核心觀點(diǎn)：

1.開年以來，人工智能、機(jī)器人等科技發(fā)展推動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的明顯抬升，但表征傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)基本面的數(shù)據(jù)依然偏弱。如此背離情形能否持續(xù)？究竟是科技帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)周期，還是終將回歸傳統(tǒng)基本面？這些問題困擾著微觀主體，是否也會(huì)對(duì)逆周期政策產(chǎn)生影響？

2.各國(guó)歷史來看，科技行業(yè)的發(fā)展確實(shí)能在一段時(shí)間內(nèi)“脫離”宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，其背離的時(shí)長(zhǎng)取決于科技創(chuàng)新的強(qiáng)度以及資金投入的力度。值得一提的是，如果宏觀上有效需求明顯不足，尤其整體價(jià)格環(huán)境較為低迷，科技行業(yè)的走勢(shì)終將與經(jīng)濟(jì)基本面趨同。

3.如何識(shí)別和應(yīng)對(duì)技術(shù)創(chuàng)新等外生沖擊，確實(shí)是逆周期宏觀政策面臨的挑戰(zhàn)。日本決策者曾高估技術(shù)進(jìn)步引致的需求擴(kuò)張，在物價(jià)低迷的背景下貿(mào)然加息，后來又匆忙轉(zhuǎn)向。美國(guó)決策者也曾過度強(qiáng)調(diào)技術(shù)進(jìn)步的作用，利率明顯偏離泰勒規(guī)則而引致宏觀風(fēng)險(xiǎn)。

4.展望未來，我國(guó)人工智能等技術(shù)的推廣和政府引導(dǎo)基金的投入還在進(jìn)行，技術(shù)、資金雙重驅(qū)動(dòng)下相關(guān)行業(yè)發(fā)展短期仍將延續(xù)。盡管近期高頻數(shù)據(jù)表征的地產(chǎn)、基建等基本面偏弱，但科技發(fā)展及相關(guān)情緒或?qū)δ嬷芷谡叩穆涞毓?jié)奏、實(shí)施強(qiáng)度產(chǎn)生一定擾動(dòng)。

正文：

開年以來，人工智能、機(jī)器人等科技發(fā)展推動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的明顯抬升，但表征傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)基本面的數(shù)據(jù)依然偏弱。如此背離情形能否持續(xù)？究竟是科技帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)周期，還是終將回歸傳統(tǒng)基本面？這些問題困擾著微觀主體，是否也會(huì)對(duì)逆周期政策產(chǎn)生影響？

一、科技，能背離周期嗎？

各國(guó)經(jīng)驗(yàn)來看，科技行業(yè)的發(fā)展確實(shí)能在一段時(shí)間內(nèi)“脫離”宏觀經(jīng)濟(jì)基本面。但若有效需求持續(xù)不足，尤其是價(jià)格環(huán)境較為低迷，科技行業(yè)的走勢(shì)終將與經(jīng)濟(jì)基本面趨同。從日本來看，其科技板塊相較周期出現(xiàn)顯著超額收益，恰恰發(fā)生在物價(jià)真正走出低迷之后。

圖1. 科技背離周期：是？不是？

來源：CEIC，筆者測(cè)算

注：科技包括精密儀器、通訊、電器、機(jī)械，周期包括房地產(chǎn)、建筑、鋼鐵、石油煤炭。

科技與傳統(tǒng)周期背離的時(shí)長(zhǎng)，取決于科技創(chuàng)新強(qiáng)度及資金投入力度。房地產(chǎn)調(diào)整后，日本曾頒布《科學(xué)技術(shù)基本法》、開啟每五年一期的科技計(jì)劃，財(cái)政支出中科技占比持續(xù)抬升。而對(duì)于公共工程等舊動(dòng)能的支持力度長(zhǎng)期回落，直至安倍“三支箭”后才有改變。

圖2. 背離的時(shí)長(zhǎng)，由誰(shuí)決定？

來源：日本統(tǒng)計(jì)局，筆者測(cè)算

二、技術(shù)進(jìn)步影響宏觀政策嗎？

如何識(shí)別和應(yīng)對(duì)技術(shù)創(chuàng)新等外生沖擊，確實(shí)是各國(guó)逆周期宏觀政策面臨的挑戰(zhàn)。日本決策者曾高估技術(shù)進(jìn)步引致的需求擴(kuò)張，在物價(jià)低迷的背景下貿(mào)然加息，后來又匆忙轉(zhuǎn)向。

圖3. 日本：高估技術(shù)進(jìn)步而過早加息

來源：WIND，日央行，筆者測(cè)算

注：價(jià)格剔除消費(fèi)稅影響。

歷史上，美國(guó)決策者也曾過度強(qiáng)調(diào)技術(shù)進(jìn)步的作用，相信“高增長(zhǎng)、低通脹”的合理性，從而使得利率長(zhǎng)時(shí)間明顯偏離泰勒規(guī)則，最終引致宏觀風(fēng)險(xiǎn)。

圖4. 美國(guó)：高估技術(shù)進(jìn)步而偏離泰勒規(guī)則

來源：WIND，美聯(lián)儲(chǔ)，筆者測(cè)算

展望未來，我國(guó)人工智能等技術(shù)的推廣和政府引導(dǎo)基金的投入還在進(jìn)行，技術(shù)、資金雙重驅(qū)動(dòng)下相關(guān)行業(yè)發(fā)展短期仍將延續(xù)。盡管近期高頻數(shù)據(jù)表征的地產(chǎn)、基建等基本面偏弱，但科技發(fā)展及相關(guān)情緒或?qū)δ嬷芷谡叩穆涞毓?jié)奏、實(shí)施強(qiáng)度產(chǎn)生一定擾動(dòng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)期非線性變化。

【作者】

伍戈： 博士，長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾長(zhǎng)期供職央行貨幣政策部門，并在國(guó)際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟(jì)學(xué)家。孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎(jiǎng)獲得者，獲浦山政策研究獎(jiǎng)、劉詩(shī)白經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，遠(yuǎn)見杯經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)冠軍。

俞濤、曹海巍、高童：長(zhǎng)江證券研究員。

【近期研究】

1.，2025年3月6日

2.，2025年2月23日

3.，2025年2月13日

4.，2025年1月22日