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文|余亮恒，香港豐裕信托合伙人

港中大家族企業(yè)研究中心理事

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編者按：

《家族辦公室》雜志最新3月刊封面故事重磅講述：香港家族辦公室新周期的故事。隨著香港推出單一家族辦公室稅務(wù)豁免制度以及「新資本投資者入境計(jì)劃，全球越來越多家族開始重新審視香港在全球財(cái)富管理版圖中的角色，并將設(shè)立單一家族辦公室（Single Family Office，SFO）納入其長期規(guī)劃。政策推動之下，香港家族辦公室生態(tài)正在進(jìn)入新的發(fā)展階段。投行、律所、會計(jì)師事務(wù)所、私人銀行以及各類持牌機(jī)構(gòu)，正在形成更加成熟的服務(wù)體系，支持家族在港進(jìn)行資產(chǎn)配置、風(fēng)險(xiǎn)隔離以及跨境資本運(yùn)作。

什么是全權(quán)投資管理？

這幾年，很多中國客戶重新開始關(guān)注香港：有人是為了資產(chǎn)配置，有人是為了家族財(cái)富規(guī)劃，也有人是為了申請 CIES（資本投資者入境計(jì)劃）。在這個(gè)過程中，很多客戶都會遇到一種安排：“把投資交給專業(yè)機(jī)構(gòu)全權(quán)管理?！?/p>

在香港，這類服務(wù)通常被稱為 Discretionary Portfolio Management (DPM，全權(quán)投資管理)，意思是：客戶不再自己做每一筆投資決定，而是把資金交給專業(yè)機(jī)構(gòu)，由他們根據(jù)授權(quán)進(jìn)行投資操作。

對很多企業(yè)家來說，這聽起來很合理。投資市場越來越復(fù)雜，產(chǎn)品種類越來越多，而企業(yè)家本身往往沒有時(shí)間每天關(guān)注市場變化。于是，越來越多客戶選擇把投資“交出去”。

但這里有一個(gè)很多人沒有認(rèn)真想過的問題：當(dāng)客戶把投資決策交出去之后，責(zé)任到底在哪里？

一宗香港法院判決的提醒

最近，香港一宗并不高調(diào)的法院判決，給了行業(yè)一個(gè)非常清晰的提醒。 去年年底，香港法院審理了一宗案件：Li Yuhong v. oOo Securities (HK) Group Ltd。案件的背景其實(shí)很典型：

一位來自中國內(nèi)地的客戶，通過香港的投資結(jié)構(gòu)，把資金交給一家持牌機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資管理，并且采用的是全權(quán)投資授權(quán) (discretionary mandate)。后來投資出現(xiàn)爭議，雙方進(jìn)入訴訟。

但法院關(guān)注的重點(diǎn)，并不是簡單的“投資虧損”，法院真正關(guān)注的問題是：當(dāng)一家機(jī)構(gòu)接受了“全權(quán)投資決策權(quán)”之后，它到底需要承擔(dān)什么責(zé)任？

法院給出的答案非常明確：

一旦機(jī)構(gòu)真正擁有 discretion（裁量權(quán)），那么隨之而來的，就不僅僅是一個(gè)普通的金融服務(wù)關(guān)系，而是會產(chǎn)生一種更高層次的要求：注意義務(wù) (duty of care) 以及一定程度的信義性質(zhì)責(zé)任。

簡單來說就是：如果你替客戶做投資決定，你就必須能夠解釋這些決定是如何做出的。

很多中國從業(yè)者第一次聽到“duty of care”這個(gè)概念時(shí)，可能會覺得有些抽象。但從實(shí)際操作來看，它的意思并不復(fù)雜：它并不是說機(jī)構(gòu)必須保證客戶賺錢，因?yàn)槭袌霰緛砭痛嬖陲L(fēng)險(xiǎn)。它真正的意思是：如果你在替客戶做投資決定，你必須能夠證明這些決定是經(jīng)過認(rèn)真判斷和審慎考慮的。

例如：是否理解產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，是否持續(xù)關(guān)注投資情況，是否真正履行投資管理職責(zé)，以及是否把客戶利益放在前面而不是傭金。

換句話說，“全權(quán)投資”不是一個(gè)簡單的收費(fèi)名目，而是一種責(zé)任結(jié)構(gòu)。如果機(jī)構(gòu)收取的是“discretionary management fee”，但實(shí)際上并沒有進(jìn)行真正的投資管理，法院認(rèn)為這種情況是不能接受的。

Discretion有重要含義

這個(gè)案例出現(xiàn)的時(shí)間點(diǎn)其實(shí)也很有意思。最近幾年，我們看到很多中國客戶重新通過香港進(jìn)行海外投資。同時(shí)，香港市場也出現(xiàn)越來越多的外部資產(chǎn)管理人（EAM）、家族辦公室投資團(tuán)隊(duì)，以及各種全權(quán)投資管理服務(wù)。很多客戶在和銀行或機(jī)構(gòu)合作時(shí)，也開始聽到一個(gè)說法：“我們可以幫您做 discretionary management?！?/p>

但現(xiàn)實(shí)是，很多客戶甚至很多中介，其實(shí)并不完全理解這意味著什么。他們只知道機(jī)構(gòu)會幫客戶“操作投資”，卻沒有意識到，一旦投資決策真正交給機(jī)構(gòu)，機(jī)構(gòu)的角色就已經(jīng)發(fā)生變化。

從治理角度來看，discretion 有一個(gè)重要含義：信息不對稱會變得更大。因?yàn)榭蛻舨辉僮约鹤鰶Q定，投資結(jié)果就會越來越依賴專業(yè)判斷、風(fēng)險(xiǎn)控制和持續(xù)監(jiān)督。在這種情況下，市場評價(jià)投資機(jī)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)，也不再只是投資收益，還包括：決策是否審慎，風(fēng)險(xiǎn)是否被認(rèn)真監(jiān)控，以及客戶利益是否被放在首位。

換句話說，discretion 并不是一種權(quán)力，而是一種更高的專業(yè)門檻。對很多幫助客戶通過香港進(jìn)行海外投資配置的中介來說，這個(gè)案例其實(shí)提供了一個(gè)很現(xiàn)實(shí)的提醒。

當(dāng)介紹 DPM 或全權(quán)投資服務(wù)時(shí)，其實(shí)可以多問幾個(gè)問題：

• 誰在真正做投資決策？

• 投資決策的流程是什么？

• 風(fēng)險(xiǎn)是如何被監(jiān)控的？

• 機(jī)構(gòu)如何證明自己真正履行了投資管理職責(zé)？

這些問題看起來簡單，但在今天的財(cái)富管理行業(yè)里正變得越來越重要。很多人說香港是一個(gè)全球財(cái)富管理中心，但一個(gè)真正成熟的財(cái)富中心，其實(shí)不僅僅是看資產(chǎn)規(guī)模，更重要的是是否有清晰的規(guī)則來保護(hù)客戶資金。

一旦真正替客戶做決定，

責(zé)任隨之而來

這宗案例傳遞了一個(gè)很清楚的信息：在香港，一旦機(jī)構(gòu)真正替客戶做決定，責(zé)任也會隨之而來。從長遠(yuǎn)來看，這種治理框架反而是香港最重要的優(yōu)勢之一。因?yàn)樵谪?cái)富管理行業(yè)里，真正能夠長期建立信任的，從來不是產(chǎn)品，而是判斷、紀(jì)律和責(zé)任。

今天越來越多客戶愿意把投資交給專業(yè)人士，但真正的問題從來不是客戶是否愿意把鑰匙交出來，而是行業(yè)是否準(zhǔn)備好承擔(dān)這把鑰匙背后的責(zé)任。 對很多做跨境財(cái)富安排的人來說，這其實(shí)已經(jīng)不是產(chǎn)品問題，而是治理問題。

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