文 ｜ 闌夕

就在中國電算領域形勢一片大好的當口，山高控股突然遭到做空，以致于快速響應出最高1億美金的回購計劃，堪稱一場資本市場的閃電戰(zhàn)樣本。

眾所周知，電力和算力是AI行業(yè)得以發(fā)展的底座資源，有著數(shù)字時代的「石油」之稱，中國的發(fā)電量早在2011年就成為全球第一，轉型綠能后的風電、光電裝機甚至占到了接近世界一半，而在國產(chǎn)大模型爆發(fā)以來，算力規(guī)模的增長同樣驚人，已經(jīng)坐二望一，僅次于同樣在AI領域投資巨大的美國。

于是，主打「電算一體化」一直以來都是這輪周期的最大受益者之一，它的優(yōu)勢不止是電力或是算力的核心供給端，還把發(fā)電側和消納側的業(yè)務打造成了商業(yè)閉環(huán)，簡單來說，就是「自己發(fā)電自己用」，為市場提供解決方案而非不是銷售單一的能源或是算力。

故事可以虛構，數(shù)據(jù)不會騙人，今年上半年，山高控股遍布全國的風能和光伏電站，總計發(fā)出了36.7億度電，而被山高控股戰(zhàn)略投資的世紀互聯(lián)，則在同期營運了674兆瓦的基地型數(shù)據(jù)中心業(yè)務，真正做到了「發(fā)電即用、用電即有」的商業(yè)模式。

理解了山高控股精準踩中時代紅利的發(fā)展軌跡，才不能理解它在前幾天股價異常波動——最高時下跌了30%——的反常識結果，只能說，事出反常必有妖。

今年以來，中國新興產(chǎn)業(yè)撞上做空情緒的次數(shù)明顯增多，有跡可循的案例至少就有三起，牽涉行業(yè)包括半導體、科技股和創(chuàng)新藥：

作為科創(chuàng)50ETF期權的最大權重，中芯國際被做空的次數(shù)已是數(shù)不過來，在美國出臺芯片管制法案的前后時期，多家對沖基金的唱衰聲音不絕于耳，試圖壓過實際上屬于國產(chǎn)替代的利好信號；

港股經(jīng)歷了數(shù)次反彈，每次都伴隨著賣空數(shù)據(jù)的顯著攀升，阿里、百度、網(wǎng)易、美團等科網(wǎng)股在9月3日至11日期間，賣空股數(shù)皆為倍數(shù)級增長，呈現(xiàn)出集中加碼的幕后調(diào)度；

而在創(chuàng)新藥板塊爆發(fā)之后——今年上半年，和中國醫(yī)藥企業(yè)相關的交易額占到了全球50%——中國的創(chuàng)新藥公司反而「喜迎」一批做空報告，百濟神州等代表性企業(yè)股價應聲大跌，這是非常眼熟的「狼來了」劇本。

不過千算萬算，算不到的是做空情緒連山高控股這種穩(wěn)定增長的公司都能「碰瓷」……

而山高控股的應對方式，也是教科書級別的：

在戰(zhàn)術上，動用董事會的回購授權協(xié)議，自掏腰包進行股份回購，直接正面硬剛所謂的「神秘力量」，而在戰(zhàn)略上，繼續(xù)堅持電力+算力的雙輪協(xié)同驅動，做大做強AI時代的基建工程。

回購的邏輯其實很簡單，當公司的股價低于實際預期時，不如就自己來個「低吸」，回購股份自動注銷之后，市面上流通的總股本也會下降，這意味著每一個股東手上所持有的股份價值更高了，在最為立竿見影的穩(wěn)定市場手段。

但在同時，山高控股也在回購公告里明確表示，對自身業(yè)務發(fā)展及前景充滿信心，意味著不會為了股價的短期波動而動搖現(xiàn)有路線，這顆定心丸的含金量，恐怕還會更高。

未來的AI產(chǎn)業(yè)，基本上就是中美兩國的敘事空間了，這個結論現(xiàn)在恐怕已經(jīng)不會受到太多的質(zhì)疑，但是，中國和美國在產(chǎn)業(yè)配套上的差別，其實很大，甚至可以說截然相反。

美國的資本投入，基本都流向了數(shù)據(jù)中心，這也是美股「活化石」甲骨文之所以大漲的原因所在：在最新一個季度新增了3170億美金的算力合同，直接把公司老板送到了首富的位置上。

其實看一下其他云計算公司的業(yè)績披露，也都大差不差，微軟、谷歌、亞馬遜的云業(yè)務鎖單量全都在千億級別以上，相當于提前鎖定了未來多個季度的確定性收入。

但在能源層面，美國的進展其實相當緩慢，來自Meta的一份專家紀要顯示，盡管公司已經(jīng)決定提高1500億美金的資本支出，但面臨的問題是「想花錢都花不出去」，整個能源擴建計劃難以落實，變壓器、電力設備、冷卻裝置以及發(fā)電站都不夠用，施耐德電氣的訂單已經(jīng)排到2030年了。

高盛更是發(fā)出警告，美國本土的數(shù)據(jù)中心耗能已經(jīng)遠超美國電網(wǎng)的升級周期，如果不對等的增長趨勢持續(xù)下去，到了2027年可能會有40%的數(shù)據(jù)中心將因電力不足而無法全功率運轉，電費賬單也將隨之飛漲。

這種危機甚至倒逼科技公司「跨行」開始自建電場，比如微軟就把早已廢棄的三哩島核電站買了下來，打算重啟整個項目，但是總體來看，因為各種行政審批和「隔行如隔山」的阻礙，自給自足這條路并沒有那么順利。

美國「重算力而輕電力」的做法倒是不難理解，本質(zhì)上和它的制造業(yè)流失共享相同的原因：相比高溢價的算力市場，電力市場的特征是薄利多銷，在商業(yè)上并不性感，屬于傳統(tǒng)意義上的「苦臟累活」，所以即使在AI降臨之后，大家也都還是看不上這里的生意。

但在中國，情況卻是有些顛倒過來的，作為一個工業(yè)化大國，我們的電力供給從來都是充?！踔烈欢冗^?！也粯嫵蓡栴}的，因為中國每年增加的電力需求比德國全年的用電量還要多。

「財富」雜志有過一篇報道，認為中國在全球能源領域占據(jù)主導地位，并不是在一夜之間促成的，而是數(shù)十年來產(chǎn)業(yè)投資及其建設的總和，這種模式確保了基礎設施建設是針對需求預期進行的，而不是對需求的反應。

反而是在云計算等算力業(yè)務的表現(xiàn)上，中國市場的增長處于穩(wěn)定卻不狂熱的早期階段，這個大模型應用層的商業(yè)化滲透有關，所以并沒有頻繁出現(xiàn)和大洋彼岸那樣特別夸張的數(shù)字。

換句話說，中國的產(chǎn)業(yè)發(fā)展選擇的是基建先行，充分利用全門類工業(yè)化的優(yōu)勢，提前完成了AI爆發(fā)所需的能源儲備，而在DeepSeek、Qwen等開源國產(chǎn)大模型重構成本曲線之后，再來搭上「杰文斯悖論」的便車。

「杰文斯悖論」指的是，當技術進步提高了資源利用效率時，反而可能導致資源的總消耗量增加，而不是減少。這一現(xiàn)象與人們直覺認為「效率提高會減少資源消耗」的觀點相悖，當前AI行業(yè)的繁榮趨勢，很有力的驗證了這條定律。

這就更加能夠體現(xiàn)山高控股這家公司的「卡位」價值，「電算一體化」意味著它比單獨銷售能源或是IDC的公司更具抗周期的韌性，即使是在出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)錯配的風險時，它也具有「自產(chǎn)自銷」的能力。

「烏蘭察布模式」就是代表項目，內(nèi)蒙古的烏蘭察布市擁有中國首屈一指的風光景色——這里的風光，指的當然是風能和光能——而山高控股除了利用這里的資源稟賦之外，還將自己投資的IDC服務商世紀互聯(lián)拉到一起，直接就地消化當?shù)氐碾娬井a(chǎn)能，并對電網(wǎng)和儲能系統(tǒng)做了全鏈路的結合。

從業(yè)績來看，這種協(xié)同并非是強行結對，而是多方共贏，山高控股在今年上半年來自新興產(chǎn)業(yè)的收入占比達到96%，去舊換新的局面非常明朗，而凈利潤也同比暴漲506%，同時世紀互聯(lián)網(wǎng)在第二季度的基地型業(yè)務收入達增速也超過了112%，齊頭并進。

這還只是眼前已經(jīng)實現(xiàn)的圖景，根據(jù)國家數(shù)據(jù)發(fā)展研究院研究，全國數(shù)據(jù)企業(yè)數(shù)量去年就超過了40萬家，數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)規(guī)模達5.86萬億元，較「十三五」末增長117%，上市數(shù)據(jù)企業(yè)平均研發(fā)投入的增速也高達15.7%，以數(shù)據(jù)深度挖掘和融合應用、算法算力和數(shù)據(jù)高度集成為主要特征的產(chǎn)業(yè)生態(tài)正在形成。

加上「東數(shù)西算」的國家政策還在持續(xù)發(fā)力，山高控股幾乎是無死角的拿到了通向未來高價值產(chǎn)業(yè)鏈上游的通行證，在這個Buff疊滿的時機點狙擊它的股價，既顯得缺少頭腦，也沒有太大意義。

因為形勢，永遠比人強。

或者說，情緒穩(wěn)定的那一方，也終將戰(zhàn)勝情緒不穩(wěn)定的對手，這話倒不是我說的，其實來自對于羅永浩單槍匹馬擊潰西貝的銳評。

就像芒格也說過，做空很危險，因為往往是在對一無所知的事情下判斷，「最重要的，是要把股票看作對于企業(yè)的一小片所有權，以企業(yè)的競爭優(yōu)勢來判斷內(nèi)在的價值?！?/p>