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六里投資報(bào)| 來(lái)源

張憶東| 作者

邊江| 編輯

價(jià)值線導(dǎo)讀

近日，興業(yè)證券全球首席策略分析師、經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院聯(lián)席院長(zhǎng)張憶東，在一場(chǎng)對(duì)話中，分享他了對(duì)反內(nèi)卷政策、A股港股市場(chǎng)、下半年大類資產(chǎn)配置方向等多個(gè)話題的最新判斷。

觀點(diǎn)鮮明，洞見有力！

張憶東認(rèn)為反內(nèi)卷政策將分三階段演繹，明后年或迎來(lái)主行情，推動(dòng)傳統(tǒng)行業(yè)并購(gòu)重組與龍頭公司的戴維斯雙擊。

張憶東提出港股牛市進(jìn)入“漫長(zhǎng)夏天”，受益于國(guó)家賦能、國(guó)際金融中心地位提升及增量資金流入，下半年將持續(xù)走強(qiáng)。

最后他指出，在其他資產(chǎn)上，長(zhǎng)期看好黃金與數(shù)字資產(chǎn)，但短期需防波動(dòng)。股票仍為首選，中國(guó)資產(chǎn)A股和港股優(yōu)于美股。

今年只是號(hào)角剛剛吹響

主持人：關(guān)于投資機(jī)會(huì)方面也提到了反內(nèi)卷的相關(guān)機(jī)會(huì)。關(guān)于資本市場(chǎng)如何支持反內(nèi)卷的政策導(dǎo)向，以及反內(nèi)卷對(duì)于股市相關(guān)行情的影響。這方面您能再詳細(xì)分享一下嗎？

張憶東：第一，我認(rèn)為這一次反內(nèi)卷，它有這樣一個(gè)時(shí)代背景，就是說(shuō)中國(guó)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換，

我們整個(gè)經(jīng)濟(jì)的降速，帶來(lái)一些中游乃至于偏上游的行業(yè)，特別中游制造業(yè)，呈現(xiàn)出階段性的產(chǎn)能過(guò)剩。

現(xiàn)在中國(guó)的制造業(yè)公司依然是比較強(qiáng)大的，所以所謂的內(nèi)卷就是不斷打價(jià)格戰(zhàn)，

把一些有科技含量的先進(jìn)制造業(yè)賣成白菜價(jià)，變成海外說(shuō)你怎么對(duì)我進(jìn)行傾銷。

所以，國(guó)家是想引導(dǎo)中國(guó)制造從大走向強(qiáng)，從量走向質(zhì)，

我們要把精力團(tuán)結(jié)起來(lái)去創(chuàng)新，真正地依靠全球化走出國(guó)門，走向科技進(jìn)步，科技創(chuàng)新，

所以這是一個(gè)非常重要的指導(dǎo)思想，也是體現(xiàn)出整個(gè)新舊動(dòng)能切換最痛苦的階段結(jié)束了。

我們現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)了，對(duì)GDP增速的擔(dān)憂緩解。現(xiàn)在要對(duì)經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量要進(jìn)一步提出要求，這是一個(gè)變化，這是一個(gè)時(shí)代的背景。

所以，這個(gè)趨勢(shì)不是股市的短暫炒作，而是一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期，伴隨著我們整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展思路，這樣一條長(zhǎng)期主線。這是第一點(diǎn)。

第二點(diǎn)，我們認(rèn)為行情可能會(huì)有三階段。

第一階段，先知先覺的錢會(huì)聽到政策的聲音，

所以像光伏也好，水泥也好，水泥最近是淡季，但是照樣股價(jià)大漲。

還包括一些化工，這些傳統(tǒng)的有一定產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)，它的A股上市公司股價(jià)開始應(yīng)聲而起，這是第一階段，這也是對(duì)政策預(yù)期。

第二階段，政策實(shí)施的過(guò)程中間，市場(chǎng)就開始有分歧了，

有人就開始說(shuō)，好像進(jìn)度不行。因?yàn)槟銤q了以后，預(yù)期就達(dá)不到了，就會(huì)有各種擔(dān)心，這就會(huì)有震蕩。

第三階段體現(xiàn)為良性循環(huán)，一個(gè)正反饋，也就是說(shuō)資本市場(chǎng)的力量要體現(xiàn)出來(lái)了。

在明年和后年，很可能是反內(nèi)卷的主行情，大行情是在明后年，

今年只是一個(gè)預(yù)演，只是號(hào)角剛剛吹響，

到明后年我們將會(huì)看到什么呢？

加大反內(nèi)卷相關(guān)產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)重組，無(wú)論是商業(yè)銀行還是資本市場(chǎng)，都要積極配合反內(nèi)卷的政策，

銀行那邊并購(gòu)貸要積極推進(jìn)，而資本市場(chǎng)的再融資和并購(gòu)重組相掛鉤，通過(guò)市場(chǎng)化的整合帶來(lái)效率的提升。

所以，這次的反內(nèi)卷本質(zhì)上是什么？

政策引導(dǎo)、市場(chǎng)主導(dǎo)。

現(xiàn)在有一個(gè)誤區(qū)是什么呢？

誤區(qū)是以為這一次反內(nèi)卷，等于2016年之后的那個(gè)供給側(cè)改革；

不一樣。

這一次政策是引導(dǎo)的，希望市場(chǎng)來(lái)做主導(dǎo)。

而當(dāng)年你可以看到通過(guò)稅收、環(huán)保，甚至以行政的力量，當(dāng)時(shí)的供給側(cè)改革是強(qiáng)力推進(jìn)的。

所以資本市場(chǎng)在這一輪反內(nèi)卷的政策大旗下，我們可以起到更好的作用，帶動(dòng)啞鈴的中端。

因?yàn)樽罱鼛啄辏麄€(gè)A股市場(chǎng)的投資策略或者機(jī)會(huì)就是啞鈴，一端是大盤價(jià)值，一端是微盤的題材炒作，大多數(shù)的中間不死不活。

而這一次我認(rèn)為是改變了趨勢(shì)，

將會(huì)通過(guò)資本市場(chǎng)的賦能，讓資本市場(chǎng)的相關(guān)領(lǐng)域，無(wú)論是剛才講的化工、新能源、鋼鐵、有色、水泥，包括可能快遞等等，

甚至港股的互聯(lián)網(wǎng)，通過(guò)反內(nèi)卷，反而讓龍頭公司獲得了更好的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，從而帶來(lái)戴維斯雙擊，盈利和估值的雙提升。

所以，我們認(rèn)為明后年中國(guó)的股市反而更值得期待。

可能從現(xiàn)在結(jié)構(gòu)性的行情，變成一種更全面的行情，

我們建議要信早信，一定要高度重視反內(nèi)卷帶來(lái)的這波轟轟烈烈的行情。

雖然不必短期追高，短期可能還是屬于第一階段，還是炒預(yù)期。

但是我們是可以立足于價(jià)值投資，立足于去找那些反內(nèi)卷相關(guān)產(chǎn)業(yè)里的龍頭公司，把它當(dāng)做類可轉(zhuǎn)債來(lái)進(jìn)行價(jià)值投資，耐心投資。

港股牛市夏天漫長(zhǎng)

下半年會(huì)持續(xù)創(chuàng)新高

主持人：下半年您如何看待港股的行情？春天還在嗎？港股的牛市您認(rèn)為依然能夠走下去嗎？

張憶東：我們認(rèn)為，總體看，港股的氣溫肯定是夏天了。

這輪港股牛市的夏天一定是漫長(zhǎng)的，絕對(duì)是比春天要長(zhǎng)得多。

今年只是這輪港股牛市夏天的第一年，下半年會(huì)繼續(xù)延續(xù)熱度，

（恒指周K）

對(duì)下半年我們要從以下三個(gè)維度來(lái)思考牛市的推動(dòng)力。

第一個(gè)，港股市場(chǎng)是國(guó)際新秩序重構(gòu)的受益者，甚至是最大的受益者之一。

現(xiàn)在美國(guó)要開始通過(guò)“天才法案”來(lái)推動(dòng)美元穩(wěn)定幣，而香港不讓它獨(dú)美，香港其實(shí)跟它基本上同時(shí)推動(dòng)了穩(wěn)定幣的立法，并且在八月份要正式開始實(shí)施，

香港作為國(guó)際金融中心的活力，開始復(fù)蘇了。

所以現(xiàn)在港股這輪牛市，你可以理解為是國(guó)家賦能的牛市，

國(guó)家給了香港更加積極的寬松的政策，它的底層邏輯發(fā)生了變化。

以前香港要看外資的臉色，

現(xiàn)在港股是國(guó)家賦能的國(guó)際金融中心，這是一個(gè)巨大的變化。這個(gè)變化讓香港的這輪牛市可以走得更長(zhǎng)，因?yàn)樗鼊?chuàng)新的力量來(lái)了。

第二個(gè)維度，是從生態(tài)環(huán)境的角度來(lái)看香港。

香港以前整個(gè)市場(chǎng)的深度和廣度是不夠。

它的上市公司更多是一種特色性的上市公司，它對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的代表性是不強(qiáng)的。

這幾年，特別是今年以來(lái)，優(yōu)質(zhì)的制造業(yè)公司紛紛到香港上市。

而更不用說(shuō)有一個(gè)板塊叫做新消費(fèi)，相關(guān)公司也都紛紛到港股上市。

所以整個(gè)港股的廣度和深度顯著地提升。它儼然成為了中國(guó)的多層次資本市場(chǎng)的重要一環(huán)。

現(xiàn)在香港的增量資金驅(qū)動(dòng)非常明顯，這個(gè)增量資金是體現(xiàn)在內(nèi)資做全球化配置。

今年上半年截止到6月30號(hào)，內(nèi)資通過(guò)港股通配置到香港是6700多億人民幣。

而除了內(nèi)資以外的好消息，是外資也止血了。

今年上半年，外資凈流入港股，雖然數(shù)字不多，但是它代表一些趨勢(shì)的改變。

我認(rèn)為全球的資金還是會(huì)向香港回來(lái)，特別是在三季度后期；

一旦8月12號(hào)前后，中美達(dá)成協(xié)議，

我們的判斷是這樣的，就是人民幣升值將會(huì)繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)，在年內(nèi)大概率會(huì)到7，所以今年下半年人民幣升值也是個(gè)預(yù)演。

到了明后年，我們還是認(rèn)為隨著美國(guó)降息，隨著美元可控的貶值，因?yàn)樘乩势帐窍Ｍ涝强煽厥劫H值，他試圖推進(jìn)制造業(yè)回流，這是未來(lái)重大的宏大敘事之一。

那這樣的話，對(duì)于中國(guó)資產(chǎn)，特別是港股就迎來(lái)了更多的金銀鳳凰，

港股的生態(tài)環(huán)境，現(xiàn)在是一個(gè)良性循環(huán)，這是第二個(gè)方面。

下半年整個(gè)的增量資金會(huì)比上半年更加活躍，所以香港市場(chǎng)下半年依然會(huì)持續(xù)創(chuàng)新高，特別是三季度后期到四季度。

第三個(gè)方面，我們認(rèn)為就是香港還有一個(gè)重大的改變，投資風(fēng)格重大的改變，

也是因?yàn)榛谇皟烧?，原?lái)香港是一個(gè)外資主導(dǎo)的離岸市場(chǎng)，所以港股的投資風(fēng)格強(qiáng)調(diào)的是確定性給溢價(jià)，不確定性的給折價(jià)。

大多數(shù)的公司流動(dòng)性極差，都是小票，是流動(dòng)性折價(jià)，這是以往的離岸市場(chǎng)的特征。

現(xiàn)在港股的投資風(fēng)格從一個(gè)離岸市場(chǎng)文化變成在岸市場(chǎng)文化。

在岸市場(chǎng)的特征是什么呢？它的投資風(fēng)格更加多元化，有做價(jià)值的，有做成長(zhǎng)的。

香港市場(chǎng)的中小成長(zhǎng)風(fēng)格將會(huì)在未來(lái)成為一個(gè)重要的趨勢(shì)，對(duì)中國(guó)的科技創(chuàng)新，對(duì)中國(guó)的新消費(fèi)都有驅(qū)動(dòng)力。

黃金和數(shù)字資產(chǎn)長(zhǎng)期戰(zhàn)略性看多

主持人：那在大類資產(chǎn)配置方面，您更看好哪些品種呢？

張憶東：我們先講大類資產(chǎn)配置的一個(gè)角度。我們對(duì)于黃金還有數(shù)字資產(chǎn)是長(zhǎng)期戰(zhàn)略性看多。

因?yàn)樵谥忻来髧?guó)博弈進(jìn)入相持階段，在國(guó)際金融秩序重構(gòu)背景下，黃金也好，穩(wěn)定幣也好，數(shù)字資產(chǎn)也好。它其實(shí)是戰(zhàn)略性的一個(gè)方向。

但是從短期的維度來(lái)說(shuō)，還是要保持自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好跟市場(chǎng)的波動(dòng)要相吻合。

你比如說(shuō)以黃金為例，從2600一路漲到3500，沒有相應(yīng)的調(diào)整。

這里有大量的獲利盤，大家都一致看多。但是你的獲利盤又很大，該買的都買了。這樣的話它就需要震蕩。

我們認(rèn)為，黃金有可能三季度都沒啥大機(jī)會(huì)，如果沒有深調(diào)，就要把時(shí)間拉長(zhǎng)來(lái)消化。

那有可能要磨到三季度末，甚至到四季度，黃金才會(huì)結(jié)束調(diào)整，進(jìn)一步向上走。

但是我們判斷黃金在年內(nèi)有希望突破3500的，而且明后年依然是看多，

（黃金周K）

因?yàn)槊涝蛳伦?，而且明年美?guó)降息，這是相對(duì)比較確定的，所以四季度黃金肯定是有機(jī)會(huì)。

而最近比特幣又是回到歷史的高位，所以，我們認(rèn)為如果是風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的人，還是要審慎去關(guān)注。

（比特幣周K）

如果說(shuō)按照我的判斷，三季度會(huì)有個(gè)美債長(zhǎng)端利率的向上擾動(dòng)，這些高波動(dòng)的資產(chǎn)也會(huì)有回撤，回撤的時(shí)候可以考慮來(lái)配置。

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洪灝最新分享：關(guān)稅最壞情形已過(guò)去，加密貨幣改寫全球金融秩序

關(guān)稅最壞的情形已過(guò)去

市場(chǎng)將有較大的向上修復(fù)

主持人：從關(guān)稅的層面看，對(duì)美股的影響是不是慢慢消退了，或者說(shuō)關(guān)稅戰(zhàn)最壞的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去了？

洪灝：其實(shí)五月份對(duì)話時(shí)，我就說(shuō)這個(gè)最壞情形已經(jīng)過(guò)去了。

而且五月的時(shí)候，我認(rèn)為恒指今年還有新高。

我覺得現(xiàn)在看來(lái)，關(guān)稅不會(huì)像大家想的那么糟糕。

比如現(xiàn)在達(dá)成的關(guān)稅是 15%，我覺得很合理。而且和中國(guó)有一個(gè)框架在推進(jìn)中。

中國(guó)很明顯現(xiàn)在掌握了談判的主動(dòng)權(quán)，比如我們稀土出口的限制，其他東西的限制等等。

其實(shí)都說(shuō)明，雙方的出發(fā)點(diǎn)開始接近，很可能有個(gè)協(xié)議。

相信最后關(guān)稅可能就是30%左右，就是原來(lái)20%加多10個(gè)百分點(diǎn)。

我覺得中國(guó)的優(yōu)勢(shì)，很難因?yàn)?/strong>30%的關(guān)稅的升高而消失。

所以我相信如果30%出來(lái)的話，我并不認(rèn)為是一個(gè)很差的情形。

主持人：那么如果真的是30%的稅率，是不是會(huì)繼續(xù)看到投資市場(chǎng)一個(gè)比較大的向上修復(fù)？美股和港股。

洪灝：我認(rèn)為應(yīng)該是的。

如果沒有壞消息的話，其實(shí)最重要的就是我們的流動(dòng)性條件在改善中。

當(dāng)然你短期也會(huì)有一些干擾，

比如特朗普現(xiàn)在突然又說(shuō)要炒了鮑威爾。我覺得這樣做就很愚蠢，我相信他不會(huì)這么傻。

如果是這樣，那么盈利其實(shí)還是ok的。

我們看到很多大公司報(bào)的盈利都是超預(yù)期的，而且資金非常充足。所以不應(yīng)該太過(guò)保守。

加密貨幣改寫全球金融秩序

應(yīng)是投資者不可缺少的資產(chǎn)類別

洪灝：加密貨幣開始悄然改寫著全球金融的篇章。

最近在特朗普政府對(duì)于加密貨幣的監(jiān)管放松加速之際，全球金融貨幣系統(tǒng)的革命開始加速。

加密貨幣的兩大支柱，以太坊（ETH）和比特幣（BTC）成為了這次革命的核心和支柱，

日前，美國(guó)通過(guò)《GENIUS法案》，奠定了以太幣在穩(wěn)定幣發(fā)行和使用中的地位，并基本上承認(rèn)了加密貨幣的合法地位，為穩(wěn)定幣——一種價(jià)值常與美元掛鉤的數(shù)字貨幣——立下規(guī)矩。

預(yù)計(jì)2026年穩(wěn)定幣市場(chǎng)將達(dá)5000億到一萬(wàn)億美元，助推加密貨幣融入主流金融。

以太幣在這場(chǎng)變革中如魚得水。

以太幣不僅是一種貨幣，而更是一個(gè)孕育去中心化應(yīng)用的網(wǎng)絡(luò)。

2022年的“合并”讓以太幣轉(zhuǎn)向“權(quán)益證明”（proof of stake），通過(guò)質(zhì)押以太幣維護(hù)網(wǎng)絡(luò)，既節(jié)能又迅捷，配合第二層技術(shù)（如Arbitrum），每十幾秒可處理數(shù)千筆交易。

以太幣承載了約70%的穩(wěn)定幣市場(chǎng)（2500億美元），包括泰達(dá)幣（USDT）和USD Coin（USDC）；每筆穩(wěn)定幣交易需以太幣支付費(fèi)用，交易量激增將直接推高以太幣需求。

法案通過(guò)后，以太坊價(jià)格飆升8%至3288美元，X平臺(tái)上甚至熱議其幣值或?qū)_向1萬(wàn)美元。

比特幣之前曾站上了12萬(wàn)美元一枚，彭博終端上比特幣的計(jì)價(jià)單位，現(xiàn)在已經(jīng)變成每單位百萬(wàn)美元。

比特幣的稀缺性如定海神針，以太坊的動(dòng)態(tài)供應(yīng)則讓其更適用于網(wǎng)絡(luò)交易和結(jié)算。

兩種加密貨幣各擅勝場(chǎng)，共同勾勒出加密貨幣未來(lái)的應(yīng)用藍(lán)圖。

當(dāng)然，投資加密貨幣的風(fēng)險(xiǎn)也是不容小覷：

全球貨幣體系卻在加密貨幣的推動(dòng)下悄然變革，未來(lái)或形成美元、穩(wěn)定幣與加密貨幣共存的多元體系。

因此，以太坊和比特幣以及其他加密貨幣，在這數(shù)字化資產(chǎn)的浪潮中，都應(yīng)該是投資者不可缺少的一個(gè)資產(chǎn)類別。

（世界十大資產(chǎn)排名及今年上半年漲幅）