文 ｜ 清和 智本社社長

4月2日，美國總統(tǒng)特朗普簽署關(guān)于對等關(guān)稅的行政令，在全球金融市場、全球貿(mào)易與供應(yīng)鏈、各國政府之間均掀起了軒然大波。

當前，輿論爭論、學術(shù)討論、貿(mào)易談判與關(guān)稅升級并行，不過，關(guān)于對等關(guān)稅的關(guān)鍵/重要的問題卻容易被輿論噪音與宏大敘事所遮蔽。

問題一：全球貿(mào)易與金融長期失衡且持續(xù)惡化，是國際市場競爭與全球比較優(yōu)勢的正?，F(xiàn)象，還是市場被干預、價格被扭曲的結(jié)果？

2008年金融危機爆發(fā)的直接原因是，美聯(lián)儲在千禧年納斯達克泡沫危機后大規(guī)模降息且長期維持較低利率，刺激了放松管制的房地產(chǎn)次級貸款及其衍生品的膨脹；而深層次的原因是全球貿(mào)易與金融失衡。

在金融危機爆發(fā)后，美國就全球貿(mào)易與金融失衡的問題進行了廣泛與深入的討論/爭論，不僅如此，美國右翼選民崛起，試圖通過選票、支持特朗普上臺來改變這種局面。

但是，這一問題在中國和大多數(shù)非歐美國家極少被提起，僅在經(jīng)濟學學術(shù)圈一段時間內(nèi)集中討論，因此2018年和今天，當這個問題被特朗普以簡單粗暴的關(guān)稅戰(zhàn)擺在臺面上時，絕大多數(shù)人感到驚詫。特朗普令全球社會精英作嘔與憤怒的行事風格，更容易讓人忽略全球經(jīng)濟失衡的嚴重性及其本質(zhì)問題。

跳出特朗普看問題，透過關(guān)稅戰(zhàn)看本質(zhì)。其中核心問題是：全球貿(mào)易與金融長期失衡且持續(xù)惡化，是國際市場競爭與全球比較優(yōu)勢的正?，F(xiàn)象，還是市場被扭曲被干預的結(jié)果？

全球社會精英、跨國公司、金融與科技巨頭、多數(shù)亞洲新興國家、中國基本都是過去全球化秩序的受益者，從立場上，更愿意接受這是全球比較優(yōu)勢的結(jié)果。實際上，不論是美國人還是中國人，都認為美國無法在制造成本優(yōu)勢方面與中國競爭。

不過，特朗普及其選民堅定地認為，美國在被扭曲的全球自由貿(mào)易中吃了大虧，亟需通過國家力量的方式改變。

問題二：關(guān)鍵問題是非貨幣關(guān)稅壁壘，還是國家競爭（遏制后發(fā)國家）？

如果僅考慮貿(mào)易/經(jīng)常賬戶，長期貿(mào)易赤字/盈余意味著全球經(jīng)濟失衡，邏輯上是不成立的。但是，如果把資本賬戶、金融賬戶加入，與經(jīng)常賬戶綜合考慮，一國長期貿(mào)易赤字、另一國長期貿(mào)易盈余，是存在合理性的。

美國是一個長期出口美元以及美元計價的金融產(chǎn)品，同時大規(guī)模進口商品的國家。美國的貿(mào)易長期赤字，但金融賬戶和資本賬戶長期盈余，三個賬戶合并基本實現(xiàn)平衡。這是全球比較優(yōu)勢競爭的結(jié)果。

但是，美國貿(mào)易赤字持續(xù)惡化、金融賬戶盈余持續(xù)擴大，這是不正常的、被扭曲的結(jié)果。從經(jīng)濟學的角度，赤字持續(xù)惡化/盈余持續(xù)擴大，說明自由價格（匯率以及原材料價格）失去了調(diào)節(jié)作用。

例如，A國長期大規(guī)模進口B國商品，其結(jié)果定然是B國的原材料、勞動力等出口成本上漲，進而商品出口價格或匯率上漲，而價格/匯率上漲B國抑制出口，同時促進B國的進口，進而抑制A國逆差惡化和B國順差擴大（大衛(wèi)·休謨提出的價格-鑄幣流動機制）。

但是，在中美貿(mào)易中，以及美國與其它一些國家的貿(mào)易中，這種價格調(diào)節(jié)現(xiàn)象并未發(fā)生。

問題出在哪里？

特朗普簽署的關(guān)于對等關(guān)稅的行政令，前半部分使用了大量的篇幅論述該問題，將問題歸咎于一個核心概念：非貨幣關(guān)稅壁壘。所謂非貨幣關(guān)稅壁壘，主要包括出口補貼、進口配額、準入壁壘、匯率操縱、勞工與知識產(chǎn)權(quán)保護等。我將非貨幣關(guān)稅壁壘定義為“無形關(guān)稅”。

特朗普政府將非貨幣關(guān)稅壁壘視為扭曲出口價格、惡化貿(mào)易狀況的關(guān)鍵問題，并將其折算為對等關(guān)稅率（打五折），因此其公布的關(guān)稅率普遍超市場預期。其中，亞洲國家的非貨幣關(guān)稅壁壘普遍偏高，亞洲成了“重災(zāi)區(qū)”。

與非貨幣關(guān)稅壁壘的歸因分析不同，中國和一些國家的民眾更愿意將其問題解釋為國家競爭問題，是美國遏制后發(fā)國家的手段（修昔底德陷阱）。前者是微觀敘事、經(jīng)濟歸因，后者是宏大敘事、政治歸因。

問題三：對等關(guān)稅下的全球貿(mào)易失衡（美國貿(mào)易赤字），其背后是不是全球主權(quán)債務(wù)問題（美國財政赤字）？

隨著對等關(guān)稅政策及其討論的深入，另一個更為底層且嚴重的問題浮現(xiàn)，即美國債務(wù)問題。

市場愈加清晰地認識到，特朗普實施對等關(guān)稅政策的目的，其表為縮小貿(mào)易逆差/實現(xiàn)順差，促進制造業(yè)回流美國本土，其里是試圖解決美國持續(xù)擴大的財政赤字、日益惡化的債務(wù)問題。

在各國政府、選民與投資者對主權(quán)債務(wù)趨于麻木的時代，特朗普政府“化債”的態(tài)度超出市場預期，而且其手段，不僅僅是增加關(guān)稅收入，更可能是試圖通過扭轉(zhuǎn)全球貿(mào)易與金融秩序來實現(xiàn)。

很顯然，美國的貿(mào)易、金融與財政失衡問題，就是全球性問題。更重要的是，全球貿(mào)易失衡與全球財政失衡高度關(guān)聯(lián)，貿(mào)易赤字與財政赤字是貨幣的一體兩面。

長期以來，美國一邊大規(guī)模進口商品，另一邊大規(guī)模出口美元，美元換商品的結(jié)果是雙赤字（貿(mào)易赤字、財政赤字）。

貿(mào)易赤字為何帶來財政赤字？原因是，美聯(lián)儲通過吸收美債來發(fā)行美元（美元與美債是一體兩面），對外輸出的美元越多，聯(lián)邦政府發(fā)行的債券就越多。

但是，主權(quán)債券越多，并不意味著財政赤字越大、主權(quán)債務(wù)風險越大。實際上，美國大規(guī)模輸出美元，其美國金融機構(gòu)獲得大規(guī)模的盈余，只是并未充分上繳給聯(lián)邦財政部。另外，中國等對美國大規(guī)模貿(mào)易順差的國家，大規(guī)模買入/持有美債，以支撐美債信用。

所以，目前來說，盡管聯(lián)邦債務(wù)堆積如山，但是美債依然不存在違約風險，依然是流動性好、信用好的金融資產(chǎn)。

但是，核心問題在于惡化。全球貿(mào)易與金融是一體兩面的關(guān)系，全球貿(mào)易失衡不斷惡化，意味著全球金融失衡不斷惡化，具體表現(xiàn)為貿(mào)易赤字國，財政赤字惡化、主權(quán)債務(wù)高企；貿(mào)易盈余國，資產(chǎn)泡沫膨脹、市場主體債務(wù)惡化。

以中美為例，美國方面，聯(lián)邦政府擴張美債，美聯(lián)儲吸收美債發(fā)行美元，出口美元，進口商品，貿(mào)易赤字和主權(quán)債務(wù)持續(xù)惡化。中國方面，大規(guī)模出口商品賺取美元外匯，2014年前大規(guī)模的美元輸入被動推高外匯占款，進而發(fā)行大量的人民幣，推動國內(nèi)的資產(chǎn)價格（房地產(chǎn)）與通脹快速上漲；2014年后取消了強制結(jié)匯，央行不再吸收外匯發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，大量美元窖藏在銀行系統(tǒng)，并在比利時、盧森堡托管賬戶大規(guī)模增持美債；在遏制了被動發(fā)行基礎(chǔ)貨幣的同時，央行推動了商業(yè)銀行擴張信用，地方城投債、房地產(chǎn)債、個人住房貸款大規(guī)模膨脹。

所以，全球貿(mào)易失衡的背后是全球金融失衡問題，其突出問題是全球主權(quán)債務(wù)/市場主體債務(wù)惡化。

問題四：對等關(guān)稅帶來的美國貿(mào)易赤字縮減，是否可能對全球金融市場帶來沖擊？

根據(jù)特里芬難題，特朗普的對等關(guān)稅目標是無法實現(xiàn)的。如果美國實現(xiàn)貿(mào)易順差，意味著大規(guī)模的美元將回流美國，美元無法充當全球支付與結(jié)算貨幣，那么美元和美國金融市場自然崩潰。

但這是一個不具有現(xiàn)實意義的結(jié)論。我們需要推演的是：對等關(guān)稅將如何演變，并對全球貿(mào)易與金融帶來哪些沖擊？

當下，特朗普政府與中國的關(guān)稅戰(zhàn)處于升級、僵持階段，與其它70多個經(jīng)濟體處于關(guān)鍵的談判階段。預計，美國與中國之間的談判推動關(guān)稅率降至40%左右，美國與其它多數(shù)國家的關(guān)稅率將降至30%以內(nèi)。

基于此，我們可以推測，對等關(guān)稅政策無法實現(xiàn)美國貿(mào)易順差，但可能縮減美國的貿(mào)易逆差。

我們知道，經(jīng)常賬戶與金融賬戶（與資本賬戶）是一體兩面，特朗普關(guān)稅政策推動美國經(jīng)常賬戶逆差縮小，意味著美國金融賬戶盈余縮小，這對美國及全球金融市場來說，意味著什么？

美國貿(mào)易逆差縮小，將導致海外的美元規(guī)模下降，海外是否會出現(xiàn)美元緊缺？而美元緊缺帶來的后果是，美元計價的金融資產(chǎn)的海外購買力不足，是否導致美債、美股價格下跌？

其中，兩個關(guān)鍵變量：一是特朗普政府縮減財政赤字的策略；二是美聯(lián)儲是否降息/購債。

特朗普政府，認為美國經(jīng)常賬戶過度赤字、金融賬戶過度盈余，存在壓縮金融賬戶盈余的動機；甚至認為，美元、美債作為全球公共用品，長期為全球金融市場提供儲備與結(jié)算，應(yīng)該向海外投資者征收一筆費用（稅）；但是，他們并不希望美債美股的海外需求下降。

現(xiàn)實是，對等關(guān)稅帶來的貿(mào)易赤字縮減預期，已經(jīng)讓全球投資者擔心美債的海外購買力下降，進而導致美債價格下跌。美債價格下跌帶來的美債利率上漲，將增加聯(lián)邦政府的償債負擔，這是特朗普不愿意看到的。

因此，特朗普寄希望于第二個變量，那就是美聯(lián)儲降息配合。于是，特朗普與鮑威爾之間的“戰(zhàn)爭”必然爆發(fā)。

在拜登政府時期，美聯(lián)儲緊縮資產(chǎn)負債表，聯(lián)邦政府堅持擴表，成功地幫助美國經(jīng)濟軟著陸。如今，特朗普政府緊縮資產(chǎn)負債表以整頓財政與化債，如果美聯(lián)儲能夠降息、擴表，為美國及海外金融市場提供更多的流動性和美元購買力，以平抑美債利率和金融風險，同時鼓勵私人部門擴表，將推動經(jīng)濟平穩(wěn)增長。

相信，在危機時刻，美聯(lián)儲定會降息/購債以拯救市場。

問題五：全球貿(mào)易與金融秩序以及各國持續(xù)惡化的債務(wù)問題，是不是已經(jīng)到了該調(diào)整的時候？下一個全球化秩序?qū)⑷绾伍_啟？

各國之間關(guān)于對等關(guān)稅的博弈，充分暴露了全球經(jīng)濟失衡的嚴重問題，集中體現(xiàn)在相互關(guān)聯(lián)的全球貿(mào)易與金融以及各國債務(wù)的持續(xù)惡化問題。

換言之，過去的全球化秩序已無以為繼，甚至病入膏肓、危機重重。關(guān)鍵是如何改變？

在奧巴馬政府和拜登政府時期，歐美建制派、跨國公司和商業(yè)勢力希望通過改革世界貿(mào)易組織的規(guī)則來實現(xiàn)，其方向是削減關(guān)稅、壁壘與補貼。但是，民主黨作為舊秩序的既得利益者缺乏改變的動力。奧巴馬錯過了改革的最佳時機，還推動美國政治的極左化。拜登則乘勝追擊，以福利換選票加劇了財政與債務(wù)惡化。

特朗普政府完全放棄現(xiàn)有的國際組織的合作機制，對世界貿(mào)易組織框架下的小修小補不以為然，選擇以國家斗爭的方式，簡單粗暴的方式打破多邊貿(mào)易體系，試圖以一己之力扭轉(zhuǎn)貿(mào)易失衡，整頓聯(lián)邦財政，重構(gòu)全球化新秩序。

國家斗爭（與談判）正在替代國際組織協(xié)商，正在成為國家利益爭奪與全球化秩序重塑的主流模式。

下一個全球化秩序?qū)⑷绾伍_啟？

過去，以為下一個全球貿(mào)易秩序?qū)⑹恰傲汴P(guān)稅、零壁壘、零補貼”?，F(xiàn)在的趨勢是，美國提升有形關(guān)稅，迫使其它國家無形關(guān)稅下降。全球貿(mào)易秩序從過去的注重降關(guān)稅轉(zhuǎn)向注重降壁壘。那么，非貨幣關(guān)稅壁壘（無形關(guān)稅）很可能成為下一個全球化貿(mào)易秩序的基石。誰先快速地降低無形關(guān)稅，誰將獲得下一個時代的重大機遇。

全球產(chǎn)業(yè)鏈格局將發(fā)生重大變化。中國企業(yè)是否還有出海的必要性？全球產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移有其內(nèi)在的規(guī)律。日本產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移以及經(jīng)濟全球化，受七八十年代美國對其發(fā)動貿(mào)易戰(zhàn)的逼迫，也受九十年代泡沫危機引發(fā)的需求坍塌的驅(qū)動。從根本上來說，非貨幣貿(mào)易壁壘構(gòu)建的保護優(yōu)勢容易引發(fā)長期逆差國的國家干預，以及來自新興經(jīng)濟體的比較優(yōu)勢競爭，從受保護的出口經(jīng)濟走向開放性的出海經(jīng)濟是一個經(jīng)濟體邁入全球化關(guān)鍵一步。

全球貿(mào)易秩序重塑定然重塑全球金融秩序，非貨幣關(guān)稅壁壘的降低，尤其是資本管制、匯率操作，可以充分發(fā)揮自由匯率、利率與全球資源要素價格的調(diào)節(jié)作用，對各國主權(quán)債務(wù)與私人部門債務(wù)、央行濫發(fā)貨幣以及資產(chǎn)泡沫膨脹構(gòu)成硬約束。

但是，國家斗爭并非完全按照理性的路線演進，未來充滿著未知數(shù)。關(guān)于對特朗普對等關(guān)稅的理解，需要充分的信息、切實的推演以及深入的研討，我們需要抓住關(guān)鍵問題。

因此，5月10日，智本社聯(lián)合中國首席經(jīng)濟學家論壇，計劃在深圳舉辦一場高端經(jīng)濟論壇，特意邀請中國首席經(jīng)濟學家論壇副理事長、匯豐銀行大中華區(qū)前首席經(jīng)濟學家屈宏斌，香港科技大學榮休教授丁學良，香港中文大學（深圳）校長講座教授陶然，東吳證券首席經(jīng)濟學家蘆哲，前來共同深入探討對等關(guān)稅與全球化秩序的演變。

所剩名額不多，立即掃碼鎖定