射版減肥藥retatrutide直接“一人飾三角”，同時模擬GLP-1、GIP和胰高血糖素（Glucagon）。由于三個激素都是G字大頭，因此也被稱為3G藥。

此前肥胖癥2期臨床試驗，retatrutide成績驚艷：

• 24周：減重17.5%

• 48周：減重24.2%

注意這還沒到藥效的平臺期。對比司美格魯肽一年減重效果大約是15%，替爾泊肽約20%。足見retatrutide的巨大潛力。

禮來對retatrutide也絕對是太子級別的重視，一次開啟4個關鍵3期，涵蓋肥胖癥、2型糖尿病、骨關節(jié)炎等多個人群。

3期首秀：有效性爆棚

12月11日，retatrutide首個3期臨床試驗Triumph-4結果公布，展現(xiàn)了驚人療效。

Triumph-4受試者都是患有骨關節(jié)炎的肥胖癥患者（基線平均體重112.7千克，BMI 40.4），分3組，比較9毫克、12毫克retatrutide以及安慰劑。

無論是減重還是緩解骨關節(jié)炎疼痛，retatrutide都是效果卓越：

平均減重9毫克組26.4%，12毫克組28.7%。

雖然不是頭對頭，可司美格魯肽、替爾泊肽過去多個臨床試驗展現(xiàn)出來的有效性都很穩(wěn)定，一個15%上下，一個20%左右，retatrutide的減重效果無疑超越了兩位前輩。

這也體現(xiàn)在獲得大幅減重效果的受試者比例上：9毫克組有47.7%的人減重超過25%。

一年前公布的替爾泊肽與司美格魯肽頭對的臨床試驗里，減重超過25%的分別只有31.6%與16.7%（）。

retatrutide是碾壓級別的優(yōu)勢。而且很多受試者減重幅度不止于25%：9毫克組減重超過30%是30.5%，超過35%是18.2%。

retatrutide骨關節(jié)炎疼痛緩解（WOMAC評分降低）約75%。這方面參考司美格魯肽骨關節(jié)炎臨床試驗STEP-9的結果，緩解約為40%，優(yōu)勢依然明確。

安全性疑云

如果只看有效性一側(cè)的數(shù)據(jù)，retatrutide交出的答卷完美。可藥品顯然不能只講有效性這一邊的故事，安全性同等重要。

偏偏極高的受試者退出率與一個全新的副作用，給retatrutide帶來陰影。

9毫克組26.4%，12毫克組28.7%的減重效果是針對所有按計劃服藥的患者。這代表理想狀況下藥物的最佳效果，不難想象，現(xiàn)實中使用藥物，有些人可能因為副作用無法按計劃用藥，導致實際效果弱于理論最佳。

停藥在減肥藥里更是非常普遍，因此，根據(jù)所有受試者（包括中途停藥退出的人）的有效性也很重要。而這種計算里，retatrutide的療效出現(xiàn)顯著下滑：9毫克全人群減重20%，12毫克23.7%。

替爾泊肽司美格魯肽頭對頭臨床試驗里，全人群有效性，替爾泊肽是20.2%，司美格魯肽13.7%。看全人群，retatrutide療效驚艷程度大幅下滑。retatrutide的全人群與按計劃服藥療效差別可能還是史上最大：

• 司美格魯肽肥胖癥STEP-1 3期：16.9%（按計劃服藥）vs. 14.9%（全人群）

• 替爾泊肽肥胖癥SURMOUNT-1 3期：22.5%（按計劃服藥）vs. 20.9%（全人群）

都只有2%的差異，retatrutide卻打出了理想與現(xiàn)實間5%的骨感，反映了極高的治療中斷率：9毫克組12.2%，12毫克組18.2%的受試者因不良事件斷藥。

這是非常糟糕的結果：過往替爾泊肽、司美格魯肽3期的退出率都在10%以下。這對retatrutide能否真正取代替爾泊肽，帶來了重大不確定性。

按往常，減肥藥出現(xiàn)過高退出率都會歸于副作用過大，但禮來給出了一個頗不尋常的解讀：有些受試者因為減肥效果太顯著退出了。

減得太厲害被嚇到了，這理由未免過于特別。

可這真的可以解釋往五分之一奔去的退出率嗎？

新的副作用

retatrutide還出現(xiàn)了一個以往未知的副作用：感覺異常（dysesthesia），沒有皮膚接觸就發(fā)生刺痛、灼熱、麻木、針扎感。

9毫克組里8.8%的受試者，12毫克組20.9%的受試者都有這種副作用。這似乎是retatrutide特有的，過去司美格魯肽、替爾泊肽只有上市后的少數(shù)病例報道。

而且retatrutide的2期臨床試驗里也未提及，當時只提到有受試者出現(xiàn)皮膚感覺過敏。按這次3期試驗中感覺異常的高比例，過去2期中未能發(fā)現(xiàn)實屬意外。

目前看來，資本市場似乎選擇看重retatrutide卓越的有效性，并未在意不同尋常的斷藥比例與新增的副作用。這或許是由于替爾泊肽此前靠5%的減肥差異迅速碾壓司美格魯肽，讓減得越狠越好成了主流思潮。

可retatrutide還有多項3期臨床試驗正在進行，預計于2026年陸續(xù)公布。如果高退出率一直無法解決，又比過往GLP-1類藥物多出一個全新副作用，那時，retatrutide還能靠理論上更高的減肥效果繼承替爾泊肽的江山嗎？

還是，這又將開啟減肥市場驚人相似的歷史重演：當下王者最風光的時刻，管線弱點卻開始暴露，導致新一輪洗牌？

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參考資料

https://www.cnbc.com/2025/12/11/eli-lillys-weight-loss-drug-retatrutide-clears-first-late-stage-study.html

https://www.prnewswire.com/news-releases/lillys-triple-agonist-retatrutide-delivered-weight-loss-of-up-to-an-average-of-71-2-lbs-along-with-substantial-relief-from-osteoarthritis-pain-in-first-successful-phase-3-trial-302638804.html

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