Netflix高估值的新挑戰(zhàn)

文 | 我是二姐夫

編輯 | 羊羊、Joy

Netflix開(kāi)始試水AI的內(nèi)容創(chuàng)作了？

背后的商業(yè)邏輯可能并不簡(jiǎn)單。

據(jù)Bloomberg報(bào)道，匿名知情人士透露，Netflix目前正嘗試在內(nèi)容制作中使用Runway的工具。

△ Netflix目前正嘗試在內(nèi)容制作中使用Runway的工具

在不久前Netflix的一次電話會(huì)議上，聯(lián)合CEO泰德·薩蘭多斯表示，公司正在將人工智能應(yīng)用于內(nèi)容制作。

電影公司將AI用于內(nèi)容制作，顯而易見(jiàn)的好處是提高生產(chǎn)效率，比如AI可以比以往使用傳統(tǒng)視效工具和流程更快、更經(jīng)濟(jì)地制作特效鏡頭。

然而AI的應(yīng)用在好萊塢并不是一個(gè)毫無(wú)爭(zhēng)議的話題——版權(quán)的糾紛、工會(huì)的抵制、對(duì)降本增效效果的質(zhì)疑……有美國(guó)媒體甚至用AI Civil War來(lái)形容當(dāng)下因?qū)I的不同觀點(diǎn)在好萊塢內(nèi)部形成的分裂。

△ 《好萊塢報(bào)道者》文章“機(jī)器的崛起：好萊塢的人工智能內(nèi)戰(zhàn)”標(biāo)題中出現(xiàn)了AI Civil War

在大局尚未完全明朗之前，Netflix在內(nèi)容制作上布局AI似乎有著弦外之音：在流媒體領(lǐng)域一直遙遙領(lǐng)先的Netflix已經(jīng)嗅到了危險(xiǎn)的氣息，AI或許是穩(wěn)住“老大”位置的重要武器。

01 收入增長(zhǎng)，股價(jià)下跌 市場(chǎng)嗅到了危險(xiǎn)

7月17日晚間，Netflix公布了2025財(cái)年二季度財(cái)報(bào)。隨后的第二天上午，公司股價(jià)下跌約4.9%。

二季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不好嗎？并不是。

二季度Netflix收入增長(zhǎng)16%，并微微超出市場(chǎng)預(yù)期2%。

那未來(lái)的業(yè)務(wù)展望不樂(lè)觀？也不是。

公司預(yù)計(jì)今年的銷售收入將達(dá)到歷史新高：452億美元。與此同時(shí)，運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率也將達(dá)到29.5%這樣的高水平。2025財(cái)年公司凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為史無(wú)前例的135億美元。

不論是現(xiàn)在，還是展望未來(lái)，Netflix的財(cái)務(wù)狀況都處于歷史最健康的水平。

那大家在擔(dān)心什么，流媒體競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手嗎？

當(dāng)然不是。幾個(gè)流媒體競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市值捆在一起才能趕上Netflix。

目前Netflix市值已突破5000億美元，是迪士尼、康卡斯特(環(huán)球影業(yè)母公司)和華納兄弟Discovery市值的總和。

至于盈利能力，這些競(jìng)爭(zhēng)小伙伴就更不能打了。迪士尼同期流媒體業(yè)務(wù)的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為14億美元左右，被Netflix甩開(kāi)幾條街。而迪士尼已經(jīng)是傳統(tǒng)媒體公司中與Netflix差距最小的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手了。

△ Netflix 2002年到2025年的市值歷史

那投資者到底為什么對(duì)Netflix的股價(jià)失去信心了？

因?yàn)槭袌?chǎng)已經(jīng)嗅到了危險(xiǎn)的味道。

一段時(shí)間以來(lái)，Netflix一直是流媒體大戰(zhàn)中顯而易見(jiàn)的贏家。至于接下來(lái)Netflix會(huì)不會(huì)順利成長(zhǎng)，成為萬(wàn)億美元市值俱樂(lè)部的一員，也成為關(guān)注Netflix投資者中的熱門話題。

《華爾街日?qǐng)?bào)》也披露，Netflix的內(nèi)部目標(biāo)是到2030年讓年收入增長(zhǎng)一倍，讓市值達(dá)到一萬(wàn)億美元。

△ Netflix的目標(biāo)是加入萬(wàn)億美元市值俱樂(lè)部

但目前Netflix的業(yè)務(wù)潛力能夠支撐起“多賺一倍”的目標(biāo)嗎？市場(chǎng)并沒(méi)有信心。

我們知道，自從Netflix開(kāi)始與“免費(fèi)共享賬號(hào)”作戰(zhàn)，并開(kāi)辟了廣告收入賽道后，市場(chǎng)對(duì)此給予了積極的回應(yīng)。

從2022年5月市值觸底830億美元后，短短三年時(shí)間，市值就暴漲了6倍。其中從2500億美元到5000億美元的市值翻倍，就是在最近十二個(gè)月里完成的。

換句話說(shuō)，在一年里Netflix就漲出了一個(gè)迪士尼的市值。

所以，盡管公司在過(guò)去三年里業(yè)務(wù)發(fā)展和財(cái)務(wù)指標(biāo)確實(shí)相當(dāng)亮眼，但其股價(jià)的飆升也反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)爆炸性增長(zhǎng)的期待。

那Netflix的未來(lái)能夠撐起市場(chǎng)的期望嗎？恐怕不容易。

首先就是較高的市盈率(P/E Ratio)。我們知道，市盈率代表市場(chǎng)對(duì)企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)潛力的估計(jì)。

Netflix股價(jià)過(guò)去一年幾乎翻了一番，預(yù)期市盈率也從30出頭升至43，遠(yuǎn)高于納斯達(dá)克100指數(shù)的27倍平均市盈率。

△ Netflix 2022年至2025年的市盈率

如此之高的預(yù)期市盈率，意味著哪怕公司未來(lái)取得強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，也未必能達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期的高門檻。

公司的發(fā)展已經(jīng)沒(méi)有太多犯錯(cuò)的空間，一旦令市場(chǎng)失望，股價(jià)就有可能在市盈率降低的推動(dòng)下下滑。

相比而言，迪士尼市盈率只有20倍，連Netflix的一半都沒(méi)有。

02 廣告、提價(jià)潛力有限，新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)在哪里？

Netflix有沒(méi)有足夠的發(fā)展?jié)摿Γ蛘哒f(shuō)新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)？

當(dāng)然有。這就是公司的廣告業(yè)務(wù)。

但發(fā)展廣告業(yè)務(wù)并非易事。公司目前的廣告收入仍然顯得無(wú)足輕重。市場(chǎng)預(yù)計(jì)Netflix今年的廣告收入約為39億美元，占全年預(yù)期450億美元收入不到9%。

Netflix需要將仍處于起步階段的廣告迅速打包成具有市場(chǎng)影響力的資源，并吸引知名品牌投入。

這不只是業(yè)務(wù)層面的發(fā)展，也是技術(shù)層面的挑戰(zhàn)。

只有精準(zhǔn)進(jìn)行廣告內(nèi)容和受眾的匹配，才能在海量數(shù)字化廣告資源中脫穎而出。

Netflix在這方面有著先天的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，不過(guò)公司態(tài)度比較穩(wěn)健。在財(cái)報(bào)結(jié)束后的電話會(huì)議中維持了今年廣告業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)一倍的既定目標(biāo)。

另外一個(gè)隱憂就是來(lái)自對(duì)手的強(qiáng)勁挑戰(zhàn)，我們以前沒(méi)有注意到的跨界對(duì)手。

尼爾森(Nielsen)一份關(guān)于美國(guó)國(guó)內(nèi)電視收視份額的月度報(bào)告顯示，從2023年年初以來(lái)，YouTube的收視份額一直超過(guò)Netflix。

2023年的時(shí)候，在美國(guó)市場(chǎng)上兩者的收視時(shí)長(zhǎng)份額還非常接近：一個(gè)是8%，另一個(gè)是7%。

但到了2025年6月，Netflix仍然維持8%不變，但YouTube已經(jīng)增長(zhǎng)到了13%。這就意味著Netflix只是隨著行業(yè)同步增長(zhǎng)，而YouTube在快速蠶食流媒體競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的收視時(shí)間，當(dāng)然也包括Netflix的收視時(shí)間。

△ Netflix在美國(guó)市場(chǎng)的收視時(shí)長(zhǎng)份額維持8%不變

而且，YouTube也將會(huì)是Netflix在廣告領(lǐng)域的重量級(jí)對(duì)手。背靠Google，YouTube目前的廣告年收入接近370億美元。

第三方數(shù)據(jù)也顯示Netflix用戶的熱情開(kāi)始消退。Guggenheim的分析師估計(jì)，Netflix的整體觀看量6月份下降了1.5%，5月份則下降了2.5%。

雖然Netflix對(duì)YouTube不屑一顧，認(rèn)為YouTube是業(yè)余愛(ài)好者憑熱情搗鼓出來(lái)的內(nèi)容，無(wú)法保證質(zhì)量和內(nèi)容連續(xù)性，所以也不會(huì)對(duì)Netflix構(gòu)成威脅。

但實(shí)際情況是，隨著時(shí)間的推移，消費(fèi)者偏好的代際變化可能會(huì)成為新的風(fēng)口。TikTok的成功已經(jīng)證明了非專業(yè)內(nèi)容同樣具有巨大的用戶粘性。

哪怕是在電視這樣傳統(tǒng)的觀看界面上，一旦互聯(lián)網(wǎng)化之后，同樣會(huì)受到非專業(yè)內(nèi)容的巨大沖擊。在這點(diǎn)上，我認(rèn)為Netflix有些過(guò)于樂(lè)觀了。

與Netflix爭(zhēng)奪的YouTube其實(shí)代表了免費(fèi)服務(wù)搶占付費(fèi)服務(wù)的趨勢(shì)。

由廣告支持的免費(fèi)服務(wù)YouTube、Roku頻道和Tubi正在搶走廣播和有線電視的觀眾，當(dāng)然也包括流媒體。以后我會(huì)就這個(gè)話題單獨(dú)展開(kāi)講一講。

△ 人們?cè)诿赓M(fèi)流媒體上花費(fèi)的時(shí)間正在趕上付費(fèi)流媒體

另外一個(gè)讓投資者感到不安的跡象就是Netflix從2025財(cái)年開(kāi)始不再公布季度訂閱用戶數(shù)。

往前推三年，這個(gè)指標(biāo)幾乎是觀察Netflix核心業(yè)務(wù)發(fā)展的最關(guān)鍵指標(biāo)。

當(dāng)然，公司的說(shuō)法是希望華爾街評(píng)估公司業(yè)績(jī)時(shí)，希望更關(guān)注收入和利潤(rùn)，而不是用戶數(shù)增長(zhǎng)。這種說(shuō)法當(dāng)然有道理，但這個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)不可見(jiàn)，讓人隱隱覺(jué)得公司對(duì)未來(lái)的用戶增長(zhǎng)并不樂(lè)觀。

我就不妨直說(shuō)吧，目前公司增收的唯一有效手段是提價(jià)。

但人人都知道溢價(jià)是有上限的，尤其是獨(dú)家內(nèi)容并沒(méi)有對(duì)其它競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手形成壓倒性優(yōu)勢(shì)的時(shí)候。不論是內(nèi)容生產(chǎn)還是廣告構(gòu)建，這些提升都不足以支撐Netflix的市值突破萬(wàn)億美元大關(guān)。

只有把全球訂閱用戶再增長(zhǎng)起碼三分之一，才對(duì)得起萬(wàn)億美元市值和40倍以上的市盈率。否則Netflix永遠(yuǎn)只能是二流的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

03 高市盈率是雙刃劍，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)或?qū)⒈绕碅I

說(shuō)了這么多Netflix的負(fù)面內(nèi)容，我也說(shuō)一說(shuō)正面的看法。

高市盈率是雙刃劍，既有巨大壓力，也意味著市場(chǎng)認(rèn)可的巨大潛力。

Netflix的巨大潛力之一就是持續(xù)的原創(chuàng)能力。

公司的魷魚游戲《Squid Game》在最后一周擊敗了亞馬遜的《Reacher》，成為2025年上半年最受歡迎的原創(chuàng)流媒體連續(xù)劇。

與此同時(shí)，The Night Agent和Ginny & Georgia分列榜單三、四名。前十名中有四個(gè)劇集來(lái)自于Netflix，顯示公司雄厚的原創(chuàng)能力。

△ 《暗夜情報(bào)員》（第二季）和《喬治婭》分列榜單第三、四名

但也要看到，Netflix相對(duì)于同行的主導(dǎo)地位已經(jīng)下降。其收視率最高的原創(chuàng)節(jié)目?jī)?yōu)勢(shì)已經(jīng)不是那么明顯。

2021年時(shí)Netflix的劇集占據(jù)了超過(guò)80%的流媒體時(shí)間，現(xiàn)在只有不到50%了(雖然優(yōu)勢(shì)還是很明顯)。

△ Netflix的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手漸占上風(fēng)

優(yōu)勢(shì)流失并不奇怪。流媒體行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)從三國(guó)演義變?yōu)榱藨?zhàn)國(guó)七雄。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們?cè)谶^(guò)去四年中攻城略地，圈得了數(shù)千萬(wàn)客戶。

隨著這些流媒體平臺(tái)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，它們的熱門劇集也可以和Netflix的熱門劇集一較高下：亞馬遜、蘋果、HBO Max、Hulu和派拉蒙今年迄今都有劇集躋身前十。

但不管怎么說(shuō)，Netflix在2025年6月首次躋身尼爾森(Nielsen)調(diào)查的三大媒體公司之列，把NBC環(huán)球和派拉蒙這些有著全國(guó)性電視網(wǎng)的傳統(tǒng)媒體巨頭擠了下去。這意味著傳統(tǒng)線性電視的進(jìn)一步衰落。

△ 美國(guó)人在不同平臺(tái)觀看電視情況

說(shuō)回開(kāi)頭的AI話題。

在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，Netflix依靠自己的精準(zhǔn)推薦和基于受眾洞察的原創(chuàng)能力贏得了流媒體競(jìng)爭(zhēng)的上半場(chǎng)。流媒體競(jìng)爭(zhēng)的下半場(chǎng)很有可能在AI創(chuàng)作和VR領(lǐng)域展開(kāi)。

△ Netflix的《永航員》 (Eternaut) 采用 AI VFX 制作，據(jù)說(shuō)速度提高了10倍，而且成本更低

Netflix聯(lián)合CEO薩蘭多斯表示，Netflix首次在內(nèi)容上運(yùn)用AI技術(shù)，是在今年4月上線的阿根廷科幻劇《永航員》（El Eternaut）中。劇組在制作建筑物倒塌的特效時(shí)用到了AI。

△ 《永航員》劇照

隨著生成式AI技術(shù)的逐漸成熟，尤其是大模型優(yōu)化帶來(lái)的token(模型輸入輸出單元)價(jià)格急劇下降，讓快速且高精度生成視頻內(nèi)容成為可能。

如何在保持輸出一致性的前提下充分利用生成式AI的能力，成為每一個(gè)媒體制作公司都必須回答的問(wèn)題。

在真正成為一個(gè)市值萬(wàn)億美元的超級(jí)公司之前，Netflix還將面臨諸多挑戰(zhàn)。

AI或許可以成為Netflix應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)的武器，但過(guò)程充滿變數(shù)，希望Netflix做好了準(zhǔn)備。

特約作者

@我是二姐夫

超過(guò)20年IT與高科技行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，曾就職于埃森哲、甲骨文、微軟等科技企業(yè)，深耕通信、媒體、互聯(lián)網(wǎng)和電商等領(lǐng)域。