作者：辛依

編輯：冷炎

基金發(fā)行市場迎來一絲暖意。

截至2024年4月末，公募基金發(fā)行份額已連續(xù)第2個月超1000億份，3-4月累計發(fā)行份額已超過2919億份。

無論是高達35.6%的同比增速，還是環(huán)比于今年1-2月的數(shù)百億份規(guī)模，均呈現(xiàn)了明顯復蘇景象。

但在井噴的新發(fā)基金中，處于債券牛市順風局的固收產品仍然是主流——在3-4月份接近3000億份新基中，債基類規(guī)模高達2311.3億份，占比接近8成。

陽光從不屬于所有人，能夠反映權益基金的“股票+混合”兩類產品3-4月份的占比不到19%。

其中的主動權益更是遭到冷落——從更早期的申報環(huán)節(jié)審視，管理人對于主動權益的布局實際正在遭遇罕見的歷史冰點。

資管風鈴統(tǒng)計Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2024年1-4月公募機構主動申報的主動權益基金數(shù)量僅為89只，創(chuàng)下了2015年以來歷年同期的新低。

在股票市場下行、指數(shù)投資崛起、投研人才外流的多重夾擊下，主動權益的發(fā)新確實已處于過去十年來的“最寒冷時刻”。

參考過往經驗，權益新基的供給處于新低之時，其較大概率處在困境反轉的拐點附近；而當更多資金依托配置思路擁抱指數(shù)或固收后，留給阿爾法的機會或許正在悄悄積聚。

01

冰谷時分

當下主動權益基金之冷已不是秘密，但究竟“冷至何種程度”遠未形成定論。

有觀點認為，當下主動權益的蕭條程度，已回到上一輪市場底部即2018年左右的水平。

一些數(shù)據(jù)能夠成為上述觀感的印證。

例如2022年至2023年股票基金連續(xù)兩年發(fā)行規(guī)模均在1400億元左右，僅略高于2018年的1312.7億元；混合基金縮減至1464.4億元，甚至比2017年的1802.1億元還少。

但也有部分跡象顯示，當下對主動權益的悲觀較2018年還存在一定距離。

例如股票型基金的新發(fā)數(shù)量上，2023年仍然高達355只，而2018年僅有235只。

再以清盤事件為例，2018年清盤的混合基金高達251只，而清盤總數(shù)更是達到了431只，創(chuàng)下歷史之最；但2023年清盤的混合基金數(shù)量僅有138只，還不到2018年的6成，清盤總數(shù)更是只有260只。

無論發(fā)行或是清盤，均市場氣候的晴雨表，但如果將視線進一步前移到產品申報環(huán)節(jié)，或許會更明顯感知到不同類型產品背后的供需冷暖。

資管風鈴統(tǒng)計Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2024年（1-4月，下同）包括并不限于股票、混合在內的主動權益新基申報數(shù)量僅有89只，是過去10年來同期數(shù)據(jù)的最低值。

哪怕市場處于上輪低位盤整的2018年至2019年同期，申報數(shù)卻仍然可達188只和139只；而上一輪新基申報數(shù)能少于2024年（1-4月）的，最晚則要追溯到2014年。

申報情況的變化，一定程度反映了管理人對新基所指大類市場的信心走勢。

從上述數(shù)據(jù)可見，管理人在2024年1-4月對主動權益的信心和偏好，確實墜入了過去10年同期以來的最低谷。

02

多方絞殺

多重因素的交織，完成了對主動權益景氣度的絞殺。

首當其沖的，便是A股連續(xù)數(shù)年調整給權益基金持有人帶來的歷史創(chuàng)傷。

2020年至2021年期間，萬億增量資金蜂擁買入明星經理們背書的權益產品，但隨后的市場驟變成為升級為一幕幕慘痛的投資者教育。

那些習慣了線性外推的資金，已不再輕易相信權益和長期主義的敘事邏輯。

不少加入這場盛宴的年輕人，他們實際的快速致富期待和本不牢靠的投資熱情，被后來凈值大面積回撤的鈍刀割肉所澆滅。

行業(yè)的長期信任大多以十年之計來積累，短暫破壞卻往往只要一輪泡沫破滅就能引發(fā)。

外部環(huán)境的變化，也對權益投資帶來影響。

重返高利率的全球貨幣環(huán)境，正在拉升持有權益資產的機會成本。

美元利率的高位運行，讓霍華德·馬克斯的橡樹資本戰(zhàn)略級提高對信用債的重視，巴菲特的伯克希爾更不惜持有海量現(xiàn)金或債券資產。

過去10年，伯克希爾保險投資的絕大多數(shù)收入來自股息，但2023年下半年以來，利息收入的占比卻罕見的超過了股息。

配置資金開始愈發(fā)關注現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型中的分母端，對分子端的減量，加劇了對權益投資的不利干沖擊。

一邊是大類總量的流失，另一邊則是權益資管的結構突變。

主動權益的最大威脅實際來自權益投資內部——當下最閃亮的鎂光燈都聚焦在了ETF為代表的被動投資賽道上。

A股市場的演變脈絡具有沿襲成熟市場的慣性，在美股ETF當?shù)蓝嗄甑漠斚?，境內的資產管理市場意識到了指數(shù)投資的有效性，以及ETF在費率端節(jié)省摩擦成本的巨大優(yōu)勢。

更何況拉長周期看，投資經理戰(zhàn)勝市場只存在于傳說之中，就連價投王者巴菲特帶領的伯克希爾過去20年間僅和標普500打了個平手。

市場下行期，隨著市場對主動權益光環(huán)的去魅，抄底資金也更熱中將ETF當做獵物。

截至2024年5月9日，全市場ETF總規(guī)模達2.5萬億元，是3年前的兩倍還多；相比之下，僅有3.6萬億元的主動權益，已較三年前蒸發(fā)超過2萬億元。

主被動之間的西降東升，成為了主動權益蕭條的真實寫照。

更關鍵的是，主動權益的業(yè)務質量依托于投資經理為代表的“人之能力”，但眼下正處降費周期的公募行業(yè)所面對的另一現(xiàn)實，卻是一場并不利于人才爭奪的薪酬改革風暴。

種種方案若無法在促進行業(yè)健康發(fā)展和保留優(yōu)秀投研人才之間尋求某種平衡，主動權益業(yè)務的退潮還會更進一步。

03

絕處生機

作為昔日為行業(yè)吸引超級流量以及被視為重要長板的業(yè)務，主動權益的未來走向備受爭議，尤其是人們集體擁抱指數(shù)的當下。

它的分岔路在于：究竟會在核心資產泡沫退潮過后一路向下淪為小眾，還是處于大類資產鐘擺搖向黎明前的困境谷底。

留給主動權益更加貼近本質的拷問更在于：

今日之后A股，還有阿爾法嗎？

如果像市場有效假說信徒一樣給出否定答案，當面對更高管理費，更高的波動和更令人遺憾的夏普比率時，主動權益的存在意義顯然將面臨重大危機。

但就不同市場特征而言，將當下A股的有效性直接參照美股等成熟市場經驗來復刻和預言，還為時過早。

交易機制上，A股市場仍然在保留10%的漲跌停限制和T+1交易結算機制，程序化交易和量化投資的滲透率遠未能達到成熟市場的水平，這也會成為市場效率通往極大值的客觀阻礙。

業(yè)績歸因看，標普500過去十年的總回報中，接近40%的收益產生于公司回購與分紅，頭部權重公司可預期的良性治理文化，仍然是難于讓A股市場望其項背的。

市場有效性提高需要更多的機制準備，這是“新國九條”所指向的未來，但在理想環(huán)境到來之前，投資經理們作為“人的主觀能動性”仍然潛藏著巨大的施展空間。

Wind數(shù)據(jù)顯示，代表主動權益平均水平的“中證偏股混合基金指數(shù)”自2014年5月9日以來的年化收益率達到了11.6%，超過同期滬深300指數(shù)4.4個百分點。

尤其是當遭到多重因素沖擊后，進入冰點時刻的主動權益賽道，已開始變得不再那么擁擠。

從過往經驗看，每當權益基金進入冰封期，也預示著市場估值進入相對底部區(qū)間，這些時刻，權益投資往往也容易具有相對更高的安全邊際，并在未來階段呈現(xiàn)出較好的阿爾法表現(xiàn)。

每當市場陷入悲觀境遇之時，往往越是需要保持理性與樂觀。

（完）

風險提示

觀點僅供參考，不構成投資建議

市場有風險，投資需謹慎

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