來源：市場資訊

（來源：深潮 TechFlow）

美伊沖突持續(xù)，全球資本市場開始恐慌，韓國股市表現(xiàn)得尤為慘烈。

3 月 3 日，韓國綜合指數(shù) KOSPI 跌了 7.24%，觸發(fā)交易限制。三星電子跌了將近 10%，SK 海力士跌了 11.5%；

3 月 4 日也就是今天，KOSPI 盤中跌超 8%，又一次觸發(fā)熔斷，暫停交易 20 分鐘。收盤跌了大約 6%，報(bào) 5440 點(diǎn)。三星又跌 5.1%，海力士又跌 3.9%。

兩個(gè)交易日，兩次熔斷，韓國股市從 6244 跌到 5440，跌了將近 13%。這算是 2008 年 以來最慘的連續(xù)暴跌。

而就在一個(gè)星期前的 2 月 25 日，KOSPI 剛突破 6000 點(diǎn)，韓國股市總市值漲到 3.76 萬億美元，比法國還多，全球排第九；三星和海力士還是各類投資博主最為推崇的股票。

中東打仗，全球都在跌，但為什么韓國跌得最狠？

買韓股，買存儲(chǔ)

韓國股市過去一年的牛市，說白了就是兩家公司的故事。

全球 AI 訓(xùn)練需要 GPU，GPU 需要配一種叫 HBM 的高帶寬內(nèi)存。這東西生產(chǎn)門檻極高，全世界能量產(chǎn)的基本就三家：SK 海力士、三星、美光。

其中 SK 海力士一家吃掉了超過一半的市場份額，三星大概三成。兩家韓國公司加起來，控制著全球 HBM 市場八成以上的產(chǎn)能。

英偉達(dá)是它們最大的客戶。每一張 H100、每一張 B200 出貨，背后都需要韓國的內(nèi)存。2025 年英偉達(dá)一個(gè)季度營收就做到了 681 億美元，這些錢有相當(dāng)一部分最終流進(jìn)了 SK 海力士和三星的口袋。

反映在股價(jià)上就是，2025 年 SK 海力士漲了 274%，三星漲了 125%。整個(gè) KOSPI 指數(shù)漲了 75.6%，將近一半的漲幅是這兩只股票貢獻(xiàn)的。

你買韓國大盤，本質(zhì)上就是在買存儲(chǔ)芯片。

今年更猛。2 月前 20 天韓國芯片出口額同比暴增 134%，達(dá)到 151 億美元，占總出口額的三分之一多。高盛說 2026 年韓國股市盈利增長預(yù)計(jì) 120%，其中 88 個(gè)百分點(diǎn)來自科技硬件。

翻譯一下就是，去掉芯片，韓國股市的增長只剩個(gè)零頭。

從 5000 到 6000 點(diǎn)，KOSPI 用了 34 天。這 34 天里，野村證券把目標(biāo)價(jià)喊到 8000，摩根大通說 7500，高盛調(diào)到 6400。每一個(gè)數(shù)字的背后都是同一個(gè)假設(shè)：

AI 的算力需求沒有天花板，所以韓國的芯片就沒有天花板。

海峽一關(guān)，電從哪來

但是，做芯片要電。

韓國的電從哪來？天然氣和煤各占大約 27%，核電占 30%。天然氣和煤，韓國自己都不產(chǎn)，全靠進(jìn)口。韓國是全球第三大液化天然氣進(jìn)口國，僅次于中國和日本。

2 月 28 日，美以聯(lián)合空襲伊朗。哈梅內(nèi)伊死訊確認(rèn)，伊朗隨即宣布關(guān)閉霍爾木茲海峽。

這條海峽最窄處 33 公里，全球大約五分之一的石油和大量液化天然氣從這里通過?？ㄋ柺侨蜃畲蟮囊夯烊粴獬隹趪?，也是韓國的主要?dú)庠?，它的船出港就要?jīng)過這條海峽。

海峽一關(guān)，油價(jià)先飆，天然氣跟著漲；全球能源市場從來都是聯(lián)動(dòng)的。

公開信息顯示，歐洲天然氣價(jià)格上漲近 50%，亞洲天然氣價(jià)格上漲近 40%。主要供應(yīng)商卡塔爾能源公司（Qatar Energy）的液化天然氣（LNG）設(shè)施遭到襲擊后，該公司暫停了 LNG 生產(chǎn)。

圖：船舶跟蹤數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)?shù)貢r(shí)間 3 月 1 日，過航霍爾木茲海峽的船舶數(shù)量較此前大幅減少｜圖源：搜船網(wǎng)

三星和海力士的芯片不是憑空造出來的。一顆 HBM 從晶圓到封裝，要經(jīng)過上千道工序，每一道都在吃電。半導(dǎo)體制造是全世界最耗能的產(chǎn)業(yè)之一。

理論上，鏈條就是這樣的：

英偉達(dá)下單，SK 海力士開工，工廠要電，發(fā)電要天然氣，天然氣要過霍爾木茲海峽，海峽現(xiàn)在關(guān)了。

韓國 3 月 1 日休市，恰逢他們的三一節(jié)。別的市場恐慌了整個(gè)周末，韓國投資者只能干看著。

周二開盤，三天的恐慌壓成一根陰線。三星跌了將近 10%，海力士跌了 11.5%。氣價(jià)漲，電價(jià)就得漲，芯片的毛利就被吃掉，工廠的開工率也跟著懸了。

周三更狠。伊朗從威脅變成了行動(dòng)，開始實(shí)際干擾海峽航運(yùn)，布倫特原油升破 82 美元，天然氣也開始飆漲。三星兩天累計(jì)跌了將近 15%，海力士跌了 15%。

但同一個(gè)韓國交易所里，韓華宇航 3 月 3 日漲了將近 20%，LIG NEX1 漲了 30%觸及漲停。

這兩家公司，前者造戰(zhàn)斗機(jī)和導(dǎo)彈發(fā)動(dòng)機(jī)，后者造防空系統(tǒng)和精確制導(dǎo)武器。中東打起來了，全世界都要補(bǔ)庫存。

一邊是造芯片的在跌，一邊是造導(dǎo)彈的在漲。

韓國折價(jià)消失了嗎

韓國股市有個(gè)外號(hào)，叫「韓國折價(jià)」。

意思是同樣一家公司，放在韓國上市就是比放在美國、日本便宜。三星電子和臺(tái)積電都是芯片巨頭，盈利能力差不多，但臺(tái)積電的市凈率長期是三星的兩三倍。

你可以理解為同一道菜，在首爾賣就是比在紐約便宜。

為什么？因?yàn)轫n國的大公司幾乎都是財(cái)閥家族控制的。三星、現(xiàn)代、SK、LG，創(chuàng)始家族用金字塔式的交叉持股，拿很少的股份控制整個(gè)集團(tuán)。

賺了錢不分紅，庫存股不注銷，董事會(huì)里坐的都是自己人，獨(dú)立董事五年沒投過一張反對(duì)票。外國投資者看了看，覺得把錢投進(jìn)去就是給別人打工，算了。

這個(gè)折價(jià)持續(xù)了多久？過去十年，標(biāo)普 500 漲了 179%，日經(jīng)漲了 155%，印度漲了 255%，連巴西都漲了 167%。

KOSPI 只漲了 35%。

2025 年，新總統(tǒng)李在明上臺(tái)，改商法、逼分紅、強(qiáng)制注銷庫存股，親自飛到紐約證券交易所告訴華爾街：韓國折價(jià)要變成韓國溢價(jià)。

同時(shí) AI 把三星和海力士的估值邏輯徹底改寫了。兩件事撞在一起，外資涌進(jìn)來，KOSPI 一年漲了 75.6%，全球第一。

二十多年的折價(jià)，看起來一年就抹平了。

但連續(xù)兩天的暴跌讓人看到另一個(gè)問題：以前的折價(jià)是因?yàn)轫n國上市公司治理差，治理確實(shí)在改。

可還有一層折價(jià)，藏在更深的地方。

在韓國，兩只股票扛起股市一半漲幅，發(fā)電靠進(jìn)口天然氣和煤，整個(gè)市場押注在一個(gè)產(chǎn)業(yè)上。

這個(gè)產(chǎn)業(yè)之外的世界一出事，就是連續(xù)熔斷。寫在韓國地理和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)里的脆弱性，只改商法是很難改掉的。

外資撤出，散戶接盤

2 月 27 日，韓國市場外資凈賣出 6.8 萬億韓元，刷新單日紀(jì)錄。3 月 3 日又賣了 5.1 萬億。兩天合計(jì)將近 12 萬億韓元，折合 85 億美元，6 周流入量的一半，不到兩天就沒了。

外資對(duì)新興市場的感情向來是有條件的。條件好的時(shí)候管你叫全球 AI 供應(yīng)鏈核心，條件一變，你就是組合里流動(dòng)性最好、最方便出手的那一項(xiàng)。

韓國股市交易活躍、成交量大，恰恰因?yàn)楹觅u，所以第一個(gè)被賣。

那誰在接盤呢？

3 月 3 日，散戶凈買入 5.8 萬億韓元，外資跑了，韓國老百姓自己沖進(jìn)去了。首爾論壇上有人說，三星跌到這個(gè)價(jià)是十年一遇。

這次第二天就又跌了 6%，盤中一度跌 8%觸發(fā)熔斷。3 月 3 日沖進(jìn)去的人，24 小時(shí)內(nèi)又虧了一截。3 月 4 日散戶繼續(xù)抄底買入，但已經(jīng)擋不住外資的賣壓了。

上一次韓國散戶大規(guī)模抄底是 2024 年 8 月日元套利崩盤。那次抄對(duì)了，一個(gè)月回來了。這次能不能對(duì)，可能取決于一個(gè)他們完全控制不了的變量：

霍爾木茲海峽什么時(shí)候重新打開。

情緒，比事實(shí)重要

KOSPI 從 5,000 到 6,000 用了 34 天，從 6,000 跌到 5,440 用了兩天。

兩天，兩次熔斷。

能源鏈條是真的，比如天然氣要過霍爾木茲海峽，芯片要靠天然氣發(fā)的電。

但兩天跌 13%，這個(gè)幅度已經(jīng)不是在定價(jià)天然氣了。一個(gè)市場 75%的漲幅靠兩只股票撐著，所有人擠在同一個(gè)方向上，出口就那么大。

前面漲太多了，恐慌的時(shí)候，誰跑得快誰先活。

SK 海力士大概率還會(huì)漲回來。AI 的算力需求是真的，HBM 的缺口是真的，英偉達(dá)下個(gè)季度的訂單不會(huì)因?yàn)橹袞|打仗就消失。

但這兩天告訴所有人一件事：漲回來靠的是基本面，跌下去靠的是情緒?；久孀叩寐榫w走得快。34 天的漲幅，兩天就能跌掉大半。

每一個(gè)買韓國股票的人，都覺得自己買的是 AI 芯片的紅利。

但對(duì)韓國而言，芯片長在一個(gè)發(fā)電靠進(jìn)口天然氣的經(jīng)濟(jì)體上，賣給一個(gè)隨時(shí)可能加關(guān)稅的客戶，隔壁還有一個(gè)有核武器的鄰居。

所有的研報(bào)都會(huì)告訴你一只股票值多少錢。

沒有研報(bào)會(huì)告訴你，在你持有它的這段時(shí)間里，世界上會(huì)發(fā)生什么。

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