繼續(xù)來(lái)看主營(yíng)白酒的上市公司財(cái)報(bào)，金徽酒股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱：金徽酒）2016年3月在上交所主板上市。中華祖脈在秦嶺，秦嶺南麓有金徽。金徽酒廠位于隴南徽縣，方圓有150平方公里原始森林，嘉陵江源頭水從酒廠穿過(guò)，被認(rèn)證為“世界美酒特色產(chǎn)區(qū)·中國(guó)秦嶺南麓白酒之鄉(xiāng)”。

金徽酒源于西漢，盛于唐宋，譽(yù)滿明清，自古以來(lái)就有“酒鄉(xiāng)”之美譽(yù)。1951年，在“萬(wàn)盛魁”等知名白酒作坊基礎(chǔ)上組建地方國(guó)營(yíng)金徽酒廠，50至60年代金徽酒成為甘肅名酒，是全國(guó)首批獲準(zhǔn)國(guó)家商標(biāo)注冊(cè)的白酒品牌之一；70至90年代，推出隴南春，成為西北名酒，是全國(guó)建廠最早的中華老字號(hào)白酒釀造企業(yè)之一。

2025年前三季度，金徽酒的營(yíng)收同比下跌1%，這是多年不見(jiàn)的下跌。就算2020年前三季度也有過(guò)下跌，但全年也轉(zhuǎn)為增長(zhǎng)，而且大家都知道，那是疫情突然爆發(fā)所帶來(lái)的暫時(shí)影響。

金徽酒比其他酒廠都要實(shí)在，按其產(chǎn)品的價(jià)格區(qū)間來(lái)分類產(chǎn)品和統(tǒng)計(jì)營(yíng)收，其主力產(chǎn)品是100-300元的中檔白酒，占比55%左右；300元以上和100元以下的產(chǎn)品各占兩成出頭，應(yīng)該沒(méi)有完全跟隨同行們主力產(chǎn)品高端化的步伐。主要的市場(chǎng)都在境內(nèi)，其他業(yè)務(wù)那部分占比，應(yīng)該也是境內(nèi)的非白酒類業(yè)務(wù)。

凈利潤(rùn)的波動(dòng)要大一些，比營(yíng)收出現(xiàn)下跌也更早，在2021年就出現(xiàn)微跌的現(xiàn)象，2022年的跌幅有所擴(kuò)大；但隨后的兩年又都在增長(zhǎng)，并在2024年重新創(chuàng)下盈利新紀(jì)錄。2025年前三季度的凈利潤(rùn)同比微跌2.8%，雖然比同期凈利潤(rùn)下跌幅度要大一些，但仍然算是溫和下跌，盈利額也僅低于2024年前三季度。

毛利率在疫情下的三年有所提升，疫情后的波動(dòng)幅度加大，但總體上仍算穩(wěn)定，2025年前三季度的毛利率達(dá)到了64.7%，比前七年全年都要高；就算和其他年份的前三季度相比，也僅低于2021年前三季度。

銷售凈利率在2022年明顯下降，之后就再也無(wú)法回到2021年及以前的水平了，不過(guò)也在比以前低4個(gè)百分點(diǎn)左右的水平，基本穩(wěn)定下來(lái)。凈資產(chǎn)收益率的波動(dòng)相對(duì)要小一些，只有2022年跌破10%，之后又在小幅反彈。

2025年前三季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間不降反增，其水平比前三年都高，只是略低于2021年的水平，主要影響因素正是毛利率大幅提升。

在其他收益方面，每年都是凈收益的狀態(tài)，主要的收益項(xiàng)是政府補(bǔ)助，有少量的“信用減值損失”，幾乎沒(méi)有“資產(chǎn)減值損失”。其他收益方面的錦上添花作用總體有限，波動(dòng)也不是太大。

分季度來(lái)看，營(yíng)收在2024年四季度及以前都是，同比增長(zhǎng)的狀態(tài)，增速還比較高。2025年一季度的增速明顯放緩，二季度和三季度都轉(zhuǎn)為小幅下跌的狀態(tài)。

一季度是金徽酒的傳統(tǒng)旺季，營(yíng)收最高，一半左右的凈利潤(rùn)都由該季度貢獻(xiàn)；三季度一般是淡季，營(yíng)收和凈利潤(rùn)都相對(duì)較低，前三季度已經(jīng)包含了旺季和淡季，其收益率水平可能會(huì)略高于全年平均，也就是說(shuō)，用2025年前三季度和以前的幾個(gè)全年相比，可能并沒(méi)有包含太多的季節(jié)性因素影響。

毛利率確實(shí)有一季度高，四季度低的特點(diǎn)，如果這一規(guī)律還將遵循的話，2025年全年的平均毛利率不會(huì)像前三季度增長(zhǎng)那么高，但應(yīng)該還是會(huì)有所增長(zhǎng)的。

2025年的前三個(gè)季度，并非所有季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間都高于去年同期，其二季度的表現(xiàn)就不是太好。畢竟現(xiàn)在是明顯的“弱市”，或者說(shuō)是波動(dòng)中的市場(chǎng)，增長(zhǎng)應(yīng)該都是暫時(shí)的；包括金徽酒在內(nèi)的廠家，都需要引起高度的重視。

“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”表現(xiàn)不錯(cuò)，2024年創(chuàng)下了新高，2025年前三季度也是凈流入的狀態(tài)，全年可能不會(huì)創(chuàng)下新高，但應(yīng)該與前幾年的平均水平差不多。

2023年及以前的固定資產(chǎn)類投資規(guī)模已經(jīng)很小了，但最近兩年又有所增長(zhǎng)，今年結(jié)束后，酒廠們可能都會(huì)重新評(píng)估，繼續(xù)搞固定資產(chǎn)投入的必要性了，不是完全不做，而是適當(dāng)控制產(chǎn)能擴(kuò)張這類的投入。

金徽酒前幾年的固定資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)下降，2025年末增長(zhǎng)后的水平和2022年末差不多，實(shí)際上還略差了一點(diǎn)。在建工程中還有部分會(huì)在未來(lái)轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)，如果其建成的速度快于折舊，固定資產(chǎn)也會(huì)略有上升，但并不是特別明顯，何況后續(xù)期間還會(huì)下降呢。

金徽酒的資產(chǎn)負(fù)債率一直都很低，其長(zhǎng)期償債能力是很強(qiáng)的。流動(dòng)比率也比較高，只有速動(dòng)比率偏低，這當(dāng)然是存貨的規(guī)模增長(zhǎng)導(dǎo)致的。實(shí)際上，其短期償債能力也是很強(qiáng)的，只是后續(xù)期間可能需要控制一下存貨規(guī)模了。

存貨的規(guī)模在持續(xù)增長(zhǎng)，但是其周轉(zhuǎn)天數(shù)在2024年及以前是下降的，也就是說(shuō)，這期間內(nèi)的存貨增長(zhǎng)相對(duì)合理。2025年前三季度，由于營(yíng)收下跌，存貨繼續(xù)增長(zhǎng)，其周轉(zhuǎn)天數(shù)就重新拉長(zhǎng)了，如果營(yíng)收下跌是不可逆的大環(huán)境所導(dǎo)致的，后續(xù)期間當(dāng)然就需要適當(dāng)控制其規(guī)模了。

金徽酒并非沒(méi)有應(yīng)收賬款，不過(guò)，其兩三天的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)，說(shuō)明幾乎不會(huì)向主要的經(jīng)銷商提供欠款。其預(yù)收的貨款（在“合同負(fù)債”項(xiàng)目中）規(guī)模在2024年及以前持續(xù)增長(zhǎng)，直到2025年三季度末才略有下降，后續(xù)期間當(dāng)然還有下降的可能性，特別是有些同行已經(jīng)開(kāi)始允許經(jīng)銷商部分欠款了，不跟的話，很容易影響銷量。

供應(yīng)鏈方面的欠款，在2024年末以前都在增長(zhǎng)，2025年三季度末有明顯下降。應(yīng)該也是受到“60天賬期”規(guī)則等影響，只是其欠款規(guī)�？傮w較小，這方面的波動(dòng)對(duì)現(xiàn)金流等影響非常小。

金徽酒在行業(yè)中的規(guī)模并不算大，其經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)健，主力產(chǎn)品是中檔白酒，雖然也會(huì)受到行業(yè)下行的影響，但本次影響較大的是高檔白酒，有可能他們會(huì)比很多同行表現(xiàn)更好。至于說(shuō)，這種可能性有多大？我們只有把答案留給時(shí)間。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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