在創(chuàng)新藥行業(yè)經(jīng)歷估值重構(gòu)與資本退潮之后，一個(gè)問題變得愈發(fā)關(guān)鍵：誰(shuí)能擺脫持續(xù)輸血，真正實(shí)現(xiàn)自我造血？

2026年，這一問題正在被云頂新耀給出階段性答案。

4月8日，云頂新耀宣布擬以2.5億美元收購(gòu)海森生物制藥（新加坡）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“海森新加坡”）。此舉緊隨其亮眼的2025年財(cái)報(bào)之后，數(shù)據(jù)顯示，云頂新耀2025年實(shí)現(xiàn)總收入17.07億元，同比大幅增長(zhǎng)142%。

更具里程碑意義的是，云頂新耀在非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則（Non-IFRS）下首度實(shí)現(xiàn)年度盈利1.87億元，且去年第四季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流回正。這意味著，云頂新耀正式進(jìn)入“自我造血”的新周期。

長(zhǎng)期以來，Biotech被視為高投入、慢回報(bào)的代名詞，但云頂新耀通過“BD合作+自研”雙輪驅(qū)動(dòng)，已正式進(jìn)入價(jià)值兌現(xiàn)期。云頂新耀收購(gòu)海森新加坡，本質(zhì)不是簡(jiǎn)單BD或擴(kuò)張，而是商業(yè)化平臺(tái)能力外溢與區(qū)域復(fù)制能力的驗(yàn)證。

云頂新耀正在從研發(fā)投入驅(qū)動(dòng)的Biotech，邁向商業(yè)化造血驅(qū)動(dòng)的Biopharma。

對(duì)此，云頂新耀董事長(zhǎng)吳以芳表示：“云頂新耀的2030年戰(zhàn)略核心是借‘中國(guó)創(chuàng)新醫(yī)藥蓬勃發(fā)展之勢(shì)’，通過BD合作與志同道合的創(chuàng)新企業(yè)攜手，把中國(guó)創(chuàng)新推向臨床，造福患者，做大自己，實(shí)現(xiàn)自我造血，以自身盈利支持創(chuàng)新研發(fā)，創(chuàng)造更大的未來價(jià)值。未來這些年我們?cè)鯓訌囊粋€(gè)合格的pharma變成一個(gè)優(yōu)秀的pharma，面臨的是戰(zhàn)略能力的升級(jí)問題?！?/p>

01

盈利拐點(diǎn)，商業(yè)化平臺(tái)價(jià)值兌現(xiàn)

對(duì)于創(chuàng)新藥企業(yè)而言，盈利本身并不稀缺，稀缺的是可持續(xù)盈利能力。

2025年，云頂新耀交出了上市以來最亮眼的一份年報(bào)。全年總收入17.07億元，同比增幅達(dá)142%，非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下盈利1.87億元，首次實(shí)現(xiàn)年度經(jīng)營(yíng)性盈利。截至年末，現(xiàn)金儲(chǔ)備達(dá)27.31億元，為后續(xù)BD、自研及戰(zhàn)略擴(kuò)張?zhí)峁┝顺渥銖椝帯?/p>

這份成績(jī)單的功臣之一，是耐賦康。在IgA腎病一線治療中具有基石地位的耐賦康，在第一個(gè)商業(yè)化完整年便實(shí)現(xiàn)了14.4億元銷售額，同比增長(zhǎng)超過300%，創(chuàng)造了慢病藥紀(jì)錄。

這一表現(xiàn)建立在多重基礎(chǔ)之上。數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)IgA腎病患者群體超過500萬(wàn)，每年新增確診病例約10萬(wàn)例，臨床存在迫切的未被滿足治療需求。耐賦康直接面向超500萬(wàn)患者的巨大未滿足市場(chǎng)。財(cái)報(bào)顯示，耐賦康上市首年即通過醫(yī)保談判準(zhǔn)入，截至目前已實(shí)現(xiàn)29個(gè)省份的醫(yī)保落地，并納入單行支付管理。同時(shí)，這款藥物被納入2025年KDIGO指南和中國(guó)首部IgAN指南，被確立為首選對(duì)因治療方案。

隨著耐賦康在中國(guó)人群中證據(jù)的不斷積累，研究結(jié)果進(jìn)一步證實(shí)了其在“對(duì)因治療、盡早治療、長(zhǎng)期治療”IgA腎病新管理策略中的顯著臨床價(jià)值；耐賦康對(duì)特殊人群的療效也得到驗(yàn)證，鞏固了其IgA腎病一線治療的基石地位。

羅永慶進(jìn)一步分析，耐賦康銷量增長(zhǎng)不僅來自市場(chǎng)下沉和醫(yī)院覆蓋擴(kuò)大，更來自治療理念革新——權(quán)威指南推薦將治療啟動(dòng)門檻從“蛋白尿大于1克”前移至“0.3克”。治療窗口拓寬，更多應(yīng)治未治患者將被納入。

云頂新耀的關(guān)鍵變化，更在于盈利來源從單一產(chǎn)品爆發(fā)轉(zhuǎn)向體系化輸出。

耐賦康銷售團(tuán)隊(duì)不足200人，人均產(chǎn)出超過730萬(wàn)元，費(fèi)銷比僅30%，這在行業(yè)內(nèi)是極高的運(yùn)營(yíng)效率。云頂新耀并未依賴高費(fèi)用換增長(zhǎng)，而是形成了高效率商業(yè)化模型。

正如云頂新耀首席執(zhí)行官羅永慶所言：“耐賦康在中國(guó)醫(yī)藥歷史上創(chuàng)造了一個(gè)紀(jì)錄，背后的原因是依賴于我們強(qiáng)大的商業(yè)化平臺(tái)，即A2MS——準(zhǔn)入、醫(yī)學(xué)、市場(chǎng)、銷售系統(tǒng)化平臺(tái)，體現(xiàn)商業(yè)化全價(jià)值鏈條的能力。”

這一平臺(tái)能力在被耐賦康驗(yàn)證后，正被快速?gòu)?fù)制。2026年2月，維適平在中國(guó)大陸獲批上市后，僅用21個(gè)工作日即開出首張?zhí)幏?，并快速覆蓋了全國(guó)重點(diǎn)區(qū)域患者。依嘉2025年院內(nèi)銷售同比增長(zhǎng)44%，實(shí)現(xiàn)收入2.62億元。

時(shí)至今日，耐賦康持續(xù)放量、維適平快速落地、依嘉穩(wěn)健增長(zhǎng)，云頂新耀產(chǎn)品組合從單一核心向多品種拓展。在此基礎(chǔ)上，耐賦康的成功驗(yàn)證了云頂新耀A2MS卓越創(chuàng)新藥商業(yè)化平臺(tái)的有效性，商業(yè)化能力可以復(fù)制到不同疾病領(lǐng)域。

云頂新耀的商業(yè)化能力，已經(jīng)從“單品驅(qū)動(dòng)”升級(jí)為“體系驅(qū)動(dòng)”。

02

提前布局，搶占亞太先發(fā)優(yōu)勢(shì)的精準(zhǔn)落子

收購(gòu)海森新加坡亞太業(yè)務(wù)是云頂新耀商業(yè)化藍(lán)圖的又一次升級(jí)。為什么收購(gòu)？在于將已驗(yàn)證的中國(guó)商業(yè)化能力，通過成熟產(chǎn)品的整合，復(fù)制到更廣闊的市場(chǎng)。

海森新加坡的核心價(jià)值在于其現(xiàn)成的亞太商業(yè)化能力。云頂新耀透露，海森新加坡2025年實(shí)現(xiàn)常態(tài)化收入8223萬(wàn)美元，EBITDA達(dá)2727萬(wàn)美元，擁有14款慢性病成熟產(chǎn)品及一支超過120人的專業(yè)銷售團(tuán)隊(duì)，覆蓋新加坡、馬來西亞、菲律賓、泰國(guó)、澳大利亞等8個(gè)區(qū)域市場(chǎng)。與海森新加坡合作，云頂新耀可以整合成熟產(chǎn)品管理能力，擁有一支涵蓋了注冊(cè)、準(zhǔn)入、市場(chǎng)、醫(yī)學(xué)和營(yíng)銷能力的隊(duì)伍。

對(duì)云頂新耀來說，收購(gòu)的成效立竿見影，立即增厚利潤(rùn)，提升整體的盈利水平。不過，此次合作不是簡(jiǎn)單的產(chǎn)品引入，而是能力體系的融合。

由此，云頂新耀商業(yè)化體系有望升級(jí)為全渠道、多產(chǎn)品適配，并從本土驗(yàn)證到區(qū)域復(fù)制。

近年來，越來越多的中國(guó)醫(yī)藥企業(yè)將國(guó)際化布局的起點(diǎn)瞄準(zhǔn)亞太，尤其是東南亞。新加坡、印尼等監(jiān)管機(jī)構(gòu)正在探索加速引入中國(guó)創(chuàng)新藥的路徑。中國(guó)藥企可以繞開歐美嚴(yán)格且周期更長(zhǎng)的審批體系，以更低成本實(shí)現(xiàn)首輪國(guó)際化落地。

值得注意的是，這筆交易的公允性還得到了多重機(jī)制保障。首先，樸谷咨詢作為獨(dú)立評(píng)估師，基于市場(chǎng)法及2025年EBITDA（2727萬(wàn)美元）給出的評(píng)估值為3.2億美元，而本次交易最高總對(duì)價(jià)2.5億美元相對(duì)評(píng)估值折讓約22%，交易對(duì)價(jià)低于獨(dú)立估值。其次，交易總對(duì)價(jià)為2.5億美元?分三期支付?，交易首次交割需要支付的自有資金為6000萬(wàn)美元，后續(xù)交割需支付的自有資金預(yù)計(jì)可以通過海外業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流覆蓋。

再?gòu)氖袌?chǎng)空間看，這筆收購(gòu)的價(jià)值遠(yuǎn)不止于財(cái)務(wù)回報(bào)。IQVIA數(shù)據(jù)顯示，亞太醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模超600億美元，并處于快速增長(zhǎng)期。中國(guó)創(chuàng)新藥資產(chǎn)蓬勃發(fā)展，但亞太地區(qū)創(chuàng)新藥滲透率仍顯著偏低，EMA批準(zhǔn)藥品僅約20%–25%在亞太獲批?？鐕?guó)藥企收縮非核心APAC布局、碎片化市場(chǎng)中先發(fā)優(yōu)勢(shì)快速放大，布局窗口期正在形成。

此外，云頂新耀還為海森生物旗下6款成熟產(chǎn)品提供CSO服務(wù)，涉及急重癥、心血管和代謝領(lǐng)域。2025年12月11日，云頂新耀與海森生物正式達(dá)成合作，根據(jù)商業(yè)化服務(wù)協(xié)議，云頂新耀全資附屬公司云頂新耀醫(yī)藥科技將依托現(xiàn)有的銷售與市場(chǎng)體系，為海森生物旗下六款成熟產(chǎn)品提供商業(yè)化服務(wù)。

從戰(zhàn)略協(xié)同看，云頂新耀亞太商業(yè)化已初具規(guī)模，覆蓋中國(guó)香港、中國(guó)澳門、中國(guó)臺(tái)灣、新加坡、韓國(guó)市場(chǎng)，2025年實(shí)現(xiàn)超3000萬(wàn)元收入，擁有近20人自有團(tuán)隊(duì)，具備注冊(cè)、準(zhǔn)入、市場(chǎng)、醫(yī)學(xué)、銷售能力。同時(shí)，其已有9款創(chuàng)新藥擁有亞太權(quán)益，其中耐賦康、依嘉、維適平3款已商業(yè)化，另有6款處于臨床開發(fā)階段。

隨著醫(yī)保推進(jìn)，3款已商業(yè)化產(chǎn)品2027年起將陸續(xù)進(jìn)入亞太多個(gè)市場(chǎng)的醫(yī)保放量期。

云頂新耀收購(gòu)海森新加坡，等于獲得了推動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)全價(jià)值鏈能力，是其商業(yè)化能力“出海復(fù)制”的關(guān)鍵一步。依托于這一新興亞洲地區(qū)創(chuàng)新藥銷售一站式平臺(tái)，云頂新耀能夠在產(chǎn)品放量之前完成商業(yè)化能力的前置部署。

03

面向未來，“BD合作+自研”循環(huán)帶動(dòng)增長(zhǎng)

商業(yè)化解決當(dāng)下，但創(chuàng)新藥企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值，仍取決于管線與技術(shù)。云頂新耀的解法是搭建一個(gè)“BD合作+自研”的循環(huán)體系。

循環(huán)、協(xié)同之下，形成可持續(xù)、可復(fù)制的增長(zhǎng)模型。商業(yè)化提供現(xiàn)金流并驗(yàn)證產(chǎn)品，BD快速擴(kuò)充產(chǎn)品矩陣，自研提升長(zhǎng)期價(jià)值與天花板。

在BD端，云頂新耀展現(xiàn)出清晰且系統(tǒng)的布局節(jié)奏。2025年年報(bào)顯示，過去6個(gè)月，云頂新耀已引進(jìn)及合作4款創(chuàng)新藥和6款成熟原研產(chǎn)品，進(jìn)一步拓寬治療領(lǐng)域，增加管線厚度。同時(shí)，云頂新耀明確提出，每年引進(jìn)3至5個(gè)重磅產(chǎn)品，力爭(zhēng)在2至3年內(nèi)實(shí)現(xiàn)獲批上市，5至6年內(nèi)達(dá)成單品峰值銷售超20億元。

這一BD節(jié)奏的背后，是云頂新耀正在快速構(gòu)建多治療領(lǐng)域、多產(chǎn)品階段的立體管線矩陣。例如，云頂新耀已引進(jìn)眼科領(lǐng)域具備BIC（Best-in-Class）潛力的VEGF/ANG-2雙抗VIS-101；腎科領(lǐng)域引進(jìn)全球首創(chuàng)雙靶點(diǎn)激動(dòng)劑MT1013，完善慢性腎臟病布局；心血管領(lǐng)域布局了填補(bǔ)院外急救空白的艾曲帕米鼻噴霧劑以及新一代PCSK9抑制劑樂瑞泊。

吳以芳強(qiáng)調(diào)，在研發(fā)能夠真正產(chǎn)出產(chǎn)品之前，通過BD持續(xù)地把可持續(xù)的產(chǎn)品管線搭建起來。

明確了BD節(jié)奏，云頂新耀以終為始，從患者需求出發(fā)，先評(píng)估產(chǎn)品的臨床價(jià)值與商業(yè)價(jià)值，再做立項(xiàng)決策。這一理念的底層，是云頂新耀堅(jiān)守的“Best-in-Disease（具備疾病最佳方案潛質(zhì)）”DNA。

正如羅永慶所闡釋的：“最大的區(qū)別是思維方式不同，Best-in-Class是從藥物機(jī)制上去講，Best-in-Disease是從患者角度出發(fā)。Best-in-Disease這個(gè)理念會(huì)貫穿到從我們的研發(fā)、商業(yè)化整個(gè)價(jià)值鏈條上。”

如果說，在2030年之前，BD產(chǎn)品將是云頂新耀增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。那么，在此之后，自研產(chǎn)品將有望大放光彩。云頂新耀不只是有爆款產(chǎn)品、能實(shí)現(xiàn)快速放量的公司，而是同樣具備系統(tǒng)研發(fā)能力的平臺(tái)型藥企。

目前，云頂新耀聚焦于AI驅(qū)動(dòng)的mRNA平臺(tái)，In Vivo CAR-T技術(shù)平臺(tái)處于全球第一梯隊(duì)。個(gè)性化腫瘤疫苗EVM16已完成IIT研究的劑量爬坡，將于2026年4月在AACR公布初步數(shù)據(jù)。

通用型腫瘤疫苗EVM14已實(shí)現(xiàn)中美IND雙獲批并完成首例患者入組。In Vivo CAR-T項(xiàng)目EVM18已完成臨床前概念驗(yàn)證并啟動(dòng)人體臨床研究，擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，技術(shù)平臺(tái)全球領(lǐng)先。

云頂新耀明確表示，對(duì)于自研資產(chǎn)不會(huì)“賣青苗”，而是尋求戰(zhàn)略協(xié)同、能力互補(bǔ)的合作伙伴，共同開發(fā)、實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期價(jià)值。

歸根到底，云頂新耀的自我“造血”，并不僅是盈利，而是商業(yè)化、BD、自研三大支柱之間，正在形成正向循環(huán)。短期內(nèi)，依靠商業(yè)化兌現(xiàn)實(shí)現(xiàn)盈利，以現(xiàn)金流支持BD與研發(fā)；中期，BD業(yè)務(wù)又反哺銷售業(yè)務(wù)更好地成長(zhǎng)，形成內(nèi)部的良性循環(huán)。長(zhǎng)期來看，自主研發(fā)將提供更多的想象空間和價(jià)值創(chuàng)造空間。

當(dāng)下，市場(chǎng)更關(guān)注的是企業(yè)是否具備真實(shí)商業(yè)化能力、是否具備持續(xù)管線供給、是否具備長(zhǎng)期增長(zhǎng)閉環(huán)。云頂新耀的路徑，提供了一種可能答案。不是依賴單一爆款，而是構(gòu)建可復(fù)制的商業(yè)化體系，形成內(nèi)部造血循環(huán)。

誰(shuí)能夠持續(xù)造血，并走向規(guī)?；瘮U(kuò)張？云頂新耀正在從Biotech邁向具備自我造血能力的Biopharma，并開始進(jìn)入價(jià)值兌現(xiàn)階段。到2030年，云頂新耀計(jì)劃營(yíng)收突破150億元，并將持續(xù)在腎科、心血管及代謝、自身免疫、眼科及急重癥等重點(diǎn)戰(zhàn)略領(lǐng)域構(gòu)建“N+X”產(chǎn)品組合，把握藍(lán)海大單品機(jī)遇。

*封面圖片來源：123rf

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